今年1季度在较好的流动性背景下，经济复苏的迹象依然不清晰，工业投资、消费数据乏善可陈，进出口数据稍有亮点。两会的政府基调整体还是比较市场化的，让投资人看到了长期经济稳定和健康发展的可能，但是短期经济的调整不可避免。国际方面，两大因素左右全球市场的态势：美国复苏节奏、日本量化放松，美国的复苏将影响国际资金的流动，而日本超预期的量化放松使得日元大幅贬值，这些都将系统性的、深刻的影响中国经济的大环境和未来发展的态势。 　　1季度的股市表现平平，初期市场小幅上涨，主要是延续了去年底的价值股修复行情和高额信贷下投资人的憧憬预期，随着之后疲弱的经济数据，市场逐步下跌，整个季度大盘持平。以医药和电子为代表的成长股，表现抢眼，1季度大幅上涨，很多股票创出新高。 　　基于对经济数据和2季度流动性的担心，本基金在1季度逐步降低了仓位，结构上以大消费为主体配置，适当地配置了银行、通讯设备等行业作为基础beta。

2012年A股市场走出了先扬后抑尾盘大涨的复杂N型格局。12年1季度，出于对经济见底反弹的良好预期，A股市场一度上涨13%；但是2季度开始，当投资者的经济见底预期被无情的实体数据击碎后，叠加市场对于中国长期发展前景和系统性风险的担忧，A股市场再次踏上漫漫熊途，从12年5月到11月的半年内跌幅接近20%。12年最后个月，由于投资者对于新一届政府改革信心回升、以及实体经济数据展示中国经济确已见底复苏，A股终于峰回路转，在12年最后一个月强劲反弹，上证指数以3%的涨幅收尾2012年。 　　基于对系统性风险的回避，本基金在2012年的大部分时间里面，投资结构侧重于消费、医药、以及估值较低的价值股，希望能够在熊市中为投资者保存实力，等待新的机会。个股选择上，本基金对一些竞争优势突出、公司治理良好、估值水平安全的行业龙头公司进行了重仓投资，取得了较好的投资收益。不足之处在于，本基金对于反腐倡廉对白酒行业的负面影响估计不足，影响了4季度的收益情况。

　　报告期内经济和政策方面的信息是比较丰富的：经济层面上，部分经济数据出现了一些好转的迹象，但基于对年底国内的资金紧张和美国财政悬崖的担忧，投资人普遍对经济持弱复苏的判断。政治上的重大事件就是十八大召开，新一代领导人的亮相展现出与上一届领导人较大的不同，强调民生、强调反腐。 　　股票市场表现上，虽然投资人还是有春季攻势的预期，但是结合宏观因素和往年的经验，绝大部分投资人都认为会在13年1季度发生行情。因此说，12月开始的指数快速上涨应该是超越市场预期的，也快于我们对市场节奏的判断。 　　在这样的宏观背景下，在行情启动的初期，本基金对原有判断做了一定修正，也适当提前了加仓的节奏，增加了组合的beta。适当地增加了银行股的配置比例，但由于白酒股的拖累和低估值股票配置不足，最终4季度表现还是差于行业平均水平。

　　在2季度末，我们展望3季度时认为，得益于全球的风险偏好有望触底回升，以及国内经济降速的逐步减缓，政策与企业盈利预期的拐点很可能逐步出现。因此，我们选择了预判市场可能呈现振荡并小幅向上的主基调。实际上，经济和政策的实际情况和我们的判断出现了一定的偏差。 　　具体体现在：经济上，大部分经济增长指标已经进入了较为明确的底部区域，但出口增速大幅低于我们预期，由此使得微观层面企业的经营压力更加突出；政策上，我们原来预期在衰退后期政策将明显的放松，但央行货币政策并没有如期宽松，实体经济的资金环境反而是进一步偏紧了。 　　另一方面，“钓鱼岛事件”和“十八大会期猜测”两个事件一定程度影响了投资者的情绪,市场避险意识提升。 　　在这样的宏观和市场背景下，市场出现了明显的下跌。由于本基金原来较为乐观的预判宏观和市场的场景，因此3季度维持中等偏高的仓位，资产配置为本基金带来一定的损失。结构上由于我们重点配置的白酒、家化等取得较好的收益，因此一定程度上弥补了资产配置的损失。

