总体看经济依然处于弱复苏的格局中,速度慢及有反复的复苏也是复苏。证券市场走势的清晰度开始下降。立足今天相对而言：市场前景长期比短期更清晰；证券市场自身将被赋予的长远定位比近期具体改革举措更清晰。 　　未来一段时期市场可望继续保有一定的温度，结构性行情将成为震荡胶着市的主基调。虽然中间波折可能在所难免，但投资机会还将此伏彼起。与城镇化、产业转型、消费升级相关的“新兴+消费”是我们关注的重点方向，如环保、安防、智慧城市、消费电子等行业都值得关注。对于部分被投资者过度抛弃的行业也是我们关注的对象。长期看，成长性良好的银行依然是高性价比之选。

　　经济的弱复苏的迹象较为明显，新的领导集体给市场带来很多期望。但世界经济景气恢复仍不可过高期望，因此大家也担忧国内通胀回升、经济复苏的持续性，但信心已较前期有较大幅度提升。 　　证券市场有时短看山重水复，长看反而更加清晰——如果我们认真思考二十年中国证券市场在此在未来五到十年中国经济生活最可能被赋予的角色，或许我们的信心也将获得更多的注脚。 　　短期看银行板块涨幅巨大，存在回调压力。但以长期眼光，银行仍是风险收益比的较好选择；我们关注地产政策的明晰化，并认为这将给房地产板块投资去除不确定性；我们认为安防行业的景气度仍会继续，环保军工作为热点主题也具备其长期逻辑；我们关注白酒尘埃落定之后的投资机会。 　　我们认为在经济复苏和市场偏暖的背景下，真正的成长股将带来明显的超额收益。我们将致力于“自中而下”的个股投资机会的把握。

宏观经济的阶段性企稳迹象已经较为明显，新领导集体给市场带来很多期望，但通胀回升的势头仍然值得关注。就证券市场看，之前大家所忧虑的因素也大多存在，变化的是行情带来的信心，以及这样形成的良性循环。 我们认为，从长期看，中小市值板块依然是承受最多利空因素的板块，作为一个整体其估值中枢的下移也是必然的，但这个过程是长期的曲折的。市场整体流动性的匮乏，使得我们要对所要构建的组合更加需要长期的观点。蓝筹中的成长股和有望成为蓝筹的成长股是我们关注的重点。银行、地产、安防、环保一季度应该都有机会，“自中而下”的选股依然是我们最重要投资方法。

短期看经济有阶段盘稳的迹象，但又很难指望其能迅速回升。产能过剩还是普遍现象，内外需也没有明显改善。我们还是认为对经济困难的长期性要有足够估计。流动性的全面放松也很难实现，或有的政策只能起到辅助的作用。长期看，证券市场的供求关系也依然不容乐观。 我们应该看到，证券市场的运行自有其本身的规律，从一个季度乃至更长一点的节点看，它的运行节奏也未必总与经济景气等个别因素高度吻合。长期趋势的实现总是包含了短中期的反复。今后市场行情的结构性分化可能将成为常态，对此我们应该有充分准备。我们特别注意到个股交易的活跃度在逐渐降低，低换手低成交已经不仅仅出现在个别中小市值股票上，今后在选股上将要更多考虑流动性的因素。 作为富裕社会演进的一环，城市化将是下一阶段国家战略增长点，当然也就会成为未来投资机会集中生发的区域，不仅仅是盖屋造房，不仅仅是农民进城，它涉及的行业众多。同时城市化和新型消费也是结伴而行相互激荡的。作为标的行业的园林装饰、消费电子、安防、移动互联网、传媒、节能环保都蕴含着不少可资挖掘的投资机会。

　　经济增速放缓已成定局，何时见底尚难下定论，与此同时CPI逐渐回落，市场流动性渐转宽松，经济困难和流动性放松交织。在证券市场上，大盘逐次下行寻求支撑和结构性行情此起彼伏正是上述状况在市场中映射。 　　政策上国家仍然以追求增速、结构、通胀三者的平衡为导向。我们不宜对政策刺激抱过高期望，对困难的长期性要有足够的思想准备。证券市场本身也面临着发展中的困难，面临着供求失衡和再平衡的难题。因此，返璞归真去寻找真正优秀的公司才是真正有效的策略——我们要致力寻找能够穿越周期、成长确定、估值合理的公司。 　　我们认为，中国走向富裕社会至少是未来五到十年投资主线，我们重视由此生发出来的各种机会。我们重点配置安防、园林装饰、消费电子和食品饮料正是这种思维的产物。我们也关注政策的重点支持可能带来的一些板块的投资机会。当然，更为理想的是上述两种线索的交集，比如环保。在经济不景和结构转型的大背景下，成长确定而又估值合理的公司确实显得更有吸引力。 　　我们依然坚持认为“A股的投资价值首推成长”“成长穿越一切周期”。我们会坚持成长风格，集中配置少折腾，再多一点绝对收益的意识。

