变身PE谋自救 七亿基金探底楼市

　　一个首期规模约7亿元的房地产PE（私募股权投资）基金，8月底正在上海募集。据记者了解，该基金采用了在地产界不多见的有限合伙制形式，其出资人——包括GP（普通合伙人）和LP（有限合伙人）——都是国内的房地产老板们。

　　自去年宏观调控以来，地产企业饱受资金之困。在IPO、再融资、公司债、高利贷、外资基金等多种渠道之后，国内人民币PE也开始摩拳擦掌。挤掉一部分泡沫以后的房企，又成了砧板上的肥肉。

　　“房企当前最关键的问题是缺钱，PE的谈判筹码大大增加，现在是介入优质项目的很好时机。”上海东方华银律师事务所私募股权律师李磊说。

　　“项目模式”运作

　　据记者了解，上述基金是由两位内地房地产老板作为GP发起设立的，并将专门成立一个基金管理公司，而LP的选择也将“圈定”房地产老板。参与该基金设立的一位消息人士告诉记者，基金的运作方法是“先找项目，然后在项目和LP之间匹配”。

　　“投资人都是行业内人士，大家的意见比较容易达成一致。”该人士说，从有限合伙制基金目前在国内的实践经验来看，如果采用先募集资金再定项目的方式，投资人之间出现纠纷的概率比较大，而采用项目导向，“GP可能一次拿出七八个备选项目，再和LP沟通，大家都是房地产业内人士，一下就能看出项目是否有投资价值。”因此，该基金初期不会设定投资金额和收益率，要视具体项目而定。但由于多数投资人比较看好这种投资方式和投资时机，该基金目前已经聚集了至少7亿元资金。“主要是个人出资。人数方面，单个项目不超过规定的50个人就可以。”

　　该人士介绍，由于房地产业拿地和前期开发不确定性较大，因此基金选择介入中后期项目为主，重点投资对象是那些面临资金短缺难题的成熟项目。他举例说，如果有一个搁置中的酒店公寓项目，该基金可以通过拍卖等方式将项目买断，然后GP们自己经营完成项目并包装出售。而在实际操作中，基金并不以绝对买断为主，参股控股都可以，“但基金一定会参与项目运作，不会仅仅提供资金。”

　　李磊认为，近两年，PE在IPO和并购方面的退出期限拉长，退出风险加大，而这种主做中后期项目的房地产PE，从介入到退出的时间一般不会超过3年，有利于控制风险，吸引资金。

　　抄底时机来临？

　　事实上，今年以来，PE在国内房地产市场上频繁出没，但主角多为外资基金。上海盛势投资公司总裁简宏洲告诉记者，外资对中国的长期发展依然很有信心，只要有好的回报，还是有大量资金愿意投资，在宏观调控仍在持续时期，部分地产企业资金紧缺的局面难以在短期内扭转，两相比较之下，地产项目的成交机会比较高。

　　另一方面，今年以来多家地产企业的IPO和再融资都遭到否决或额度缩减。6月初在香港上市的建业地产（0832.HK）通过缩减IPO规模才得以逆市上市成功；金地集团（600383.SH）2007年就推出了拟增发180亿元的方案，但即使将额度缩减为85亿元后，至今仍未获证监会批复；虽然万科A（000002.SZ）、中粮地产（000031.SZ）等上市房企成功发行公司债，但由于发行条件和投资条件限制，并不是所有房企都能采用这种形式。私募融资因此成为众多困境中房企的重要选择。

　　“相对于退地而言，多数房企更愿意以出售项目的方式，来缓解信贷紧缩后的资金问题。”某地产企业负责人告诉记者，该公司的一个项目目前已经投入了10多亿元，但后期资金无法跟上，目前正在寻找其他资金渠道。

　　而据记者了解，由于外资基金对国内房企了解有限，多数采取了仅提供资金而不参与项目运作的方式。一家去年下半年才来到中国的美国私募基金的董事总经理告诉记者，今年由于该基金看好市场，LP给了他们5亿美元的投资额度，但该基金主要只提供资金，年收益率锁定20%～30%，这已经成为该基金在国内的固定运作模式。同时为了规避宏观调控风险，该基金所选的项目，多分布在武汉、昆明等二三线城市，“这些城市房价继续下跌的空间不大，并且有实际需求支撑，在房价下跌一定幅度以后，当前正是介入的好时机。”该董事总经理笑言，如果说他正在抄底，“也不夸张”。

　　一位房地产业内人士告诉记者，单纯放贷的外资基金基本上可以划归“热钱”范围，抄底的潜在资金收益和人民币升值，是他们的主要收益构成，而介入到项目运作的基金，收益通常并不固定。

　　记者了解到，一位房地产老板通过融资买断了常州某地产项目的经营权，融资成本为20%，而项目预期收益超过60%。但其融资金额只有几百万元，属于零售性质，而上述房地产PE，在投资金额和涉及项目上无疑会更大。

　　预期依然乐观

　　据记者了解，不管是这只该新成立的基金还是其他PE人士，对当前的住宅市场的房价问题，预期都比较乐观。

　　李磊认为，中国的城市化和人口红利仍未结束，一些二三线城市的需求还远未开发完全。“当前的房地产调整是挤泡沫而不是抑制正常需求，在经过一定程度的调整后，房价还有上涨空间。”

　　长城证券近期发布报告认为，未来一段时间，我国总体上仍将处于高房价时代。房地产市场在总体调整的背景下，将维持小幅上涨或横向整理态势。而我国目前正处于一个高通胀阶段，房价调整很可能表现为实际价格调整，而名义价格不会出现明显调整甚至小幅上涨的状态。该报告还认为，本轮调整会持续两年左右的时间，目前只是调整的开始。

　　不过，前述美国私募基金人士也认为，由于国内土地市场的政策性很强，该基金也十分担心市场下跌的幅度可能会超过预期。今年上半年，该基金投资了一个项目，预计明年上半年退出，他表示该项目的房价再下跌10%，仍然属于可承受范围，但如果超出这个幅度，风险就会提高。

　　但该人士同时表示，此轮调整主要针对住宅市场，写字楼、商铺、旅游地产等地产项目，泡沫迹象还不明显，因此该基金在国内的投资领域也会相对分散。7月份，黑石在上海购买了仲盛集团旗下的一处商业地产，这被认为是外资看好商业地产的典型案例。