从中国经济的现状来看，如何保持债务水平不继续快速扩张的情况下，逐步让政府投资和房地产投资软着陆是关键，在这个托住经济的过程中，用时间去解决经济结构转型的问题。因此，市场仍然不具备有较大涨幅的牛市基础，但这个过程中，牛股会此起彼伏。短期来看，个人对2013年不悲观，虽然整体的机会不大，但结构性机会可能很多。债市目前收益率和通胀水平都在底部，机会不大，但央行在春节后即出手对流动性的预调，加上经济复苏的偏弱，通胀回升的可能性不大，偏松的流动性环境还是主基调，固定收益债券的风险也不大。 　　从历史经验来看，二季度市场一般偏淡，但考虑到今年开春较晚，投资启动存在延后的可能，加上春节后市场已经经历了一定幅度的调整，因此二季度整体风险也不大，除非经济出现明显低于预期的走势，从3月份的数据来看可能性也不大。转债市场一些品种我们认为从中长期来看，仍具有很好的风险收益比，如果二季度能出现一定幅度的调整，基金将积极增仓。二季度IPO如果重启，成长股可能有回调的压力，从而带来相对较好的买点。

　　2012年投资者面对的最大风险是经济减速和因此带来的盈利下滑，2013年盈利下滑的趋势可能得到遏制，另一方面，通胀在上半年就会有温和的反弹，但尚不足以构成主要考虑的风险。因此股市在上半年的风险将不大，热点会层出不穷。如果央行的货币政策微调适当，股市全年来看可能整体上行空间已不大，但不存在较大风险。但如果上半年货币一直保持非常宽松的状况，则下半年可能面临通胀的再次抬头，因此2013年无论是股市还是债市主要的风险可能都发生在下半年。债市目前的收益率水平结合通胀和经济的情况来看，吸引力已经不大，甚至存在一定的风险。相对而言，2013年股市和偏权益的转债将比固定收益更有吸引力。 　　2013年我们在股票投资策略上会相对保持积极的心态去寻找机会，但规避个股的风险将依然非常重要，股市的分化正如经济面临的结构调整一样，很多公司目前的价格依然存在较大的风险。在可转债投资上我们将更注重前瞻性和对各种金融工具的运用，目前的可转债在机会和估值上都已相对处于中性，最好的时间段已经过去。

四季度以来经济一直保持了较好的弱复苏势头，由于此轮经济复苏的内生性因素较强，并没有伴随较强的外力拉动，同时政治上换届也已经圆满完成，新的执政想法和经济思路可能推动经济的复苏势头能得到共振。因此，我们判断至少从2013年的一季度来看，来自经济基本面的风险都不大，市场的反弹仍将延续。个人对行情的看法仍是反弹，并不是反转。只是因为本轮经济调整的时间足够长，股市下跌的幅度和时间跨度足够大，因此随着经济的阶段性复苏股市的反弹力度也将会较大。反弹到何时结束，个人觉得物价重新趋势性抬头则将是行情结束时，在潜在经济增长水平已经下降的背景下，原有经济模式的反弹复苏可能会使得通胀迅速再次抬头，如果经济持续复苏，通胀在下半年甚至更早即趋势性抬头的可能性将较大。 可转债市场在经过12月份以来的反弹后，目前整体风险仍不高，但整体股性已经有明显的提升，大部分转债的溢价都已经下降至20%以内。个人觉得很多偏债性的转债接下来的时间都将是垃圾时间，在流动性恢复的情况下应当继续回避，相对而言，偏股性的转债更值得期待。

四季度我们认为市场的走势将会好于三季度。从实体经济的情况来看，经济下滑最快的阶段已经过去，虽然需求仍然疲弱，但产能的挤出我们认为也正在逐步显现，因此我们会看到很多中游工业品的价格近期开始有所反弹，而且下游的消费物价也得到了很好的控制，为货币政策留下了可作为的空间。市场层面，目前市场至少已经不包含二季度末时对政策放松的预期，这种风险在三季度也得到了很大的释放。因此虽然我们目前还看不到经济大幅转暖的股市机会，但在风险上，四季度会明显好于三季度，甚至存在阶段性反弹的机会。如果市场出现反弹，相对而言我们仍是看好经济结构调整方向的个股机会。 可转债市场目前整体风险已经很低，但转债市场现在确实处在一个比较痛苦的阶段，中小市值转债价格和溢价并不便宜，可能决定了其潜在收益不会高，而风险并不低，但这类转债的好处是修正转股价格的可能性较大。而大市值转债都主要集中在如银行、石化、电力等传统型行业，估值都不高，但在经济结构调整中，这类公司股价弹性越来越差，转债的估值也越来越低。放长时间段来看，个人觉得低溢价、低信用风险、高纯债收益率的大市值转债可能更有价值。

