在2013年，我们还会有风险和挑战。最大的风险可能来自于影子银行中许多短借长投的不稳定的融资结构带来的相应信用风险的暴露和相关的对资本市场的冲击。本基金会密切关注国内政策的变化、全球其它经济体的复苏和货币政策的变化等，从而对组合的结构进行调整。

展望2013年，本基金认为周期性复苏的因素会继续存在，但是，复苏的力度可能不会很强，但会更有质量。从更长远的角度看，本基金认为制约中国经济发展和股市估值的结构性因素虽然还会在未来相当长的时间内存在，但是，随着新一届政府的换届结束，市场对中长期结构性改革的正面预期在增强，对中国经济增长的效率的信心在增强，这反映到资本市场上，可以降低股市的风险溢价率，从而提升股市的估值水平。相应的，本基金认为在中国经济增速趋缓但质量更加精细的坏境中，投资者会面对更多结构性的机会而非周期性的机会。如果过去十年，伴随着我国经济高速但粗放发展中，我们看到了更多的周期性机会：我们看到了许多上市公司随着行业的高速发展，由小变大的过程，但大量行业还是集中度非常分散，大公司还不是真正的强大。未来几年，我国经济降速转型过程中，结构性的差异会在各个行业内演进：我们可以看到许多公司由大变强的过程。我们已经看到，在经济剧烈波动的冲击下，一批优势企业在此轮经济危机调整和复苏过程中，持续扩大了其市场份额。我们有理由相信，在未来中国经济增速趋缓的过程中，这一批优势企业受益于其优于同业的竞争优势，成为行业的整合者，不断提高行业集中度，从而使得我国的各个行业的竞争效率提高，盈利能力也随之提高。相信经过未来几年的经济趋缓和行业整合的过程中，我们将迎来一批更高质量的具有全球竞争力的上市公司，这也是中国股市长期健康发展的基石。从战略导向上和财务指标看，这些公司通常都是能持续为股东创造价值的优质的成长企业，市场也会给他们更高的估值。本基金会在平衡权重价值类股票投资的基础上，自下而上不断挖掘上述这一批能持续为股东创造价值的优势成长企业，从而录得超越指数的回报。 　　当然，在2013年，我们还会有风险和挑战。最大的风险可能来自于影子银行中许多短借长投的不稳定的融资结构带来的相应信用风险的暴露和相关的对资本市场的冲击。本基金会密切关注国内政策的变化、全球其它经济体的复苏和货币政策的变化等，从而对组合的结构进行调整，以期本基金组合在长时间内取得较好业绩。

　　展望2013年，本基金认为周期性复苏的因素会继续存在，但是，复苏的力度可能不会很强，但会更有质量。从更长远的角度看，本基金认为制约中国经济发展和股市估值的结构性因素虽然还会在未来相当长的时间内存在，但是，随着新一届政府的换届结束，市场对中长期结构性改革的正面预期在增强，对中国经济增长的效率的信心在增强，这反映到资本市场上，可以降低股市的风险溢价率，从而提升股市的估值水平。相应的，本基金认为在中国经济增速趋缓但质量更加精细的坏境中，投资者会面对更多结构性的机会而非周期性的机会。如果过去十年，伴随着我国经济高速但粗放发展中，我们看到了更多的周期性机会：我们看到了许多上市公司随着行业的高速发展，由小变大的过程，但大量行业还是集中度非常分散，大公司还不是真正的强大。未来几年，我国经济降速转型过程中，结构性的差异会在各个行业内演进：我们可以看到许多公司由大变强的过程。我们已经看到，在经济剧烈波动的冲击下，一批优势企业在此轮经济危机调整和复苏过程中，持续扩大了其市场份额。我们有理由相信，在未来中国经济增速趋缓的过程中，这一批优势企业受益于其优于同业的竞争优势，成为行业的整合者，不断提高行业集中度，从而使得我国的各个行业的竞争效率提高，盈利能力也随之提高。相信经过未来几年的经济趋缓和行业整合的过程中，我们将迎来一批更高质量的具有全球竞争力的上市公司，这也是中国股市长期健康发展的基石。从战略导向上和财务指标看，这些公司通常都是能持续为股东创造价值的优质的成长企业，市场也会给他们更高的估值。本基金会在平衡权重价值类股票投资的基础上，自下而上不断挖掘上述这一批能持续为股东创造价值的优势成长企业，从而录得超越指数的回报。 　　当然，在2013年，我们还会有风险和挑战。最大的风险可能来自于影子银行中许多短借长投的不稳定的融资结构带来的相应信用风险的暴露和相关的对资本市场的冲击。本基金会密切关注国内政策的变化、全球其它经济体的复苏和货币政策的变化等，从而对组合的结构进行调整，以争取本基金组合在长时间内取得较好业绩。