　　2012年一季度，全球资本市场总体表现较好，美欧等发达经济体的资本市场因美国经济恢复情况较好及欧债问题的阶段性缓和，风险偏好有所上升。进入二季度后，情况发生了转变，伴随着欧债问题的日益凸显以及美国经济数据的反复，资本市场风险偏好明显下降，大部分国家的股市出现了下跌，同时，大宗商品中无论是工业金属还是石油都出现大幅下跌，黄金表现也很平淡。 　　上半年国内经济一直处于经济增长和通胀稳步下行的过程，众多经济数据都表现出比较典型的经济衰退期的特征。国内政策层面上，年初国家对于经济增长目标的下调具有比较重要的长期指导意义，中长期的结构转型也许就从此展开；另一方面，鉴于换届等背景下，维稳成为政策的重要考虑因素，大部分货币政策都波澜不惊。 　　在这样的宏观背景下，在上半年A股市场走出了两个明显的倒V字走势。这种走势反映出投资人对走向复苏的憧憬，也反映出投资人对经济下滑和结构转型的担忧。另一方面，虽然市场表现平平，但结构性机会很多，众多优质公司表现突出，部分股票创出新高。 　　这些表现较好的板块主要得益于投资人对确定性成长的溢价和早周期复苏的预期。 　　在上述宏观和市场的判断基础上，本基金坚持成长型投资理念，将资产进一步向优质企业进行了集中，加大了组合的进攻性，行业上超配了食品饮料、能源、家电、医药等行业，取得了较好的效果。

2012年二季度，全球资本市场总体表现较弱，伴随着欧债问题的日益凸显以及美国经济数据的反复，资本市场风险偏好明显下降，大部分国家的股市出现了至少2个月的下跌，同时，大宗商品中无论是工业金属还是石油都出现大幅下跌，黄金表现也很平淡。中国国内，2季度国内依然处于经济增长和通胀稳步下行的阶段，另外，与1季度不同的是，投资数据开始出现了下滑的迹象，2季度几乎所有的指标都表征着经济处于典型的衰退中后期。在另一方面，投资者期待的政策支持却比较乏力，虽然央行下调了存贷款利率，但是，贷款特别是表征经济增长动力的中长期贷款依然较差。在这样的宏观背景下，A股市场走出了和1季度类似的明显的倒V字走势。不同的是1季度是2个月的上升期1个月的下降息，而2季度是1个月的上升期2个月的下降期。这其实能充分体现投资者在经济明确向下走、政策不确定有效支持的背景下日趋谨慎的心态。行业层面上，消费品和早周期的地产表现突出，投资链条的中上游跌幅最多。个股方面，虽然市场表现平平，但很多优质公司表现突出，部分股票创出新高。 在二季度中，本基金坚持成长型投资理念，将资产进一步向优质企业进行了集中，加大了组合的进攻性，行业上超配了食品饮料、能源、家电、医药等行业，取得了较好的效果。 　

2012年一季度，全球资本市场总体表现较好，美欧等发达经济体的资本市场因美国经济恢复情况较好及欧债问题的阶段性缓和，风险偏好有所上升。中国国内，因通胀压力的回落及投资者对于流动性的改善与政策放松的预期，股市也先出现了一波难得一见的中级行情，但其后因企业效益快速回落与政策放松力度低于预期，出现回调。 在此过程中，市场经历了三个阶段， 第一阶段主要是在一月份：风格资产极度倾向于大盘股，中小盘股受估值国际接轨预期影迅速回落；第二阶段主要出现在二月：周期股与优质的中小成长企业在经济放松的预期下，出现明显反弹；第三阶段主要是三月的中后期：在经济与企业效益回落速度较快及一些其它事件的影响下，市场再度出现明显的回落，银行与周期股回调明显。 在一季度中，本基金坚持成长型投资理念，前期针对估值国际接轨的可能性，将资产进一步向优质企业进行了集中，后期针对政策放松的时间与力度可能低于预期的情况，加大了食品饮料、能源、家电、医药等行业的配置，取得了一定的效果。

