创新型封闭式基金向高折价说不

　　成熟的资本市场需要稳定的投资者，通过创新，封闭式基金将继续发挥稳定市场、稳定收益的积极作用

　　中国基金行业的规范发展始于封闭式基金，从1998年4月到2002年9月，封闭式基金在四年半时间内发展到54只，总份额817亿份。不过，随着开放式基金的快速发展，国内基金业对封闭式基金在管理及定位上置于相对次要地位，造成市场交易活跃程度不高，封闭式基金长期处于深度折价状态，边缘化严重。

　　五年后，随着中国基金市场的进一步发展，从监管层、基金管理人到基金投资者各个层面均对基金市场及其可持续发展有了更深的认识。水到渠成，在此背景下封闭式基金携多项创新重新走上了发展的道路。

　　折价率问题困扰封闭式基金

　　从中国封闭式基金的运行情况看，无论基本面状况如何变化，其交易价格走势也始终未能脱离先溢价、后折价的价格波动规律。自2002年以来，封闭式基金的折价率呈现出逐步上升的趋势，2002年到2005年，中国封闭式基金平均折价率为36％；2006年，在A股市场涨幅超过100％的情况下，平均折价率仍然超过21％，明显高于国外。

　　从市场表现看，最后上市的几只封闭式基金上市即跌破发行价、而且价格不断走低，成交日趋萎缩，导致封闭式基金的发行事实上陷于停滞。在开放式基金快速增长的情况下，封闭式基金的市场份额继续趋于缩小。

　　封闭式基金的折价有着比较复杂的原因。一方面，封闭式基金份额固定，不能提前赎回，只能在二级市场转卖，流动性较差。另一方面，封闭式基金存续时间最长的也只有十五年，一旦分红率偏低，就会形成折价的局面。

　　然而，基金市场的需求增长有目共睹，随着国民财富的不断积累和投资意识的不断增强，无论是企业还是个人，都存在现实的和潜在的理财需求，为基金更大规模的扩张奠定了雄厚的资金供给基础。最近一年开放式基金发行的火爆场面就辅证了这一点。但就在同一种市场机制、同一种生存环境下，封闭式基金失去了踪影，这使得通过创新拓展封闭式基金规模的任务迫在眉睫。

　　创新是解决高折价的有效手段

　　国内基金行业经过2005年底以来牛市的催熟，已经形成一个管理资产近1.8万亿元的行业。但目前基金行业中开放式基金和封闭式基金泾渭分明，各自存在不同的利弊。开放式基金受投资者申购、赎回影响而陷于被动的现象引起了业界的广泛关注。

　　封闭式基金亟待发展的一个重要理由，是成熟的资本市场需要稳定的投资者，开放式基金申购赎回比较自由的特征，不利于市场的平稳运行。封闭式基金由于有较长的封闭期，恰恰可以满足这方面的需求。尤其是当国内市场大幅动荡的时候，资金频繁进出导致市场不稳定，而开放式基金更容易被热钱利用，开放式基金赎回的灵活性使其先天具有大起大落冲击性强的特点，而封闭式基金则份额相对稳定，有利于稳定市场。

　　2006年11月24日，在第31次基金业联席会议上，尚福林主席指出，鼓励推出创新型封闭式基金产品。由此，封闭式基金的创新被提到议事日程上来。

　　大成基金总经理于华认为，过去几年，封闭式基金由于其固有的高折价率问题在发展中遇到了一些波折，但无论是投资者、交易所，还是基金管理人、托管人，对于继续发展封闭式基金都有着一致的看法和共同的愿望。封闭式基金在全球基金业发展的历史上是最早的品种，其后向开放式的转换过程，历经了几十年。中国资本市场还很年轻，投资人还不成熟，这一转换应当随着市场成熟度的增加而逐步完成。在中国这个新兴市场，封闭式基金的历史使命还远没完成，它还应继续发挥稳定市场、稳定收益的积极作用。

