你的基金能否过冬

　　牛市还在吗？

　　由盛宴转向惨淡，股市的转换来得很快；短时的大跌已经让部分投资者产生牛熊转换的恐慌。股市从高点以来调整幅度接近50%，如此大的调整幅度已经表明市场的主导因素是趋势性的利空。这些利空因素来自内部/外部、基本面/政策面等各种因素，核心因素不外以下几点：

　　(1) 基本面/宏观经济：

　　宏观经济增长在2008 年达到高峰，2009 年之后很有可能看到GDP 增速的拐点。通胀因素、从紧货币政策、外部经济衰退等等因素对中国经济保持高速增长进一步带来负面预期。这对上市公司利润增长的影响如何是决定股市的长期趋势的最重要因素。利润增长放缓是必然的，但幅度如何仍有分歧，而股市对此将会提前反应。需要判断的是50% 的调整幅度，相对于基本面的前景是恰当反应还是过度反应？

　　(2) “大小非”和再融资：“大小非”解禁和再融资对市场带来的影响是一样的，即在高价位下涌出大量股票供给。这对资金面有直接压力，更糟牛市思维改变，加仓还是赎回？

　　糕的是在估值偏高的情况下严重打击流通股投资者未来的预期。在平安再融资事件以后，这一预期被大大强化了，凡是蓝筹股的再融资传闻都足以引发一轮暴跌。而绝对规模要大得多的“大小非”解禁成为悬在A股市场上方的达摩克利斯之剑。

　　(3) 外部市场环境： 全球市场的下跌是A股下跌开始的引子。目前来看，美国次贷危机的余波仍然未消，全球股市仍有较大动荡可能。但自外部市场引发A股大调整后，A股走势已经转由自身因素主导，外部市场起到的作用已经弱化。但外围市场企稳仍是一个心理过程。

　　(4) 投资者信心： 投资者信心是对以上各个因素的综合反映。在由极度乐观转向悲观之后，投资者心理往往会过度反应，放大市场的波幅。股票市场的基本格局目前仍然不甚乐观。在跌势已成的情况下，要扭转趋势并不容易，因为压制性的因素短期内不会有实质性的改观。在决定股市走势的诸多因素中，基本面和制度面因素最为重要。本轮下跌以平安再融资为代表的制度性因素起始，但到调整后期，对基本面下滑的忧虑已渐成主导。

　　虽然存在诸多不利因素，但是目前来看，我们还没有看到股市由牛市周期转向熊市周期的充分理由。从中期预期来看，股市的调整幅度已经比较充分地反映了最关键的基本面压力。也就是说估值水平已经基本合理，目前的位置向上空间比向下空间更大。但是市场仍然存在受其他因素影响的过度反应空间，因此仍将有反复震荡的过程，短期上涨属于小波段性反弹的可能性很大，而趋势性的大波段转换时间仍不确定，这个时间有可能是下半年。简单地说，目前的股市处于空间基本到位，时间尚不确定的阶段。

　　否极泰来：过度下跌后可能迎来转机

　　从短期趋势来看，在过度下跌后，随着正面因素的逐渐累积，二季度股市迎来转机的可能性正在加大。

　　基本面极度恶化的预期将会有所缓解：4月上市公司一季报的业绩增长陆续发布，虽然强劲的业绩增长早在机构投资者预期之中，但这对缓解普通投资者的恐慌情绪能起到较好作用。对宏观数据的担忧弥漫在机构投资者中一季度看起来并不十分乐观。而二三季度的经济情况则是决定股市是否已经调整到位的重要指标。

　　政策面正面因素的累积，对于政府是否应“救市”的讨论在股市暴跌至3300 点时骤然升温，这不是偶然的。政府是否“救市”虽未有定论，但管理层对于保持股市稳定的愿望越来越急切。事实上多种可能的支持政策已经在悄悄实施，如加速新基金发行、各级官员不断升级的对股市的政策评论、实质上暂停再融资等等；而明确的所谓“救市”政策，如印花税调整、控制“大小非”解禁也的确在政策的可选范围内，目前只是相机决策的问题。我们的看法是政策面能做的未必能够改变大趋势，但是正面因素的累积支持过度下跌后的反弹则是可能的。

　　新基金不断发行的累积效应将会显现。截至目前，今年以来，证监会放行的新基金数已超过去年全年。一方面是部分蓝筹下跌充分，已经有了可投资的空间；另一方面是新基金在二季度进入建仓期，这将会对基金重仓蓝筹板块产生正面作用。而蓝筹的企稳回升对于稳定整个市场意义重大。

　　从外围市场来看，多数相关市场已经先于A股企稳。如与A股关系密切的港股从底部已经有显著的回升。我们一直认为，各方面正面因素的逐渐积累和互相配合是A股市场发生转机的必要条件。从以上这些因素来看，我们认为A股在暴跌之后有可能迎来转机，4月股市应是震荡企稳格局，二季度也很可能会出现阶段性的投资机会。