二季度，一方面国内经济增速下行,另一方面流动性渐趋宽松,两者交织的态势更加明显，大势下行和结构性行情活跃并存正是上述状况在证券市场中的映射。我们认为，经济着陆会是慢着陆，调结构必然对应增速降低。因此，我们不应过高预期经济迅速恢复，不应寄希望于再次四万亿式的政策强烈刺激。对于经济展望是U型还是L型的不同判断决定了投资者对大势的判断以及对周期和消费不同偏好。市场在大多数时候是正确和有先见之明的。我们既要承认市场业已反映的这种现象的合理性，更要注意观察这种趋势持续的可能性。 行业层面上，我们对大多数依靠投资拉动的周期行业保持谨慎态度；我们长期看好社会富裕带来的投资机会，阶段性看好政策可能重点扶持的行业；但从根本上说，我们还是最注重成长确定的行业和个股——以往预期未来连续两年40~50%以上增长的公司不可胜数，今年这样的公司却骤然减少，而其中估值合理者也就愈显其珍贵了。

　　今年以来经济增速下行压力显著，目前CPI反弹的可能依然不可忽视，宏观形势并不乐观。政策取向主要关注如何正确处理平稳较快发展、调结构和管理通胀预期三者的关系。坦率地说，依赖精确把握宏观经济和政策动向并以此来指导投资是有难度的。在没有足够数据证实之前，我们不会轻易判断经济见底。但我们也明白，证券市场通常是先于经济见底而见底的。 　　我们认为市场在未来一段时期内市场还会保持一个震荡为主的走势。策略上宜以结构性行情看待：仓位选择的关键把握波动的大致区间，适度进行波段操作；行业配置上应该重点配置而非过于均衡；弱周期类成长股依然会是我们配置的核心。 　　我们同时注意到管理层持续提示低估值蓝筹的投资价值，同时也在积极出台或呼吁各种新的政策和措施。我们认为，对于未来市场的风格特点，管理层的动向是重要的影响因素。

展望明年，我们认为：经济上1.政府主要考虑速度、通胀和结构这三个方面，但稳定是前提，是 考虑所有政策的出发点；2. 08 年是急性病，11-12 年可能是慢性病，难说谁更麻烦，症侯不同但结果 都不可轻忽吧。 我们认为2012 年是探底筑底的一年，我们可以尝试描述一下底部的或有特征：1.底部总是事后才 被认定的；2.实际操作意义上的底部都是一个区域；3.寻底筑底的过程总难免反复和折腾。因此，第 一，要有战略眼光看大趋势；第二，抓结构性行情未必需要指数大涨的配合，也未必需要市场普遍转 向乐观。有时需要的仅仅是过度悲观情绪的缓解——比如从“深不见底”到“难创新低”的情绪小修 复即可。如果市场能逐渐认同2012 年A 股主要指数的跌幅不会高于2011 年，那么结构性的行情就有 生发的基础了。 从近期管理层的系列举措看，市场化改革方向是明确的，证券市场服务经济全局也早已方针既定。 管理层希望通过引入新的机构和长期投资资金，一方面力求稳定市场，另一方面希望促进市场的结构 调整——政策变化会是A 股今后行情变化的重要诱因，关注政策动向2012 年投资的重要一环。但我们 也应该看到，A 股市场历经20 多年形成的市场特点和投资文化很难一夕扭转。因此新政下的A 股市场 既不会一夜之间脱胎换骨，也不会长期固执不化——进化都是一定的，但都是渐进的。 如果我们对2013 年的市场相对乐观的判断是正确的，那么随着时间推移这种看法应该会逐步得到 更广泛的认同，而市场也就可能提前反映这种预期。因此，对于2012 年的行情1.先不必有过高的预 期，还要做好折腾和反复的准备；2.也不必过于悲观，机会多半并不缺乏——我们将一方面准备防守 反击，一方面致力于寻找结构性投资机会——进行“韧的战斗”。