　　但是，从更长远的角度看，本基金认为制约中国经济发展和股市估值的结构性因素还会在未来相当长的时间内存在。相应的，本基金认为在中国经济增速趋缓但质量更加精细的坏境中，投资者会面对更多结构性的机会而非周期性的机会。如果过去十年，伴随着我国经济高速但粗放发展中，我们看到了更多的周期性机会：我们看到了许多上市公司随着行业的高速发展，由小变大的过程，但大量行业还是集中度非常分散，大公司还不是真正的强大。未来几年，我国经济降速转型过程中，结构性的差异会在各个行业内演进：我们可以看到许多公司由大变强的过程。我们已经看到，在经济剧烈波动的冲击下，一批优势企业在此轮经济危机调整和复苏过程中，持续扩大了其市场份额。我们有理由相信，在未来中国经济增速趋缓的过程中，这一批优势企业受益于其优于同业的竞争优势，成为行业的整合者，不断提高行业集中度，从而使得我国的各个行业的竞争效率提高，盈利能力也随之提高。相信经过未来几年的经济趋缓和行业整合的过程中，我们将迎来一批更高质量的具有全球竞争力的上市公司，这也是中国股市长期健康发展的基石。从战略导向上和财务指标看，这些公司通常都是能持续为股东创造价值的优质的成长企业，市场也会给他们更高的估值。本基金会在平衡权重价值类股票投资的基础上，自下而上不断挖掘上述这一批能持续为股东创造价值的优势成长企业，从而录得超越指数的回报。 　　当然，本基金会密切关注国内政策的变化、全球其它经济体的复苏和货币政策的变化等，从而对组合的结构进行调整，以争取本基金组合在长时间内取得较好业绩。

　　展望2012年全年，本基金认为随着通胀也会从相对高位持续回落，货币政策在下半年还有继续放松的空间。而累计的微调的稳增长政策效应也会在下半年在边际上产生效果，通过投资的带动，使中国经济在下半年阶段性的寻底成功。非银行上市公司的盈利也会在今年四季度和明年一季度开始改善，从而成为继政策预期和流动性改善推动股市后，又一阶段性重要的股市推进器。更多的产业资本会根据实体经济的投资回报和股市的隐含回报率之间进行判断，使它们做出增大对股票投资的决定。除非发生债务通缩和银行危机，否则，市场的整体估值水平继续下移的空间在缩小，长期的投资价值在逐步体现。 　　从更长远的角度看，本基金认为在中国经济增速趋缓但质量更加精细的坏境中，投资者面对许多结构性的机会。如果过去十年，伴随着我国经济高速但粗放发展中，我们看到了许多上市公司随着行业的高速发展，由小变大的过程，但大量行业还是集中度非常分散，大公司还不是真正的强大。未来几年，我国经济降速转型过程中，我们可以看到许多公司由大变强的过程。我们已经看到，在经济剧烈波动的冲击下，一批优势企业在此轮经济危机调整和复苏过程中，持续扩大了其市场份额。我们有理由相信，在未来中国经济增速趋缓的过程中，这一批优势企业受益于其优于同业的竞争优势，成为行业的整合者，不断提高行业集中度，从而使得我国的各个行业的竞争效率提高，盈利能力也随之提高。相信经过未来几年的经济趋缓和行业整合的过程中，我们将迎来一批更高质量的具有全球竞争力的上市公司，这也是中国股市长期健康发展的基石。从战略导向上和财务指标看，这些公司通常都是能持续为股东创造价值的优质的成长企业，市场也会给他们更高的估值。本基金会在平衡权重价值类股票投资的基础上，自下而上不断挖掘上述这一批能持续为股东创造价值的优势成长企业，从而录得超越指数的回报。 　　当然，本基金会密切关注国内政策的变化、全球其它经济体的复苏和货币政策的变化等，从而对组合的结构进行调整，以保证本基金组合在长时间内取得较好业绩。

