对于二季度的展望，市场的分歧仍在复苏的强度上，而我们对经济复苏的强度仍保持相对谨慎，房地产价格将成为影响政府逆周期政策实施力度的主要因素，因此流动性以及风险偏好的变化趋势将会对市场走势形成较大的方向性影响，形成市场围绕基本面趋势线的持续波动。 　　因此，针对预期的不确定性，组合的选股将更多的从企业ROE变化趋势的可确定性来考虑，减少对不确定性的博弈。未来配置的行业将更多来自于持续高速增长的产业、竞争结构良性调整的产业以及周期见底的产业，继续降低组合的贝塔值。

从市场的估值水平看，A股市场的估值底在1949.46点已经得到市场阶段性的认同，而从趋势上来看，2013年整体市场的ROE水平将处于缓慢恢复过程，企业生产经营的温和复苏，将带来无风险利率的温和下降，而较低的CPI增长预期也将带来相对宽松的流动性。因此整体来看，2013年的市场情绪将会好于2012年，大概率上全市场估值水平也将出现缓慢上移。 　　从经济基本面来看，新一届政府的执政思路将影响未来经济的大走势。从中长期来看，新型城镇化推进，政府职能调整，收入分配改革等等，都将给中国经济发展带来新的机会。但是，新型城镇化对国内过剩产能行业投资冲动的刺激程度，以及全球流动性宽松背景下政府对资产价格的控制方式，可能会对经济中短期预期形成扰动。 　　从组合构建的角度看，我们除了考虑新政府的投资带来的经济复苏预期，更多的思考在改革的思路下，各个产业未来的发展趋势，以及产业结构的变化方向，我们认为产业结构正在或将要发生良性变化的领域将是未来超额收益的主要来源。同时我们认为未来中国市场的投资模式将与发达市场的投资模式越来越接近，对预期收益的风险控制也将成为未来主要工作之一。而未来组合风格上也会更多考虑价值和成长的均衡配置。

一季度经济还会出现惯性复苏，市场对于新型城镇化的投资的预期还会加强，如果可选消费品需求能够持续复苏，那么市场对经济的复苏预期可能会进一步加强。但是由于中国经济的恢复仍将依赖于政府以及工业部门的加杠杆，因此在这个过程中工业部门以及政府项目预期回报率的持续下降与融资规模的持续扩大仍存在着矛盾。与四季度不同的是，一季度各类资产的风险折让已经出现比较明显的消除，除非全社会实际融资成本在不需要牺牲通胀的前提下出现下滑，在这个情况下，各类资产可能会出现系统性的成长溢价，否则未来各类资产的表现将更依赖于实际成长的持续性与市场预期的偏差。 鉴于上述判断，预计一季度的市场情绪能够维持，但波动幅度会加大，而本基金将逐步加仓，继续优化组合，继续增加组合中阿尔法的比重，降低组合的贝塔值。

四季度经济环境有望出现一定的环比改善，动力源于经济指标同比增速企稳，及房价得到控制后货币政策压力的缓和。预计在全球放水的大环境下年内仍有一次降准或降息的空间，否则等待通胀起来时重新紧缩的货币空间会非常狭窄。另外始于二季度的发改委和地方政府的投资推手最迟两个季度也该缓慢见效了，结合部分中上游周期品价格的季节性回升，将有利于工业企业整体盈利水平的短期修复。在这些积极因素的作用下，同期低基数将使得投资相关经济指标的同比增速较Q3出现一定的企稳回升。 鉴于上述判断，预计四季度的市场情绪将出现一定改善，而本基金将保持目前仓位不变，但将继续优化组合，如果有反弹将择机调整，增加组合中阿尔法的比重，降低组合的贝塔值。

　　展望下半年，A股再次寻底能否成功取决于经济能否有效见底。CPI下降至2%区域打开了央行的操作空间，降息降准都在可能之列。经济总需求不足需要从投资和消费两个角度寻找新的支撑点，但一味扩张的需求政策久不起效的话可能让位于鼓励开放、打破垄断、提升效率的供给政策。然而，政策路线的选择还受到十八大政府换届的时间约束和其他约束，因此政策本身也有很大的不确定性。 　　鉴于经济前景能见度差，基金将适当降低仓位以保留子弹。估计等待十八大之后政策明朗之际才能判断未来的经济和市场走向。同时，在继续持仓的组合中，将着眼于行业供给收缩，ROE能够保持的领域，精选抗风险能力强、甚至能跨越转型持续增长的行业和品种择优持有。