我们注意到，市场人士对2012年的经济景气走向和CPI的判断已渐趋一致。如果一季度经济景气未必见底，CPI有较显著反弹，那么市场会不会再趋悲观？欧债危机仍在进展，一季度还要面临一次大的压力测试。国内政策大幅放松及其或有的巨大作用是乐观者翘首以盼的曙光，但太大的期望往往是导致失望的直接原因。 对于经济、政策和证券市场，很多人把11年、12年和08年做对比。我觉得08年是急性病，11-12年可能是慢性病。08年是后来用了一剂猛药，很快就可以下地了，但后遗症严重。11-12年的慢性病，症状没那么急，但长期看问题不小。治疗上因为吸取上次的教训这回用药谨慎了，想主要靠自身抵抗力慢慢康复。还真难说哪个会更麻烦，症侯不同治疗方案不同但结果都不可轻忽吧。 成长股、次新股、中小市值股板块面临着空前巨大的压力。一方面，整个市场的估值中枢在下移，其中上述类股板块的下移速度与空间都远大于蓝筹股；另一方面，新股发行市场化的趋势和方向非常明确，伪成长次新股会逐渐铅华褪尽，一些传统绩差公司估值也在逐次下行并被日益边缘化，它们将成为估值结构性重构背景下被反复荡涤的两个板块。 展望一季度，有机增长将坚持“先为不可胜，以待敌之可胜”的战略思想。保持合理仓位调整结构，突出防御，静待机会来临时的进攻，维持一个“防守反击”的打法。

目前世界经济的问题焦点是欧债危机，对于解决欧债危机的难度和长期性应有充分的估计。对于中国经济，我们应该接受今后增速逐渐下降和相当程度的通胀长期存在的情景。政策面上，或有结构性微调的可能，但全面的实质性的放松却难以企盼。 当然，我们也应当看到，就估值而言一些行业公司已接近历史低位。但证券市场要在上述偏淡的背景下运行，近期还可能面临着实体经济滑坡，部分上市公司盈利明显低于预期、无明显赚钱效应难以吸引增量资金流入等困难情形。 对于四季度，我们总体上保持谨慎的看法，操作思路上一方面控制好仓位，一方面保持稳健的结构。对于或有的阶段性结构性的机会有选择地参与。行业重点依然是受宏观经济影响较小的消费和民生板块。把握确定的投资线索，比如：中国社会和民众逐渐富裕这是一个较为明确的长期趋势，也是一条可能穿越周期的长期投资主线。 此外，我们的反思：作为追求相对收益为主的公募基金的一员，如果能多一些绝对收益的考虑，似也不无裨益。

中期看经济和政策的不确定因素仍然很多，控通胀和房地产的调控都会在下半年继续坚持，难以全面放松。间接融资转向直接融资已是大势所趋，从未来的一段时间看流动性都会处于趋紧的过程。 因此，下一阶段A股恐难有明显的单边行情的可能。更大可能性是继续进行一个区间震荡的行情。 在这种形势下通过自下而上的选股来获取超额收益就成为重中之重。我们既要看到中小市值股调整的必要性，又不必丧失信心而滋生小公司价值虚无的想法。经过上半年调整和分化的中小市值公司依然是产生牛股的土壤，目前我们甑别优秀成长股的最重要的原则有二：其一是成长的确定，其二是成长与估值的匹配。 选择成长股更需要从行业和公司的基本面下功夫，我们看好行业景气确定的大消费类股、新兴产业中环保、移动互联网都是我们关注的对象。医药和TMT板块在充分调整后也值得关注。 我们知道，如果一支基金保持相对鲜明稳定的风格，就不免会在某一阶段性行情中显得有些“不合时宜”。但如果我们愿意把考察的时期放长一些，我们会发现决定我们的耐心是否有价值的是我们坚持的大方向是否正确。我们相信A股的投资价值首推成长，因此有机增长仍将坚持成长投资的风格。

我们对于经济的判断，简单地说就是长期有信心，中期因看不清楚而持偏谨慎态度。对于政策，只能期望结构性放松，因为无论是控制通胀还是房地产调控，一旦全面放松就容易功亏一篑。在政策和经济的迷雾中，追求确定性就成为投资最重要的因素——因此向下寻找行业和公司的确定性就成为必然之选。 大消费板块的确定性相对显著，所以依然是有机增长未来组合中重要的组成。医药板块的政策利空已经有所消化，也可以纳入重点关注的清单。新兴产业中还是最看好环保产业和移动互联网。TMT 板块作为上半年跌幅最大的板块，也可以作为阶段性反弹行情的选择目标。 以成长投资为核心依然是有机增长的基本理念，相信在经过上半年的一轮市场调整及风格转换的洗礼，真正的中小市值成长股又会开始闪耀其内在的价值。