展望2012年全年，本基金认为随着通胀也会从相对高位持续回落，货币政策在下半年还有继续放松的空间。而累计的微调的稳增长政策效应也会在下半年在边际上产生效果，通过投资的带动，使中国经济在下半年阶段性的寻底成功。非银行上市公司的盈利也会在四季度开始改善，从而成为继政策预期和流动性改善推动股市后，又一阶段性重要的股市推进器。更多的产业资本会根据实体经济的投资回报和股市的隐含回报率之间进行判断，使它们做出增大对股票投资的决定。除非发生债务通缩和银行危机，否则，市场的整体估值水平继续下移的空间在缩小，长期的投资价值在逐步体现。 从更长远的角度看，本基金认为在中国经济增速趋缓但质量更加精细的坏境中，投资者面对许多结构性的机会。如果过去十年，伴随着我国经济高速但粗放发展中，我们看到了许多上市公司随着行业的高速发展，由小变大的过程，但大量行业还是集中度非常分散，大公司还不是真正的强大。未来几年，我国经济降速转型过程中，我们可以看到许多公司由大变强的过程。我们已经看到，在经济剧烈波动的冲击下，一批优势企业在此轮经济危机调整和复苏过程中，持续扩大了其市场份额。我们有理由相信，在未来中国经济增速趋缓的过程中，这一批优势企业受益于其优于同业的竞争优势，成为行业的整合者，不断提高行业集中度，从而使得我国的各个行业的竞争效率提高，盈利能力也随之提高。相信经过未来几年的经济趋缓和行业整合的过程中，我们将迎来一批更高质量的具有全球竞争力的上市公司，这也是中国股市长期健康发展的基石。从战略导向上和财务指标看，这些公司通常都是能持续为股东创造价值的优质的成长企业，市场也会给他们更高的估值。本基金会在平衡权重价值类股票投资的基础上，自下而上不断挖掘上述这一批能持续为股东创造价值的优势成长企业，从而录得超越指数的回报。 当然，本基金会密切关注国内政策的变化、全球其它经济体的复苏和货币政策的变化等，从而对组合的结构进行调整，以保证本基金组合在长时间内取得较好业绩。

　　展望2012年全年，本基金认为经过过去两年的主动调控，中国经济增速逐季下降的趋势在今年有望寻底成功，通胀也会从相对高位持续回落，而房价也可能在未来两个季度进一步松动。这些都会为过去两年过度紧缩政策在2012年的正常化留出空间。随着今年影子银行的清理和实体经济的放缓，广义市场的边际投资回报预期会下降至正常化，会使股市的投资回报率的吸引力在上升，从而从边际上改善股市的流动性。更多的产业资本会根据实体经济的投资回报和股市的隐含回报率之间进行判断，使它们做出增大对股票投资的决定。市场的整体估值水平继续下移的空间在缩小，长期的投资价值在逐步体现。 　　从更长远的角度看，本基金认为今年以来我国经济碰到的问题，包括能源、人工、信贷、用地等要素价格的上涨，会推动中国经济结构调整的加速，从而给投资者带来结构性的机会。如果过去十年，我们看到了许多上市公司由小变大的过程，未来几年，我们可以看到许多公司由大变强的过程。正是因为能源、人工、信贷、用地等要素价格的上涨，我们可能看到优势的企业在自己的行业里不断壮大、变强。我们已经看到，在经济剧烈波动的冲击下，一批优势企业在此轮经济危机调整和复苏过程中，持续扩大了其市场份额。我们有理由相信，未来持续的要素成本的上升所推动的中国经济脱离粗放式增长，会继续让这一批优势企业受益，让强者恒强。从战略导向上和财务指标看，这些公司通常都是能持续为股东创造价值的优质的成长企业，市场也会给他们更高的估值。本基金会在平衡权重价值类股票投资的基础上，自下而上不断挖掘上述这一批能持续为股东创造价值的优势成长企业，从而争取录得超越指数的回报。 　　当然，本基金会密切关注国内政策的变化、全球其它经济体的复苏和货币政策的变化等，从而对组合的结构进行调整，以期本基金组合在长时间内取得较好业绩。

