对2季度经济判断,我们认为：经济复苏的主要力量来自于房地产产业链的复苏和库存周期。我们看到地产行业相关的行业数据较强，例如消费数据中的商品房、家用电器、家具类、建筑装潢材料类的消费增速较高；工业生产中水泥、钢材的产量同比增速反弹；投资数据中，1-2月份地产投资同比增速出现了明显的上升。 　　除了房地产产业链条和库存周期支撑经济复苏以外，其它需求的拉动力并不强劲。1-2月份统计局公布的工业生产和发电量数据均低于市场预期。消费和制造业投资的增速出现下滑。从海外经济体来看，美国的经济有所好转但欧元区和日本都非常疲软，因此出口大幅反弹的情况有可能与1-2月份的热钱流入以及新兴市场出口相关。综上所述，我们认为一季度经济复苏的力量偏弱，二季度经济复苏的力量能否持续主要取决于房地产调控的力度，需要观察地方政府对于国五条的落实细则再做出判断。 　　从小股票和大股票的相对估值偏离来看，年初以来医药、军工的涨幅超过20%、TMT板块的涨幅在16%-18%。而表现较差的周期性板块跌幅在-7%，涨跌幅差异超过25个百分点，较大的偏离在未来的一段时间有可能会有收敛。 　　就行业而言，继续看好银行、地产、家电、汽车等低估值大市值股票相对稳健的基本面，同时关注行业基本面出现拐点的光伏等板块。

　　展望2013年，国内宏观经济整体将出现缓慢复苏的态势，外贸和国内消费将维持平稳态势，国内房地产投资增速有望明显好于2012年，且随着中央财政主导的大型基础设施建设的启动和政府鼓励民间投资的政策落实，投资端将保持较快增长。相对2012年，可以看到的是经济政策基本延续，经济增长整体趋稳，经济结构继续向着调整结构的方向进行；但是也必须要关注中国经济增长会遇到的长期结构性问题如人口结构的硬性约束并不会在2013年改变。经济增速恢复的同时带来的通胀压力以及政策放松带来的房价上涨的压力会持续的存在。经过2012年底市场的大幅反弹，市场在未来的1年内应该会呈现出区间波动的态势，应该很难再跌破前期的低点，选择合理的仓位结构会在决定净值表现中起到更加重要的作用。 　　就行业而言，继续看好银行、地产等低估值蓝筹的估值修复行情，同时关注行业基本面出现拐点的通信、光伏等板块，以及代表未来方向的环保、新能源、医药、新型信息技术、消费电子等领域。

展望2013年，国内宏观经济整体将出现缓慢复苏的态势，外贸和国内消费将维持平稳态势，国内房地产投资增速有望明显好于2012年，且随着中央财政主导的大型基础设施建设的启动和政府鼓励民间投资的政策落实，投资端将保持较快增长。需要密切跟踪的是房价和CPI的走势，两者的过快上涨都有可能招来宏观调控的风险。 目前市场从底部已经反弹超过20%，但管理层呵护股市的意图较为明显，通过QFII和RQFII的大规模扩容来引入增量资金；暂停IPO发行，并通过财务审查和融资分流等方式解决IPO“堰塞湖”难题、保证IPO质量。随着股市的反弹，赚钱效应日益显著，随着银行理财产品风险的局部暴露和相对收益率的下降，股市的吸引力逐步增强，在房地产、股市、艺术品等大类资产中，A股市场整体可能是目前相对低估的资产，当然结构性的泡沫依然存在。 就行业而言，继续看好银行、地产等低估值蓝筹的估值修复行情，同时关注国家有可能加大投资且行业基本面出现拐点的通信、军工等板块，以及代表未来方向的环保、新能源、医药、新型信息技术、消费电子等领域。