　　中长期来看，中国经济面临的结构调整压力将更大于短期经济回落的压力，过高的固定资产投资增速与目前投资品行业产能过剩的调整将是一个较长时间的消化过程，依赖银行持续的信贷投放来拉动的投资增长随着房地产政策的不动摇以及银行放贷能力的约束也可能再难以维持过去的高增长水平。未来的较长时间内，在促进经济结构调整的同时逐步消化目前存量的在建项目可能是更为理性的选择，期待政策推动新一轮的投资扩张来维持部分行业乃至整个经济的景气周期我们认为是难以看到的。因此，我们认为即便是阶段性的保增长政策可能更多的也是货币政策的调整，依靠经济的内生力量去寻找方向。因此在投资上我们认为主要还是关注未来经济结构调整的机会。 　　从转债市场目前的估值水平来看，除了大市值的转债外，其余中小市值的转债的价格和溢价都已经不再处于明显便宜的状态，至少预期了很高的股票市场机会。因此转债下半年整体机会将不明显，顶多体现为一定的相对收益，但整体风险与过去几年比较也并不大。

逐步趋于宽松的货币政策环境是我们现在已经看到了，在二季度初基于实体经济层面的快速下滑，市场对后续宽松的货币政策和积极的财政政策都充满了期待，而后续我们可以看到在财政政策上明显较为谨慎，更注重在调结构上。从前5个月的数据来看，投资仍然保持在20%以上的较高水平，而很多周期性行业似乎就进入了寒冬，说明周期性行业的产能过剩是比较严峻的，从理性的角度也很难再让政策推动新的一轮投资扩张来维持部分行业的产能，否则我们只会越走越远。在这个阶段将将很难有保增长的财政政策可期待，看长一点对中国经济可能是好事情。因此在投资上应当关注未来经济结构调整的机会。 央行在一个月内的两次次非对称降息说明6月份的实体经济数据仍然较差，如果此轮经济下滑没有相应的财政政策配套，那么后续降息的空间可能仍存在，因此仍需要关注固定收益市场的机会，虽然经过今年以来的上涨后，固定收益债券的收益空间已明显收窄，但风险毕竟仍较小。可转债目前除了大市值的转债外，其余中小市值的转债整体已不便宜，至少预期了很高的股票市场机会。如果在三季度股市都没有很好的表现，目前的转债估值可能难以支持，但整体风险与过去几年比较也并不大。

　　今年以来，除了大市值权重股外，其余股票板块的总体差异并不是非常偏，但个股的差异非常大，一批股票从低点反弹幅度都超过50%，这可能预示今年也将是个股差异大的偏行情。从基本面来看，今年也很难有较大的整体机会，唯一的差异在于资金相比去年确实有实质性的改善，但流动性的相对适度改善在今年还不足以催生大的行情。从固定收益债券表现可以更为明显的看到。 　　从二季度来看影响市场的主要因素可能有以下几个方面：1、一季报开始集中披露，从一季度的整个经济状况来看，应该是不理想，对市场整体将是偏负面，但也可能是部分公司开始走出分化行情的开始；2、政策层面，存款准备金率不太可能出现密集下调，但实质上正走向逐步宽松是可预期的。一些针对实体经济的政策也会出台，并带来板块性的投机机会。但对整体经济而言，个人认为不会有大的政策调整；3、外围市场的变化可能导致出口低于此前大家的预期，美联储货币政策开始观望的同时也下调了经济潜在产出水平。总体而言，我对二季度股市是偏谨慎但不悲观的，应该是找好股票的时机。固定收益债券收益率二季度甚至全年都将是震荡下行的可能性较大，尽管目前收益率下行空间已经不大，但相对来讲我们是偏乐观的，包括信用债的持有收益在大类资产中也是有吸引力的。

2011 年影响市场最大的因素是通胀，无论是财政政策还是货币政策都受到了通胀因素的较大制 约，而2012 年我们认为尽管微观层面的居民通胀预期还很强，但通胀的阴霾将逐步散去，随着实体 经济活动减速，将看到CPI 逐月回落的趋势。因此影响2012 年市场的主要因素将不是政策，而是上 市公司业绩在通胀回落将会如何表现，我们认为依然是偏负面的，很多上市公司全年业绩可能都达 不到目前市场中性的盈利预测，特别是一些高估值、高成长的股票潜在风险可能更大。因此2012 年 我们认为股市仍将是不乐观的一年，但整体表现会比2011 年好，毕竟宏观银根紧缩的最艰难阶段已 经过去。相对而言，我们对固定收益市场和转债市场预期会更好。 2012 年我们在股票投资策略上相信会有很多股票全年能取得不错的正收益，但将更注重上市公 司业绩的确定性和稳定性，适度收缩股票投资标的的数量。在可转债投资上我们将更为积极，中长 期来看，我们认为目前的可转债市场非常具有投资价值。