展望三季度，A股再次寻底能否成功取决于经济能否有效见底。CPI 下降至2%区域打开了央行的操作空间，降息降准都在可能之列。经济总需求不足需要从投资和消费两个角度寻找新的支撑点，而扩财政和放货币的需求政策与鼓励民间资本、打破垄断、提升效率的供给政策都有可能并行不悖。但政策走向如何和政策累积效应何时显现，还是下行趋势不可逆转，这些都需要观察。 鉴于经济前景能见度差，基金将适当降低仓位以保留子弹。同时，在继续持仓的组合中，将着眼于行业供给收缩，ROE 能够保持的领域，精选抗风险能力强、甚至能跨越转型持续增长的行业和品种择优持有。

望2012年二季度，A股市场的估值底意义不容置疑，但经济底还有待观察和兑现。而市场运行在数据偏差和预期偏好的夹缝之中，上下两难，等待寻找方向。 个人认为，在错综复杂的数据和信号中，正如2011年经济数据偏好但通胀背景下货币紧缩导致市场走弱的逻辑，今年市场的逻辑可能还是虽然数据偏差但通胀回落而货币缓松将引导市场逐渐走强，毕竟，多数经济学家都预期经济最迟在二季度见底，然后还慢慢回到周期增长的轨道上来。 操作上，本基金将部分延续年初的低估值策略，即着眼于低估值保护盾下精选个股。同时也将适当追随经济周期的寻底回升，参与部分早周期品种。

展望2012年，A股市场的估值底意义不容置疑，虽然这个估值底的到来让所有投资人都付出了血肉的代价。随着2012年通胀压力的缓和、降低存款准备金比例的破题及中央定调2012年银行体系要加强对实体经济的支持，市场的流动性底部也已基本确立。至于GDP 环比的底究竟是1季度还是2季度，拐点之后受制于国内固有的结构矛盾和外围经济能否顺利复苏，国内经济究竟是耐克形还是L形态势发展，这些都还有待更多的数据观察才能发现趋势。 在已知的估值底和流动性底部右侧，2012年必然会发生的事情之一是真实利率下降和利率重置背景下估值提升。然而，对于估值还有一点补充，即由于全流通时代产业资本和金融资本的切换变得畅通，和长期经济增长下台阶背景下各主要工业经济部门都面临产能扩张无法延续的格局，即使流动性改善的背景也不可能将A 股市场的估值重新拉回到历史上20倍中枢的水平，而只能平衡在一个更低的中枢位置。因此，2012年本基金投资将着眼于低估值保护盾下精选个股。 在未知的经济底到来之前，经济底部会导致部分行业和公司业绩增长下滑或不达预期，因此，本基金还将结合自上而下和行业考察的结果，尽量规避产业前景恶化的行业，并在符合长期转型的大方向即大内需、大消费和新兴产业内部寻找真正的成长股，并建立更严格的买入条件耐心构建组合。

展望2012年春季，A股市场的估值底意义不容置疑，虽然这个估值底的到来让所有投资人都付出了血肉的代价。随着中央金融工作会议定调2012年的货币和信贷较2011年适度放松和加强对实体经济的支持，最重要的还因为通胀压力缓和，所以本人认为2012年的流动性底部也已基本确立。因此2012年必然会发生的事情之一是真实利率下降和利率重置背景下估值提升。然而，对于估值还有一点补充，即由于全流通时代产业资本和金融资本的切换变得畅通，和长期经济增长下台阶背景下各主要工业经济部门都面临产能扩张无法延续的格局，即使流动性改善的背景也不可能将A 股市场的估值重新拉回到历史上20倍中枢的水平，而只能平衡在一个更低的中枢位置。因此，2012年本基金投资将着眼于低估值保护盾下精选个股。 此外，经济方面必然发生的另一件事乃经济寻底，并导致部分行业和公司业绩增长下滑或不达预期，因此，本基金还将结合自上而下和行业考察的结果，尽量规避产业前景恶化的行业，并在符合长期转型的大方向即大内需、大消费和新兴产业内部寻找真正的成长股，并建立更严格的买入条件耐心构建组合。

病去如抽丝，A股市场要改变当前的弱势运行格局所要求的条件非常复杂，不仅需要紧缩政策的转向和流动性的支持，也需要实体经济健康运行和上市公司业绩稳健增长的支撑。目前的格局是CPI初步企稳，经济增长下滑预期抬头，政府开始定向宽松加大对小微企业金融财税支持以促进就业和社会稳定，但距离整整的货币政策放松还有很长的距离。而政策间歇期内经济下滑的预期阴影掩盖了汇金增持的象征意义，市场弱势难改。从当前的A股格局看虽然估值底已经出现，但政策底还需要反复确认，而经济底和业绩底仍有待时日。只能说市场已在底部区间，但走出底部的时间不可预测。 因此，本基金在底部区间将尽量多看少动，耐心等待反弹时机以调整组合，减少组合中与固定资产投资相关品种的比重，增加配置符合十二五规划重点的行业和符合经济转型方向的产业，主要包括新型消费和服务业\新材料新技术产业。