近期随着欧元区在10月8日宣布启动借贷能力约5000亿欧元的欧洲永久性救助机制一一欧洲稳定机制（ESM），欧债危机迎来转折点，以及美国经济的复苏势头日益明确，海外市场为国内经济企稳提供了有利的外部环境。而从国内来看，随着企业库存的逐步出清、发改委短期内批复近万亿的城轨等基建投资项目，大家对于宏观经济将逐步企稳已基本达成共识，但对于何时复苏且复苏的强弱程度则都还存在一定的分歧，目前而言经济复苏尚不能从宏观和行业数据中得到映证。 市场经过前几个月的下跌，投资者得到反复洗礼，对企业盈利和估值的合理性日益重视，只有业绩持续超预期的个股才能获得投资者的追捧，纯粹基于主题投资的炒作日益短期化，且股价最终不可避免出现回归。尽管指数处于低位，但令投资者迷茫的是看似便宜的周期股，因为不代表未来经济的发展方向，拉长时间来看还没调整到位；而代表未来转型方向的新兴产业，估值普遍还是很高，或者说已经透支了很大部分未来的增长，也无从下手。未来一个季度，临近年底企业和市场都可能将面临流动性的紧张局面，尤其在18大召开之后，市场融资和减持的压力会显现出来，市场仍面临一定的向下风险，但幅度有限。需要警惕年底之前可能的风格切换对部分股票的冲击。从稍长一点时间来看，医药等稳定增长的行业仍是配置的重点；环保、节能、新能源、新材料等代表未来转型方向的需要等待合理的估值点介入；今年景气度较高的消费电子板块可能会出现分化，部分今年业绩低于预期，但明年可能会经历拐点向上的公司值得开始跟踪；此外，未来在PPI恢复正值的过程中周期股可能会存在阶段性的机会。

　　目前市场对经济的悲观程度要远远高于08年金融危机时期，主要是认为靠投资和出口拉动的传统经济增长模式已经走到了尽头，随着国内劳动力成本的上升、房地产价格的上涨以及其它一些社会成本的增加（如环保、安全等），国内许多产业的优势正在逐步削弱，而且2008年四万亿的刺激政策的推出了也基本上耗尽了地方政府的财力，对经济刺激和经济转型能力已经受到很大制约，政府刺激经济的手段和空间已经有限，经济自我恢复的过程将会是一个很漫长的过程。从股票市场的角度来看，股票供应又源源不断，新增长期资金（养老金、QFII等）的入市又大多停留在“雷声大、雨点小”的阶段，临近中报，业绩地雷比比皆是，市场信心较为脆弱，市场需要看到政策放松的累积效应对实体经济的影响真正显现，才能使市场恢复信心。因此市场在不断的预期政策与经济下滑带来企业盈利的失望之间不断波动，体现为市场在反复震荡过程中。但下半年结构性的机会仍然存在，真正能实现业绩高增长的公司将会成为市场抱团取暖的对象。比较看好环保、保险、TMT、消费、医药、电力等板块在下半年的机会，以及在下半年向明年的估值切换过程中有估值优势的个股或板块。周期性板块仅存在超跌反弹的阶段性机会，没有趋势性机会。

目前市场的持续低迷是对政府刺激经济的手段和空间已经有限，不知道经济自我恢复的过程会有多漫长，而股票市场的供应又源源不断，新增长期资金（养老金、QFII等）的入市又大多停留在“雷声大、雨点小”的阶段，临近中报，业绩地雷比比皆是，市场信心较为脆弱，市场需要看到政策放松的累积效应对实体经济的影响真正显现，才能使市场恢复信心。因此市场在不断的预期政策与经济下滑带来企业盈利的失望之间不断波动，体现为市场在反复震荡过程中。但下半年结构性的机会仍然存在，真正能实现业绩高增长的公司将会成为市场抱团取暖的对象。比较看好环保、保险、地产、TMT、消费、医药等板块在下半年的机会，以及在下半年向明年的估值切换过程中有估值优势的个股或板块。在下一季度看经济复苏情况可适当配置一些在上半年被过度杀跌的周期性板块中的个股。