四季度经济的回落无论是从数据上还是上市公司调研的直观感受上应当说都已经明显看到。利率债在物价和经济都回落的背景下走出了明显的上升趋势，只是在宏观政策上仍较为谨慎，当然这种谨慎可能也带着些无奈的选择。这轮经济的回落与08年的显著差异在于实体企业的明显谨慎，这也增加了中国经济最终实现软着陆的胜算，同时也可能带来新的风险，那就是整体企业如果阶段性的对需求端的预期出现偏差，并没有想象的那么差，则可能导致物价再一次的大幅波动。只能说从目前来看，无论是实体经济还是资本市场对后续经济回落的预期都是较为充分的。因此，个人认为，虽然市场中长期的风险确实存在，主要来自于经济投资占比过高，房地产价格回落缓慢，企业、政府负债率较高，结构转型等多方面，加上资本市场的结构性风险，但短期来看，2012年的一季度可能就是一个较好的反弹窗口。 大类资产上，利率债和高评级信用债一季度仍将有较好的表现的预期相对较为一致，低评级信用债可能受供给、信贷以及经济走势的影响较大，整体上机会不是很确定，股市个人认为四季度的风险释放在阶段上是较为充分的，也充分反映了实体经济的变化，未来一个季度存在反弹的基础。可转债目前估值非常便宜，未来是一个各个突破、收获的过程，中长期来看目前都是非常好的投资阶段。

经济逐步下行，CPI在7月份创高点后逐步回落，目前基本是市场普遍的认识。所以进入10月份后随着资金环境的好转，利率债率先开始大幅反弹，高评级的信用债、中票、交易所分离债迅速跟上。现在最大的问题在于四季度经济会以怎样的速度回落，从微观的草根感觉来看，前8个月企业层面感觉的经济下滑都不明显，而9月份后开始有些问题暴露，进入10月份订单已开始出现普遍的不达预期，这可能预示着股市在四季度的前半段将面对盈利下调的风险，流动性的风险暂时得到缓解。 四季度我们认为持续紧缩带来的流动性紧张局面会有很大程度的缓解，而且随着企业生产经营的放缓，资金状况会自然放松。总体而言，我们并不担心今年会出现08年那样的硬着陆状况，主要原因在于企业和社会存货并没有像08年那样在通胀环境下大幅攀升，因此我们判断在四季度的后半段市场出现反弹的可能性较大，而且将是一次具有可操作性的反弹。但市场可能在较长时间内都只有反弹的机会。目前的可转债市场我们认为是近10年来都不错的较好时机，价格普遍低于面值，纯债收益率高而溢价并不高，中长期将有很好的风险调整回报。

目前的通胀更多的是全社会资源配臵和需求旺盛，而不能简单归结于某个领域价格的上涨，这可能导致如果投资下不来，通胀也将很难下来。如果目前的通胀水平是从上而下都难以接受的水平，政策在阶段上以通胀作为主要目标的现状也不会改变，下半年极有可能的情形是经济和通胀都成缓步回落的态势。如果能处理好目前地方上的高投资现状，主要是城市化的加速和改造，在后续较长时间段我们主要担心的都是经济过热引发的通胀，而不是衰退。长期有隐忧，短期不必过于悲观。因此，股市极有可能就在一个并不宽的箱体内震荡，趋势性的向上、向下可能性都较小。在板块上，目前投资的高景气度结合高通胀，个人觉得很难有更高的景气度，投资相关的周期性行业应该回避。 在投资策略上，转债基金仍将投资重点放在医药、消费和一些新兴行业的成长性公司上，回避投资相关的周期性行业。转债投资上，由于对信用风险的再次担忧和资金面的恶化，下半年可能存在一次比较好的建仓机会，但买点我们认为应当同时结合股市所处的点位来判断。固定收益类债券，特别是目前收益率已经很高的信用债我们认为随着资金面冲击的过去将存在阶段性机会。