通胀可能成为2011 年中国乃至全世界经济的“年度词汇”。二季度是我国政府控制通胀及通胀预期的重要时点。目前国际形势复杂多变，输入性因素委实难以明清晰判断。对市场影响更直接的实际上不是通胀，而是通胀预期。我们倾向于认为中国政府成功控制住通胀预期是较大概率事件。我们认为二季度乃至今年剩余时间的市场可能都是在为一个较为重大的变局做铺垫。整体上，对于盈利预期不要过高，但过于悲观也是不可取的：目前的时点对市场保持一个均衡偏乐观的判断应该是合适的。 二季度周期类股尤其是低估值的板块还可能继续活跃，通胀背景下煤炭有色资源类股会更受市场持续关注；但稳定类股如食品饮料和医药其绝对和相对回报的机会也会随之凸显。中小市值成长股如果继续回调，将提供较好的选股机会。取舍之道，是证券投资的制胜法门，也是知易行难的意志考验。 我们会努力做好。

2011 年通胀是政府关注的首要经济问题，从管理通胀预期入手看来也是操作之重。如果国际市场没有出现大的意外，我们相信通胀预期能得到较好的控制。流动性趋紧已经脉络清晰，直接融资的扩大趋势不会轻易更改。因此，对于2011 年A 股的走势既不必太过悲观也暂时不必对股指单边升幅做过高的期待。作一个平衡偏多的判断应该是目前时点考虑全年布局比较好恰当的预期。事实上宏观经济总是难以精确把握，而用于指导具体的证券投资其结果往往又再逊一筹。因此，回归行业和公司的成长或许是比较现实的出发点。2011 年获利的重点还是应该先立足于阶段性和结构性——来自于阶段性结构性的板块配置，更重要的是自下而上的个股选择。在风格上，已经连续两年走牛的中小市值成长板块如果在上半年有所休整，代之以其它低估值板块的阶段性活跃表现，这应该是市场正常和健康的表现。如果我们愿意以更为长远一点的眼光看问题，如果我们假设2010 年中小成长股走牛并不纯属偶然，并且认为支持这种表现的主要因素依然存在，那么调整就可能只是对于过快或过高涨幅的一次阶段性的修正。 当然，我们也注意到很多中小板创业板新股发行价过高，很多号称“高成长”因此享受超高估值的个股的成长性其实很成问题，很多IPO 定价实际上是在透支未来业绩，未来3 年将有海量的中小公司上市……但是这一切并不能成为规避成长投资的充分理由，因为在证券市场里无论什么行情什么行业板块良莠不齐和名不副实永远存在，而投资价值的发现即在于去伪存真去粗存精。于纷繁复杂中努力找出真正的成长，这正是我们的工作目标。 有人觉得成长股虽好，但估值过高。我们认为真正的成长通常会有相应的溢价，成长股的安全边际即在于其明确的成长性。因此，真正的成长投资并不是快进快出的投机，也不是胆量大赛，而是更加注重行业和公司基本面的研究，用更挑剔的眼光来选股。因为流动性相对劣势之下，需要格外依靠基本面。值得一提的是：成长股并不必然是小市值公司，一些高潜力成长股的估值也未必高企。 有机增长会遵循自身的产品定位，力求在操作中的名副其实：突出增长和灵活，坚持鲜明而稳定的投资风格。以成长为核心理念，以灵活为操作弹性；重点配置增长确定、估值匹配增长的个股。行业重点在于新兴产业（如环保、新材料等）和传统稳定类大消费板块（如食品饮料、医疗）。对于十二五规划的重点方向（如煤化工等）周期类股也会给予相当重视。 对于板块轮动的机会，有机增长会同样慎思勇决：对认同度高的板块会积极把握时机重配以追求其超额收益，对于认同度一般的板块则控制参与的比重，充分把握操作的灵活性。整体上运作的重点在于行业景气良好、成长与估值匹配的高性价比个股。 “A 股的核心投资价值在于成长”、“成长穿越一切周期”是有机增长2010 年坚守的理念，也将是2011 年的行动指南。