国际PE优于FDI

　　国际PE和跨国实业巨头，虽同属“外来户”，但有着截然不同的“股东精神”。FDI希望中方合作者定位于春秋时期的局限于陕西的秦国，而PE的首要目标可能更希望自己的投资目标成为战国后期一统六国的秦国。
　　近来，境外PE（私人股权投资基金），特别是著名的大型PE的中国攻略引发争议，理性分析与情绪化议论交织。其中，有许多人强调其负面效应，批评和反对境外PE，出现了PE“剥削论”、“暴利论”、“投机论”，甚至“蝗虫论”。
　　对境外大型PE的反对主要集中在两方面：（1）高收益。PE短期内变现股权获得匪夷所思的十倍、甚至几十倍的投资回报；（2）中国历史积累的品牌企业控制权外流。例如，南孚电池控股权被境外PE出售给美国吉列公司。
　　大型PE投资规模大，从几千万美元到几亿美元，投资对象往往在其所处行业竞争地位相对强大，或是已处于行业领先地位的企业，即使这些企业暂时处于财务困境，但也是中国自己培育成长的技术名牌企业。因此，人们自然会认为大型PE是通过摘取中国经济繁花中最好的果实而获得了巨大利益，PE自身并没什么增值贡献，或贡献与收益严重不匹配。
　　实际上，国际PE可以促进公司改善治理和管理层激励，限制不当投资；分拆多元化业务，促进企业专注核心业务；优化资产和资本结构，匹配资产现金流模式和不同类型的资本价值；重组企业运作模式，降低运营成本，释放企业价值潜能；减少地方政府对企业跨地区重组的限制和延迟。
　　并且，国际PE可能比传统的实业FDI（外商直接投资）更易于引进国外先进技术。产业同行的洋股东往外是全球布局，倾向于把所控股的企业纳入自己的国际分工体系，追求自身业务持续成长和价值最大化，往往按照自身的全球业务和竞争战略把合作对象限制在特定的产品定位、特定的市场区域，甚至抑制合作对象做大的发展。FDI希望中方合作者定位于春秋时期的局限于陕西的秦国，而PE的首要目标可能更希望自己的投资目标成为战国后期一统六国的秦国。PE的唯一目标就是在3年左右实现资本高倍率增值，其他一切手段都服务于此。如果真要引入先进技术，以资本增值这一单一利益目标驱动的境外PE反而比动机复杂的产业FDI更有效。至少前者没有动力直接打击合作伙伴的技术实力，抑制合作伙伴的国内外扩张欲望。
　　境外PE可与FDI竞争和制衡，减少中国优秀企业因为融资约束处于谈判劣势，被迫归顺境外怀有觊觎之心的产业同行、被国外产业公司直接或通过合资而抑制成长甚至被消灭。被FDI消灭的国内品牌企业，显著多于PE。与传统的实业FDI不同，外资PE介入，可能进一步推动中国内资企业从优秀到卓越。这是境外大型PE的阳面。
　　众所周知，上市变现是PE盈利的第一目标；如果不能上市，则以向有兴趣的同行大企业按保证基本收益率的价格出售股权为第二目标。PE的阴面在于其第二目标。实际上，内资PE也会基于投资价值最大化在上市受到挫折的情况下，向外资出售国内企业股权，比如弘毅投资将中国玻璃股权转给全球最大的玻璃商皮尔金顿。如果单从这个意义上说，内外资PE基于惟利是图的动机，都存在阴面。
　　对PE作用的评价需要一种中庸的视角，对其有效的应对之策应该是适度监管、兴利除弊，而不是高筑管制门槛给予简单限制。一味地封堵境外资本，既不能降低PE的高收益，也不能从根本上解决中国优秀企业控股权外流的问题。
　　应该把境内外PE视为资本市场的重要有机构成。降低PE短期的高收益，需要加快发展中国自己的PE和资本市场，这样有助于增加企业融资的选择范围，提高企业估值，降低VC/PE的高收益。
　　限制PE对中国历史积累的品牌企业控制权外流，需要建立类似美欧诸国那种基于国家利益、产业安全的审查委员会，加强对外资股权交易的监控。2007年6月提交给全国人大常委会二审的反垄断法草案已增加新规定，要求对外资并购国内企业，进行反垄断审查和国家安全审查。
　　此外，对于处于行业龙头的企业，不应该轻易出售股权，特别是出售控股权。可以把引入PE和引入境外优秀同行相结合：在公司股权层面引入非控股的PE作为战略投资者，而在下属的企业、项目或业务层次面与FDI合资和合作，学习技术。这方面，有不少成功的做法，例如柳工、美的。2006年11月，高盛认购美的电器10.71%的股份，为了制约高盛，何享健在协议条款中规定，高盛不得将其持有的美的电器的股份转让给国内其他竞争对手及其他国际上的产品对手，也不得在3年内退出。
　　（作者为清华大学经济管理学院公司金融教授）