三季度我们认为影响最大的因素仍是物价和基于此基础上的政策选择，而增长可能会放在相对次要的位置上。6 月份CPI 涨幅创下了本轮通胀的新高，从翘尾因素来看，这基本也在预期之中，但后续物价是否会如预期的逐步回落成为影响股市和债市的最大不确定因素。我们认为随着上半年力度相对较大的持续紧缩货币政策在下半年逐步传导至实体经济领域，我们看到企业业绩低于预期，经济逐步回落，同时CPI 也逐步回落的情形将是大概率事件。 企业融资的多渠道选择在上半年并没有使得货币政策快速产生效果。如果我们把今年下半年面临的环境与去年同期比较，会发现最大的不一样就在物价水平上，在目前较高的通胀水平上，政策选择基本没有回旋余地，放松的可能性将非常小，只能说随着物价趋于稳定，政策有阶段性进入观察期的可能。因此，股市简单复制去年趋势的可能性将非常小。我们判断下半年经济和物价都是一个缓步回落的过程，股市在一个区间内震荡，行业和个股出现较大的分化，这也可能是股市下半年最好的一个局面。而债券市场，我们认为6%以上的通胀水平是各方面都难以接受的一个较高涨幅，政策的目标可能在4%这样的水平，结合目前的收益率水平，特别是信用债的高收益率现状，目前的债券市场我们认为具有较好的吸引力。

现在对全世界来说，都是08 年金融危机以来通胀和经济过热的压力最大的时刻。近期欧洲的加息行为是对通胀趋势的最好注解。中国作为世界上经济活动最健康的经济之一，同时承受着通胀和经济过热的双重压力。后者导致的资源错配甚至包含着比当其福利下降更深远的矛盾。 从上市公司的财务报表来看，2010 年，尤其是四季度，企业的现金流量情况严重恶化。经济性现金流与净利润之比急剧缩小，存货和应收应付急剧扩大，这是经济过热在财务上的典型先兆。及时开始的加息周期和信贷收紧促进了这一过程，使之发展得更早，但更平稳。 2011 年中国经济将处于逐步降温的通道中。但在市场经济条件下，对经济活动的影响必须由价格杠杆来完成。比如对资金的控制，如果不能真正推高其价格，理性的微观经济体就不会因此改变其行为。这一原理同样作用于电力、化工、高污产能等行业控制性指标上。过于旺盛的终端需求只有用中上游价格的上涨来扑灭。总而言之，市场经济下的政府没有工具去完全消除泡沫，它能做的就是把泡沫在时间轴上“摊匀”。因此，虽然未来几个月中，局部经济过热仍然会有所发展，但宏观调控的进程却是坚定不移的。基金在投资时点的把握上必须认清这一形势。

2010 年全球流动性泛滥，欧美经济逐渐复苏，贵金属、有色金属、农产品等大宗商品价格普遍上扬。本基金相信，在资源品价格高涨到足以损伤美国经济复苏之前，以美元为首的全球货币极度宽松政策很难改变。但随着中东北非产油国出现政局不稳，大量新兴市场国家接近对通胀输入的忍耐极限，全球货币转向的时点可能提前到来。 2008 年4 万亿救市计划推出以来，中国经济活动供需两旺，财政与货币，超调与时滞，复苏与内需，多种因素叠加影响导致通货膨胀现象抬头。国内消费品、生产资料价格超预期攀升，作为资产价格代表的房地产价格在多轮调控之下仍显坚挺，局部地区仍有明显上涨。本基金认为，随着人口红利的消退，中国经济的潜在增速已经逐渐下降，经济增速在较低水平在达到均衡将是未来常态。部分国家因输入通胀出现政局不稳，使得社会和谐、物价稳定在我国政府决策函数中的权重进一步提高。 2011 年的证券市场可能比较平淡。最可能出现的现象是对去年结构性行情的修正。股价反应落后于基本面改善的一些传统周期类行业可能有较好表现。相反，股价反应超过基本面成长速度的一些新兴产业股票可能会有深幅回落。 但可以预期的是2011 年将是可转债市场继续大发展的一年，多只转债基金的获批成立使得专业机构投资者队伍也取得了快速发展，可转债低廉的票面利率、机构投资者的壮大都为可转债市场的发展提供了良好的环境。随着中石化转债的发行，转债市场规模首次超过1000 亿存量规模，而且我们看到越来越多的上市公司提出了可转债融资方案。进入2011 年以来，转债市场继续了估值回归的道路，目前已逐步回归到合理的价格水平，而且市场品种的丰富也意味着机会的增加。我们认为可转债市场的表现和机会都会显著好于2010 年。 总的来说，流动性和基本面都将在今年逐渐回归常态，投资者对今年的投资收益预期不应高于去年。本基金将在密切关注宏观经济走势，判断把握大盘方向的基础上，深度挖掘投资机会，精选个股，勤勉尽职，力争实现基金持有人的收益最大化.