2011年的国际环境较为复杂，出现了美债欧债危机、日本核泄露、北非战乱等事件，这些事件带来了国际实体经济的下滑和国际资本市场的大幅震荡。国内方面，上半年在通胀上行和经济下行的双重挤压下，A股市场迎来了困难时刻。通胀上，CPI在4、5月持续上升，并且形成了6月突破了6%。经济增长方面，全方位紧缩政策开始体现效果，工业增加值增速逐级下行，直接影响到上市公司的收入增速。持续的货币紧缩政策，让市场流动性极度紧张，压制了市场的估值水平。下半年，通胀水平表现出从高位的缓慢下降，虽然部分行业的投资数据出现了较明显的下滑，但是，由于房价、物价等还处于较高的位置，政策并没有出现明显松动的迹象；与此同时，国际金融市场则在欧债危机快速升级的背景下进一步动荡与恶化，这些都对国内的A级市场形成较大的压制。 在这样的宏观背景下，国内资本市场出现了较明显的下滑。当然，除了宏观背景对股市的引导外，风格对市场的走势也起到了很大的影响，2010年过大的大小盘分化现象得到了缓解。部分大盘价值股有了阶段性的突出表现，而小盘成长股也出现了明显分化，部分小盘成长股出现了较大幅度的下跌。 本基金在1季报中对宏观经济和市场作出了前瞻性的判断，在2季度期初适度降低仓位，减持了部分周期股，增持了估值合理、业绩确定的消费、价值成长类股票。在下半年的下跌市场中本基金小幅下调了仓位，并在结构上进一步加强了防御性的食品饮料及低估值的机械行业等资产的配置，同时，小幅增加了早周期的汽车、稳定增长的家化等行业的配置。

2011年四季度，中国经济经过前期持续的宏观调控，出现了经济增速与通胀的双下格局，证券市场在经济增速与企业盈利预期下调及过度的股票发行的压力下，继续大幅下跌。 本基金在四季度小幅下调了仓位，在结构上继续保持对食品饮料、医药、家电等偏防御类行业的超配，并小幅增加了早周期的汽车、稳定增长的家化等行业的配置。

2011年三季度，A股市场进一步出现明显回落，其主要原因在于两个方面，从国内的宏观背景来看，通胀再创新高，流动性进一步趋紧，经济增速小幅回落，同时政策持续较紧；与此同时，国际金融市场则在欧债危机快速升级的背景下进一步动荡与恶化，这些都对国内的A级市场形成较大的压制；从A股市场内部的情况来看，新发与再融资供给持续巨大，导致投资者对于A股市场重融资、轻回报的看法加剧，而诸多主板与中小板新上市公司的业绩迅速变脸，则强化了这一看法，并带来投资者对A股公司诚信缺失及缺少上市公司与发行人监管的忧虑。 在三季度下跌的市场中，本基金在结构上进一步加强了防御性的食品饮料及低估值的机械行业等资产的配置，仓位上基本保持稳定。

在通胀上行和经济下行的双重挤压下，A股和全球资本市场一起迎来了困难时刻。通胀方面，CPI在4、5月持续上升，并且形成了6月破6%的一致市场预期。经济增长方面，全方位紧缩政策开始体现效果，工业增加值增速逐级下行，直接影响到上市公司的收入增速。持续的货币紧缩政策，让市场流动性极度紧张，压制了市场的估值水平。 在类滞胀的宏观背景下，A股市场在4月中旬之后开始长达两个月的深度调整，上证综指从3050点一路下跌到最低2610点，跌幅达14%。期间，与宏观经济较为敏感的周期股、估值水平较高的中小板创业板股票，成为市场做空的主要动力。6月下旬，由于股市前期跌幅较大、宏观基本面的变差逼近最坏的临界点，以及管理层正面表态带来的预期政策放松，导致市场出现短期反弹。 本基金在1季报中对宏观经济和市场作出了前瞻性的判断，在2季度期初适度降低仓位，减持了部分周期股，增持了估值合理、业绩确定的消费、价值成长类股票，并在6月下旬迅速提高了仓位。