展望 2012 年，本基金认为中国经济增速会逐步下降，但是还会维持较高增长，通胀也会从相对 高位持续回落，而房价也可能在未来两个季度进一步松动。这些都会为2011 年过度紧缩政策在2012 年的正常化留出空间。随着今年影子银行的清理和实体经济的放缓，广义市场的边际投资回报预期会 下降至正常化，会使股市的投资回报率的吸引力上升，从而从边际上改善股市的流动性。更多的产业资本会根据实体经济的投资回报和股市的隐含回报率之间进行判断，使它们做出增大对股票投资的决 定。结合最近政策方面对市场化改革资本市场的一系列措施的出台，包括引进长期投资者，鼓励分红， 加大退市制度，改革IPO 定价制度等等。本基金判断，市场的整体估值水平继续下移的空间在缩小， 长期的投资价值在逐步体现。 但是，我们也看到A 股市场还是“炒”风盛行，“成长”股的溢价还是在较高的水平。今年从风格 上可能会发生广义“成长”股的溢价下降，有因为估值昂贵导致产业资本减持的因素，也有进一步改 革IPO 定价制度后对现有“成长”股估值冲击的因素。当然，为了为本基金带来更好回报，泥沙俱下 的情况，也为我们提供了更加从容地买入估值合理的有限的“优势”成长股的机会。从更长远的角度 看，本基金认为今年以来我国经济碰到的问题，包括能源、人工、信贷、用地等要素价格的上涨，会 推动中国经济结构调整的加速，从而给投资者带来结构性的机会。如果过去十年，我们看到了许多上 市公司由小变大的过程，未来几年，我们可以看到许多公司由大变强的过程。正是因为能源、人工、 信贷、用地等要素价格的上涨，我们可能看到优势的企业在自己的行业里不断壮大、变强。我们已经 看到，在经济剧烈波动的冲击下，一批优势企业在此轮经济危机调整和复苏过程中，持续扩大了其市 场份额。我们有理由相信，未来持续的要素成本的上升所推动的中国经济脱离粗放式增长，会继续让 这一批优势企业受益，让强者恒强。从战略导向上和财务指标看，这些公司通常都是能持续为股东创 造价值的优质的成长企业，市场也会给他们更高的估值。 本基金会在平衡权重价值类股票投资的基础上，自下而上不断挖掘上述这一批能持续为股东创造 价值的优势成长企业，从而争取录得超越指数的回报。 当然，本基金会密切关注国内政策的变化、全球其它经济体的复苏和货币政策的变化等，从而对 组合的结构进行调整，以期本基金组合在长时间内取得较好业绩。

展望 2012 年，本基金认为中国经济增速会逐步下降，但是还会维持较高增长，通胀也会从相对高位持续回落，而房价也可能在未来两个季度进一步松动。这些都会为2011 年过度紧缩政策在2012 年的正常化留出空间。随着今年影子银行的清理和实体经济的放缓，广义市场的边际投资回报预期会下降至正常化，会使股市的投资回报率的吸引力在上升，从而从边际上改善股市的流动性。更多的产业资本会根据实体经济的投资回报和股市的隐含回报率之间进行判断，使它们做出增大对股票投资的决定。结合最近政策方面对市场化改革资本市场的一系列措施的出台，包括引进长期投资者，鼓励分红，加大退市制度，改革IPO 定价制度，等等，本基金判断，市场的整体估值水平继续下移的空间在缩小，长期的投资价值在逐步体现。

展望 2011 年四季度和明年一季度，本基金认为中国经济增速会逐步下降，但是还会维持较高增长，通胀也会从相对高位持续回落，而房价也可能在未来两个季度进一步松动。这些都会为过度紧缩政策的正常化留出空间。在四季度我们可能看到更多支持经济的政策的微调，虽然上市公司盈利增速会继续下调，但是，结合越来越多的包括产业资本在内的长期投资者进入股市，市场的整体估值水平继续下移的空间在缩小。 从更长远的角度看，本基金认为今年以来我国经济碰到的问题，包括能源、人工、信贷、用地等要素价格的上涨，会推动中国经济结构调整的加速，从而给投资者带来结构性的机会。如果过去十年，我们看到了许多上市公司由小变大的过程，未来几年，我们可以看到许多公司由大变强的过程。正是因为能源、人工、信贷、用地等要素价格的上涨，我们可能看到优势的企业在自己的行业里不断壮大、变强。我们已经看到，在经济剧烈波动的冲击下，一批优势企业在此轮经济危机调整和复苏过程中，持续扩大了其市场份额。我们有理由相信，未来持续的要素成本的上升所推动的中国经济脱离粗放式增长，会继续让这一批优势企业受益，让强者恒强。从战略导向上和财务指标看，这些公司通常都是能持续为股东创造价值的优质的成长企业，市场也会给他们更高的估值。 本基金会在平衡权重价值类股票投资的基础上，自下而上不断挖掘上述这一批能持续为股东创造价值的优势成长企业，从而争取录得超越指数的回报。当然，本基金会密切关注国内政策的变化、全球其它经济体的复苏和货币政策的变化等，从而对组合的结构进行调整，以期本基金组合在长时间内取得较好业绩。