中国宏观经济运行在经历持续紧缩和通胀压力之后仍保持在9% 以上的较高水平，而随着猪周期滑过高点带来通胀压力在7月份之后顺势回落，货币政策的持续从紧将告一段落，因此，本基金认为A股市场年内的低点已见并将逐步走出底部。同时，由于外围金融危机之后导致中国出口需求下滑，也带动了中国经济的部分转型和部分行业的整合与升级，很多行业出现了产业格局改善之后的经营环境改善，如稀土、水泥、家电、铅酸续电池等，也导致了这些行业的盈利改善，因此本基金将重点依据业绩超预期增长的线索来配置相关的行业和公司，并将坚守上述业绩和股票表现已经出现了严重偏离的资源股。 此外，对于上半年已有超额收益的消费和成长型股票，本基金将在进一步加强个股挖掘、严格把握估值尺度和控制交易成本的前提下，择优遴选以充实本基金的组合。

猪肉价格急剧上升加剧了国内通胀的担忧,关于CPI到底是6月还是7月见顶的争论不绝于耳,而年内第三次加息之后是否还有第四次加息更是牵涉到放松还是紧缩的分别。个人认为,无论如何,CPI上涨接近尾声,货币紧缩不再加码至少给了市场休养生息的机会。如果我们以二季度货币最紧时的估值作为今后的估值基准,则我们可以将研究和投资的重点放到业绩增长上来,因此接下来本基金将重点关注后危机时代和紧缩后仍具有内生增长性的行业和公司,寻找半年度和年度业绩增长超预期的股票,目前看这些品种主要集中在上游资源行业、水泥、纺织服装和高端白酒。 此外, 本基金将在合适的时机减少组合中传统制造业的比重,增加配置符合十二五规划重点的行业和符合经济转型方向的产业。在确认行业成长空间、上市公司核心竞争力和业绩增速的基础上,这些领域中可能蕴藏着未来十年的成长股。

个人认为，尽管国内通胀阴影难去，美国政策退出争论不断，日本地震海啸打击沉重，但中国经济回暖和美国经济复苏的进程将主导未来一年中全球经济的走势。换言之，美政策退出是因为增长势头稳固，而中国加息延续则因为经济增长无忧。正如我年初所说，中国股市应该跟GDP 的基本面走。整体而言，占中国经济主体的国有大中型企业、大型制造业都将在2011年真正走出金融危机的阴影，重新回到正常的周期增长轨道上来。而经过危机3年的产业整合，以国有大中型企业、优秀民营企业为代表的蓝筹股、中上游制造业将迎来超预期的业绩增长。这已经在银行、水泥、工程机械等领域都得到体现，并将扩张到更多的传统产业领域。 因此，本基金将延续一季度的组合布局，以低估值的传统制造业蓝筹股为主，为迎接二季度的季报行情打好坚实的基础，并坚定持有终将受益于经济回升、周期向上的上游原材料行业。

2011年面临十二五开局和明年的政府换届，如何确保经济局势平稳发展是当前的首要任务，因此，在传统的GDP 追求之外，保障民生、物价平稳和就业有序就成为政策目标的重要支点。而打通所有症结的关键就在于控制通胀、缓解各生产要素之间的矛盾，从而释放合理的潜在经济增速。目前来看经济面临的最大不确定性仍在于通胀预期和通胀管理，而对通胀的预期又直接决定货币政策严厉的程度。如果在货币从紧、房地产高压、行政干预等多种手段之下，通胀如期地滑过年初的同比高点转而趋缓甚或回落，那么软着陆的概率很高，下半年经济回升的势头更确定，而结构调整也将具有更有利的条件。 从投资上看，目前的任何策略都不能脱离通胀的线索。所以通胀对冲可能是一个较优的策略，也就是说，组合中一方面要摄入通胀受益和随通胀涨价的品种，如大宗商品类股票，另一方面要储备通胀最恶劣情景下具有生命力的最低估值的品种。此外，着眼于长期的经济结构调整，还要在估值回落的大前提下精选真正持续成长的股票，以增加组合的阿尔法值。