　　银河证券基金研究中心胡立峰认为，全球开放式基金虽然保持主流地位，但在发展过程中也暴露其固有的缺陷，而这些固有缺陷恰恰是封闭式基金的优点。目前沪深股市证券投资基金的资产净值已经突破13000亿元，开放式基金占据主导地位，开放式基金资产净值占全部基金资产净值的比例达到85％。但随着市场的发展，股指期货、期权等新兴投资标的物在未来将不断推出，开放式基金的自由申购赎回规则引致的资产组合高流动性和短期化运作特征与一些投资标的物中长期期限有一定冲突。而现有封闭式基金又面临如何抑制折价这个重大而艰巨的课题。在此背景下，基金业内提出了开放式基金封闭化运作，不失为一种积极探索和有益补充。

　　创新型封闭式基金进展顺利

　　创新型封闭式基金的大幕刚刚开启，3只创新基金在7月份集中登场。7月9日，国内首只分级型基金国投瑞银瑞福创新基金正式开始募集。引入封闭期概念的创新式基金——工银瑞信红利股票型基金也获得批准，于7月12日上市。7月中下旬，国内首只创新型封闭式基金“大成优选股票型基金”将上市，该基金在7月6日正式获得批文。

　　其中，大成提出的创新封闭式基金方案跟封闭式基金最接近，创新虽然不多，但市场容易理解。其中最大的亮点是“救生艇”计划，即基金折价率连续50个交易日超过20％，基金管理人将在30个工作日内召集基金份额持有人大会，审议有关基金转换运作方式为上市开放式基金（LOF）的事项。这对于被长期高折价困扰的封闭式基金而言，显然是最为直接的强心剂。

　　国投瑞银的产品创新确实有了质的突破。该产品通过“结构化分级”这种舶来品的设计方式，兼具了封闭式基金和开放式基金两种类型。

　　相比之下，工银瑞信的创新产品更像开放式基金，与创新封闭式基金有关的主要是最初1年的封闭期。

　　另外，华夏、易方达等公司也纷纷筹备或提交了自家的创新产品方案，更多的创新型基金产品随后将陆续问世。

　　对现有封闭式基金的影响

　　封闭式基金相比于开放式基金，具有独特的优势，有其生存和发展的空间。我国封闭式基金目前发展所遇到的困难，其根本原因在于现有封闭式基金设计存在问题。推出新型封闭式基金是解决这些问题的有益尝试，对于封闭式基金品种的生存和发展具有积极意义。与现有封闭式基金相比，创新型封闭式基金具有明显的优势。从中长期来看，创新型封闭式基金会对现有基金产生较大影响。

　　一、有利于2008年之后封闭式基金的改造。2008年到2017年，还有28只封闭式基金将陆续到期。这些基金一般都是规模在20亿以上的大型基金，它们能否顺利改造直接关系到封闭式基金品种能否存在下去。封闭式基金到期之后，并不只局限于转型为开放式基金，只要能够对现有封闭式基金存在的问题提出妥善的解决方案，续期也是有可能的。

　　二、有利于降低封闭式基金的整体折价率。如前所述，我国封闭式基金高折价的根源在于基金产品设计存在问题。新型封闭式基金针对造成高折价的5个主要因素提出了解决方案，如果能够顺利实施，并成为封闭式基金的通行做法，将会对减少折价率发挥重要作用。我们预计，新型封闭式基金折价率控制在10％以内，是完全有可能的。

　　三、有利于扭转封闭式基金规模缩小的趋势。新型封闭式基金立足于解决封闭式基金的核心问题，为投资者提供了更为有效的投资工具，为市场提供了新的品种。随着首只新型封闭式基金的推出，后续还会有其他封闭式基金产品跟进，封闭式基金的规模缩小的趋势将会彻底扭转。

　　四、有利于争取持有人对封闭式基金品种的认同。持有人对现有封闭式基金的意见集中在基金治理结构方面。新型封闭式基金通过每年召开基金份额持有人大会，建立了基金管理人、基金托管人和基金持有人协商解决基金运作事项的常设机制，提供了基金份额持有人监督基金运作的制度保障，是完善封闭式基金治理结构的有益尝试。

　　五、有利于国内封闭式基金与海外封闭式基金接轨。新型封闭式基金借鉴了海外封闭式基金发展的有益经验，立足于我国基金市场的现状，在基金投资、治理结构、收益分配、转型条件等多个方面，吸收了海外的成熟做法。（杨晶/证券市场周刊）