重仓股大变脸：采掘“受宠”地产“遭弃”

　　今年第二季度，在国际油价及国内通胀水平走高的背景下，国内A股市场延续一季度的下跌行情。尽管4月降低印花税的利好出台，但在“昙花一现”的反弹过后，“十连阴”紧随其后。

　　A股市场的大幅下挫，基金也未能幸免于难。二季度，所有积极投资偏股型基金考虑分红再投资的平均复权单位净值增长率为-17.77%，且无一实现正收益，但也小于同期上证指数21.21%的跌幅。相比之下，固定收益类产品在市场调整中，低风险的特征则得到充分展示，债券型基金净值加权平均缩水仅为0.26%，货币市场基金二季度的年化收益率达到3.15%（不包括货币市场基金B级及久期控制较短的上投摩根货币市场基金）。

　　仓位降低 被动减仓是主因

　　鉴于第二季度基金分拆、大比例分红、封转开集中申购等情况出现较少，我们忽略上述三种因素对当期基金仓位的影响。我们选择的统计样本是公布2008年第一季度季报和2008年第二季度季报的249只可比基金，其中包括封闭式基金（29只）、股票型积极投资开放式基金（剔除指数型，134只）、混合型积极投资开放式基金（86只）。

　　在市场深幅调整的背景下，二季度249只可比基金整体股票投资平均仓位水平为68.84%，继上一季度后小幅下降，下降幅度为3.17个百分点。其中，积极投资开放式股票型基金的仓位水平由76.72%下降到73.11%；积极投资混合型开放式基金由于仓位水平限定比例较为灵活，在市场出现调整行情时，可以大幅变动仓位应对风险，因此二季度仓位下降幅度大于股票型基金，为5.47%；封闭式基金二季度仓位水平较上一季度上升5.67%，由于封闭式基金在年报结束后要进行强制分红，在二季度分红完毕后，基金的股票仓位被动上升。尽管封闭式基金仓位水平有所上升，但实际数值仍比偏股型开放式基金低6%。

　　在市场出现调整时，偏股型基金仓位水平的下降，主要包括基金管理人采取防御策略主动减仓和基金持有股票市值缩水被动减仓两种情况。我们按照二季度A股市场21.21%的跌幅，及上季度末积极投资偏股型开放式基金74%的仓位水平，计算只考虑被动减仓情况下，二季度积极投资偏股型基金估计的仓位水平，结果为69.48%，这一比例基本上和二季度实际仓位水平69.60%基本持平。由此可见，积极投资偏股型开放式基金平均4.34%的下降幅度，更多源于基金股票资产缩水引起的被动减仓。

　　仓位分布相对集中

　　从最近两个季度基金仓位分布频率的比较看，二季度，股票投资仓位在70%以下的基金数量明显增多，仓位在60—70%的基金有85只，比上一季度多24只。仓位在80—90%的基金明显减少，仅为43只，比上一季度少22只。与此同时，和一季度相比，二季度可比基金股票投资仓位水平相对更为集中，共有157只基金集中在60%到80%之间，占可比基金数量的63.05%，明显高于上一季度的53.01%。可见，经过前一季度对市场的观察和判断后，基金的资产配置策略趋于一致。

　　在A股市场延续一季度调整的同时，并没有给基金管理人提供逃避风险的机会。以各行业表现为例，22个行业（按照证监会行业分类标准，制造业细分到2级）二季度无一例外均出现下跌，系统性风险成为基金管理人必须去面对的现实。

　　在这种市场环境下，资产配置策略无疑成为基金净值损失轻重的关键。我们计算第二季度，249只可比基金的股票投资仓位和基金复权单位净值增长率的相关系数，结果为-0.61。因此，我们建议投资者在业绩增长趋势尚未明晰、股市“低回报”特征将延续的情况下，不妨投资一些仓位水平较低的基金，如华夏回报、交银稳健、易方达平稳等，以规避市场未来可能的系统性风险。

　　基金重仓股大变动

　　按照基金持有市值占股票投资比例进行排名，第二季度，基金重仓的前五大行业为金融保险（17.30%）、采掘业（12.27%）、机械设备（9.12%）、金属非金属（8.13%）和石油化工（7.81%）。

　　和上季度相比，这一排名可谓是“大变脸”，地产、交通运输、金属非金属等遭遇基金大幅减持。其中，上季度大受欢迎的房地产业，本季度成为基金重点减持对象；金属非金属已经连续两个季度遭遇基金减持；传统强势行业遭遇大幅减持，使得石油化工进入前五，成为新锐。采掘业是本季度最大赢家，成为基金增持比例最大的行业。医药生物、批发零售、食品饮料等受经济周期影响较小的行业，在二季度也受到基金的追捧。二季度，基金重仓股的调整与行业配置一脉相承。在基金增持的前十大重仓股中，采掘业占据4席，它们是西山煤电、中国神华、金牛能源和潞安环能。而减持的前十大重仓股中，地产和钢铁占据6席。

　　关注受益通胀与成本转嫁主题

　　纵观基金的行业和重仓股的布局，宏观经济、政策调控和受益通胀、价格优势是非常清晰的两条主线。

　　高油价导致全球通胀快速上升、美国次贷危机余波未了、美国经济衰退风险通过各种渠道波及全球其它市场，中国出口继续处于温和回落，宏观经济不确定性加重。同时，油价的高位徘徊也将导致PPI持续高涨，增大向CPI的传导压力，通胀短期内难以有效抑制。由于政府已经意识到今年面临的内外部诸多不确定性对经济造成较大的冲击，因此，防范通胀仍是宏观调控的重点，货币政策基调依然从紧。

　　在此背景下，基金二季度布局普遍降低与经济波动关联度较高的周期性行业配置，如金属非金属行业和受紧缩货币政策影响较大的行业配置，如房地产业，同时增加可以有效规避宏观经济下降风险的稳定类行业，如医药、食品饮料、以消费品为代表的非周期性行业，如批发零售、信息技术的配置比例。

　　油价和粮价的高企，推高了世界范围内的CPI水平。通胀成为世界各经济体目前共同面对的经济问题。一些下游行业由于石油价格上涨，未来业绩表现不确定性增强，如航空业。同样，也有一些行业将受益价格上涨，且能够成功转嫁因此形成的成本压力，从而较好地抵御通胀风险，如煤炭和农业板块。与此同时，资源价格上涨，使得国家谋求经济增长模式的转型，受益于国家节能减排政策的新能源板块，也是基金二季度布局的关注重点。