　　但是从策略判断上来说，这种可能的转机尚不意味着转折就此出现。现在看来阶段性复苏的可能性较大，即在正面因素的支持下对前期过度下跌的修复，在上涨—下跌的震荡中出现结构性的行情。而更长期的大局仍有诸多不确定性。同时投资者信心仍十分脆弱，因此仍将有反复震荡的过程。

　　“冬季”基金生态观察

　　依据投资对象的不同，国内基金按风险水平由高到低依次为：股票型基金、混合型基金、债券型基金和货币型基金。股票型基金，是指60 %以上的基金资产投资于股票的基金；混合型基金是指同时以股票、债券等为投资对象，但是股票投资和债券投资比例不符合股票基金、债券基金规定的；债券型基金是指主要以债券为投资对象，80 %以上的基金资产投资于债券的基金，在国内，投资对象主要是国债、金融债和企业债；货币市场基金是指仅投资于货币市场工具的基金。该基金资产主要投资于短期货币工具如国库券、商业票据、银行定期存单、政府短期债券、企业债券、同业存款等短期有价证券。由于投资对象的差异，一季度各类基金的表现也有所不同。 货币市场基金 与股票型和混合型基金相比，货币市场基金具有风险低、流动性好的特点。货币市场基金是厌恶风险、对资产流动性和安全性要求较高的投资者进行短期投资的理想工具。值得指出的是，由于货币型基金的特征，决定了货币型基金的长期收益率较低，并不适合进行长期投资。货币型基金更多还是显示活期储蓄的升级替代品种的特质。

　　3月份货币市场利率水平保持稳定，货币市场基金平均年化收益率(不包括B级基金及产品设计久期相对较短的上投摩根货币基金)为2.84% ，较2月份有所回落。从长期角度，尽管美国经济恶化、美联储可能再次降息压缩了人民银行的进一步加息空间，但在当前的市场利率水平下，并考虑新股发行下回购利率阶段性高企等因素，维持货币市场基金年收益率水平4%?.5% 的预期。

　　债券型基金

　　债券型基金又可以大致分为：纯债券型和偏债型。纯债券型基金是百分之百投资于债券市场，因此，这种品种的收益率就比较稳定。偏债券型基金有20 %资金可以买股票，进行股票二级市场交易，这是偏债券型基金和纯债券型基金最大的区别。也就是说，偏债型基金风险略高于纯债券型基金。

　　2008 年一季度，纯债券型的净值平均下跌了0.99% ，偏债型的净值平均下跌3.25% 。在A股市场处于宽幅振荡阶段，股票型和混合型基金净值增长率为负增长时，债券类基金不失为调整震荡市场中的资金“避风港”。

　　综合来看，债券型基金在股票市场表现不佳时，表现出其良好的抗跌性。对于风险承受能力较低的投资者可以考虑在2008 年可以考虑申购债券型基金。维持“固定收益＋新股投资”稳健运作模式的债券型基金年收益率6%－10 %的预期判断，建议作为定期储蓄的升级替代品种。

　　混合型基金

　　混合型基金的风险和预期收益低于股票基金但高于债券型基金。依据资产配置的不同可以将混合型分为偏股型基金、股债平衡型基金、灵活配置型基金等。在混合型基金中，偏股型和灵活配置型基金风险高于股债平衡型基金。

　　偏股型基金中的股票配置比例较高，债券的配置比例相对较高。灵活配置型基金在股票、债券上的配置比例则会根据市场状况进行调整，有时股票的比例较高，有时债券比例较高。股债平衡型基金股票与债券的配置比例较为均衡，比例大约均为40%－60 %左右。

　　2008 年一季度，混合型基金的净值平均下跌20.81 %，与同期的上证指数34% 跌幅相比，混合型基金的跌幅还是有相对优势的。混合型开放式基金的业绩差异则更多的体现产品风险定位的不同。定位中低风险的基金产品表现相对较好，净值损失都相对较小。不同风险类型品种在不同市场环境下差异化的业绩表现也再度提醒投资者需要根据自身的风险承受能力选择适合的品种进行投资。

　　股票型基金

　　股票型基金是所有基金类型中风险最高的。在2008 年第一季度，股票型基金的净值平均下跌了22.58 %，高于混合型基金。尽管超过20 %的跌幅，已经触动部分基金投资者的“神经”，挑战其“容忍限度”，但投资者也需要同时看到，基金净值缩水幅度低于同期上证指数跌幅11.42% ，基金组合投资、专业管理下的风险分散能力得到体现。在市场宽幅振荡的环境下，对于市场节奏的把握以及结构性风险的识别成为影响基金间收益差距的重要因素，在此方面具有比较优势的基金产品表现相对较好。