中国国航：10月份运营数据点评

　　事件描述：
　　中国国航公布10月份运营数据。07年10月份，收费客公里、收费货运吨公里同比分别增长6.5%、4.4%，可用座位公里、可用货运吨公里同比分别增长1.3%、-6.3%，均延续了最近几个月业务量增长速度高于客运运力投放的状况；10月份单月客座率为83.2%，维持了三季度的高水平。

　　评论：

　　1. 10月份单月运力投放远低于需求增长，客座率维持在较高水平。10月份单月，中国国航分别完成收费客公里和收费货运吨公里6023百万人公里、316.2百万吨公里，同比分别增长6.5%、4.4%；货运增速延续了7、8、9三个月的减缓态势，而客运增速则出现了回升，高于9月份同比增速6%。我们认为，这种趋势的出现是同时受去年同期基数相对较大和黄金周因素影响的结果。与需求增长速度相比，可用座公里和可用货运吨公里两个运力投放数据同比分别增长1.3%、-6.3%，继续远远低于前者。

　　受上述运力增长和需求增长速度相差较大影响，国航在10月份维持了较高的载运率水平，客座率、货运载运率分别为83.2%、59.9%，与9月份水平接近，比去年同期分别高出4.1个百分点和6.1个百分点，分别创历史同期新高。

　　2. 1-10月份整体运营状况良好。从累积数据来看，1-10月份，中国国航客运业务运力增长速度7.7%，比客运业务业务量增长速度10.8%低3.1个百分点，使得客座率同期达到78.8%，比前9个月整体客座率水平高出0.5个国百分点，比去年同期高出2.2个百分点。数据显示，公司10月份业务量增长和运力增长速度差距为5.2个百分点，而9月份该差距为4.6个百分点，这种差距的进一步拉大，是导致客座率提升的主要原因。从目前情况来看，国航07年客座率比去年提升约2个百分点已成定局。

　　3. 运力增长远低于需求增长不会成为常态。通过跟踪的数据，不难发现，今年公司运力投放增长速度的普遍偏低(自3月份以来持续下降)，我们认为原因有三：1)去年同期运力投放的高速增长(06年国航净增加飞机31架，而07年国航将合计增加飞机约20架)，2)今年尤其是8月份以来主要机场的运力调控，3)公司通过适当控制运力增长提升效益的举措。我们认为，这种运力增长远低于需求增长的状况一定程度上会影响公司对新增市场份额的介入，从长远来看，对国航来说不会成为一种常态。实际上，根据公司目前的机队建设规划，本年四季度，将增加3架A-330，6架B737的运力；2008年-2010年将分别增加26架、27架、26架飞机，再考虑到可能出现的租赁因素，将在未来几年使得公司运力能够保持11%-12%左右的平稳增长。我们认为，随着公司四季度机队建设的进展，公司运力投放增速将开始回升。

　　4. 风险提示。 关注原油价格进一步上涨或者持续高位运行可能对公司业绩带来的实质性伤害；关注机场收费政策改革带来的不确定因素。

　　5. 维持对中国国航的“增持”评级。近期，受四季度是行业淡季和业绩真空期、国际油价高企、行业重组预期降温、市场系统性风险加剧等因素影响，国航出现了较大的回调。但是，我们依然坚持前期观点，作为国内航空公司的龙头，中国国航在公司治理、资源质量、服务、品牌等方面具备优势，综合竞争力领先，并且在当前的市场环境下，中国国航的基本面仍然正在向好的方向发展，公司自身业绩和基本面也能够支撑目前的价位。我们认为，在消费升级、国际化进程深化推动下的行业需求将保持旺盛和人民币升值双因素趋势下，国航的业绩将保持快速增长。我们预计公司07年、08年EPS分别为0.31元和0.55元。未来行业重组预期升温、国际原油价格回落、本币升值加速等都可能成为公司股价上涨的驱动因素，维持“增持”评级。