展望2011 年下半年，本基金认为中国经济还会保持较高增长，通胀也会从相对高位回落。地方融资平台规模的明确让投资者认识到中国政府的杠杆在全球来看也是较低的，结合 中国还是有许多被压抑的需求，这都降低了中国经济硬着陆的风险。随着下半年流动性逐步的正常化和政策面的更加明朗化，市场的整体估值水平继续下移的空间在缩小。从更长远的角度看，本基金认为今年以来我国经济碰到的问题，包括能源、人工、信贷、用地等要素价格的上涨，会推动中国经济结构调整的加速，从而给投资者带来结构性的机会。如果过去十年，我们看到了许多上市公司由小变大的过程，未来几年，我们可以看到许多公 司由大变强的过程。正是因为能源、人工、信贷、用地等要素价格的上涨，我们可能看到优势的企业在自己的行业里不断壮大、变强。我们已经看到，在经济剧烈波动的冲击下，一批优势企业在此轮经济危机调整和复苏过程中，持续扩大了其市场份额。我们有理由相信，未来持续的要素成本的上升所推动的中国经济脱离粗放式增长，会继续让这一批优势企业受益，让强者恒强。从战略导向上和财务指标看，这些公司通常都是能持续为股东创造价值的优质的成长企业，市场也会给他们更高的估值。本基金会在平衡权重价值类股票投资的基础上，自下而上不断挖掘上述这一批能持续为股东创造价值的优势成长企业，从而争取录得超越指数的回报。当然，本基金会密切关注国内政策的变化、全球其它经济体的复苏和货币政策的变化等，从而对组合的结构进行调整，以期本基金组合在长时间内取得较好业绩。

展望 2011 年下半年，本基金认为中国经济还会保持较高增长，通胀也会从相对高位回落。地方融资平台规模的明确让投资者认识到中国政府的杠杆在全球来看也是较低的，结合中国还是有许多被压抑的需求，这都降低了中国经济硬着陆的风险。随着下半年流动性逐步的正常化和政策面的更加明朗化，市场的整体估值水平继续下移的空间在缩小。

展望 2011 年，本基金认为中国经济会保持较高增长，通胀也会维持在相对高位。但是，中国经济通胀和增长的组合在全球范围内来看也是对股票资产相对有利的。我们预期中国政府通过市场和行政的手段可以维持经济在增长和通胀之间保持平衡，从而使得上市公司的盈利水平保持在相对高位。市场的整体估值在目前的利率水平和与相比其它资产类别收益风险比来看，还是很具吸引力。所以，本基金会在仓位上保持积极的态度。策略上，从风格角度来看，虽然本基金认为从更长的时间窗口来看，合理的大小盘结构性估值差异可以持续，但是从今年一个年度来看，由于供给、盈利增速风险等因素，许多中小市值的股票结构性高估的向下修复可能还会持续，而权重价值股可能会有绝对和相对回报。但是，随着优质成长股的估值的逐步合理化，本基金也会加大由下而上发掘个股的力度，争取发现价值低估的成长性股票，从而录得超越指数的回报。当然，本基金会密切关注国内政策的变化、全球其它经济体的复苏和货币政策的变化等，从而对组合的结构进行调整，以保证本基金组合在长时间内取得较好业绩。

2011 年A 股面临三大周期的叠加；一是人民币升值压力下中国经济模式的改变；二是中国经济转型的周期，“十二五”规划元年，城镇化率提升、保持适当投资率、提升消费率是促进经济增长的重要驱动力；三是从紧政策周期。但同时考虑到依据相关研究机构预测沪深300 公司本年度增速在15%左右，目前沪深300 的动态市盈率12 倍左右处于安全区域。无论从估值及宏观面出发，我们预计2011年A 股将呈现震荡市特征，基于目前的估值水平我们谨慎乐观。我们认为转型决定行业配置应关注两类投资机会：一是持续的景气分化推动持续的行业分化，对应的是大消费类、政府投资类、产业升级、新兴产业及其相关行业，受益于未来景气上升和成长持续，虽然当前估值相对较高，但足以通过成长化解估值;二是政策影响消除后的估值修复，即关注估值优势和逐渐明朗的监管政策的银行板块的阶段性机会，以及价管制松动产业在政策消除后的机会。