在通胀上行和经济下行的双重挤压下，A股和全球资本市场一起迎来了困难时刻。通胀方面，CPI在4、5月持续上升，并且形成 了6月破6的一致市场预期。经济增长方面，全方位紧缩政策开始体现效果，工业增加值增速逐级下行，直接影响到上市公司的收入增速。持续的货币紧缩政策，让市场流动性极度紧张，压制了市场的估值水平。 在类滞胀的宏观背景下，A股市场在4月中旬之后开始长达两个月的深度调整，上证综指从3050点一路下跌到最低2610点，跌幅达14%。期间，与宏观经济较为敏感的周期股、估值水平较高的中小板创业板股票，成为市场做空的主要动力。6月下旬，由于股市前期跌幅较大、宏观基本面的变差逼近最坏的临界点，以及管理层正面表态带来的预期政策放松，导致市场短期迅速反弹。 本基金在今年1季报中对宏观经济和市场作出了前瞻性的判断，在2季度期初适度降低仓位，减持了部分周期股，增持了估值合理、业绩确定的消费、价值成长类股票，并在6月下旬迅速提高了仓位。

2011年1季度影响中国经济的关键词无疑是通货膨胀。在国内货币超发、劳动力成本趋势上涨、大宗商品价格持续上涨等国内外因素的驱动下,1季度通胀在5%左右居高不下。管理层通过货币、行政手段实行大面积紧缩政策，包括持续提高存款准备金率、加息、严厉的房地产调控、遏制地方投资热情。全方位的紧锁政策，在降温通胀之余，也带来了经济增速下降可能超预期的隐忧。 实际通胀和预期通胀之间的偏离，成为1季度资本市场波动的主要驱动力。一月在对CPI极度悲观的预期下大盘开年即一路下行到跌破2700点，期间是银行、汽车、钢铁、建筑等低估值大盘股有超额收益；二月在CPI好于市场悲观预期的刺激下，大盘反弹到2900点之上，行业全线上涨，受益于保障房、中西部投资的水泥、工程机械、家电等表现出色；三月在CPI又逊于市场乐观预期的打击下，大盘进入震荡态势，两次冲击3000点失败，银行、地产、水泥、钢铁、有色、煤炭等低估值周期股表现较好。 回顾整个1季度行情，大盘在通胀高压之下震荡上涨3%，但中小板综指却下跌6%以上，市场风格出现明显切换。一是因为市场在2010年对成长股和小盘股的追捧过于热情，业绩增长预期和估值水平过于乐观，需要一个阶段性的预期校正过程。二是在通胀压力高企、经济增速放缓的大背景下，中小企业由于规模较小、产品客户单一，抵抗风险能力较差的问题开始暴露，许多公司的业绩低于合理预期。三是2010年跌幅较大的大盘股、周期股的估值优势显著。 本基金长期坚持以积极成长为主，廉价证券、周期反转、事件驱动等多策略为辅的投资理念，在2010年为持有人获得了较好的投资回报。但是对2011年1季度大盘的风格切换预计不足，导致收益率暂时落后。

　　2010年作为中国经济最复杂的一年，也在A股市场上投射下了多变的轨迹。2010年上半年，经济政策从极度宽松向常规状态转变，意味着短期的经济增速和流动性受限；10年4月的房地产国十条政策，以及欧债危机的叠加干扰，让A股市场在2010年的上半场大跌近30%。进入下半年，在业绩增长与经济关联性较小的消费、新兴成长类板块的驱动下，大盘开始反弹；并在10月份全球流动性和大宗商品大涨的刺激下迸发出暴涨行情；随即由于国内通胀上升和紧缩力度加大而再次回调，沪深300指数下跌12.5%结束，名列全球资本市场榜尾。 　　本基金在2010年初的2009年报中曾作出判断，认为全球货币环境会因各国政府陆续退出刺激政策而收紧，但结构性机会的把握将显得尤为重要，代表中国经济将来发展方向的消费、新经济、新能源等产业将迎来较好发展机遇。在2010年的宏观经济和资本市场走势上得到基本确认。 　　本基金在2010全年坚持以业绩增长确定、符合未来中国经济转型和发展方向的消费、成长、新经济板块为主要投资领域，精心选择并长期持有估值合理、公司治理良好的优质企业，并适量参与战略新兴领域的主题投资、矫枉过正的稀缺资源投资。在2010年本基金业绩大幅跑赢业绩比较基准，为投资人获得了丰厚回报。