　　从宏观经济来看，投资增速仍处于不断下滑过程中，尤其是房地产投资的下滑才刚刚开始；由于外需疲软，出口形势也不容乐观，经济何时见底尚无法预期。从政策层面来看，管理层为防止经济出现“硬着陆”而采取预调微调的措施实质上已经展开，包括2月份的下调存款准备金率、3月份信贷数据超预期、对房地产刚性需求的利率优惠等。针对证券市场，管理层也出台了一系列有利于市场中长期发展的举措，包括大幅增加QFII和RQFII额度、引入地方养老金入市、新股发行制度改革、鼓励企业分红、倡导价值投资等。从指数目前所处水平来看，由于银行等权重板块估值已较低，动态PB已基本接近1，再大幅调整的可能性已较小，而管理层不断引导资金流向蓝筹股的努力也使得指数的风险已不是很大，但结构性的风险仍然存在，一部分业绩低于预期、估值较高的中小市值股票股价还存在进一步向下调整的压力。未来一季度可能面临经济面继续向下、政策面不断向上的交织局面，相应地指数可能也会呈现出震荡的局面，但存在结构性的投资机会，重点可关注财政投资重启的铁路、核电、水利等板块和预期政策放松下的地产以及相关产业链，此外金融创新带来的券商股行情仍可能延续。此外，随着业绩可预见性的增加，一部分真正具有成长性、估值已调整到合理区间的中小市值股票也值得重新关注。

展望2012 年，A 股市场可能仍是充满挑战的一年。拉动下一轮经济的增长点仍在探寻之中， 转型过程中的经济增速的回落具有必然性，企业盈利增速的下滑会真正体现出来。随着经济增速 和CPI 的回落，货币政策和行业调控政策将回归正常化或逐步放松，但有别于08 年，这轮政策的 放松将是渐进和缓慢的，政府对经济增速下滑的容忍度在上升。而市场本身存在的一些不利因素 在可预见的未来仍很难消除，如大小非的疯狂减持、新股供应的源源不断和定价偏高问题、估值 体系逐步向成熟市场接轨过程中的泡沫的挤出等。当然，市场也出现了一些相对积极的信号，即 越来越多的实业资本开始增持二级市场股票，从某种程度上也表明市场处于接近底部区域。总体 而言，对2012 年的收益率期望仍不能过高，一些质地优良、业绩稳定的个股仍是最基础的配置方 向，此外经营稳定分红收益率较高的品种以及可转债和具有现金选择权等低风险品种在仓位中也 可配置到相当比重；适当提高一些经济复苏先导型行业的配置比重；在中小市值杀跌过程中寻找被错杀的真正具有成长性的个股。

展望2012年，A股市场可能仍是充满挑战的一年。拉动下一轮经济的增长点仍在探寻之中，转型过程中的经济增速的回落具有必然性，企业盈利增速的下滑会真正体现出来。随着经济增速和CPI的回落，货币政策和行业调控政策将回归正常化或逐步放松，但有别于08年，这轮政策的放松将是渐进和缓慢的，政府对经济增速下滑的容忍度在上升。而市场本身存在的一些不利因素在可预见的未来仍很难消除，如大小非的疯狂减持、新股供应的源源不断和定价偏高问题、估值体系逐步向成熟市场接轨过程中的泡沫的挤出等。当然，市场也出现了一些相对积极的信号，即越来越多的实业资本开始增持二级市场股票，从某种程度上也表明市场处于接近底部区域。总体而言，对2012年的收益率期望仍不能过高，一些质地优良、业绩稳定的个股仍是最基础的配臵方向，此外经营稳定分红收益率较高的品种以及可转债和具有现金选择权等低风险品种在仓位中也可配臵到相当比重；适当提高一些经济复苏先导型行业的配臵比重；在中小市值杀跌过程中寻找被错杀的真正具有成长性的个股。

目前市场应该已经处于加速赶底阶段，部分个股恐慌性杀跌态势明显，一部分股票从稍长时间来看已经具备投资价值了，汇金增持四大行所释放的积极信号从某种程度上也可判断市场离底部应该不远了。近期，债券市场率先企稳反弹，也表明市场认为流动性和通胀的拐点已现，未来资金利率会呈现下降趋势。当然未来3季报和年报仍存在相当部分盈利预测面临下调风险的个股，市场虽已有所反映这种预期，但是否充分反映仍需观察，因此短期内系统性风险的释放已接近尾声，但结构性调整的风险仍存在。在CPI没有出现连续回落态势之前，政策整体仍将维持紧缩，但在经济下滑态势显著、外需疲弱的形势下，局部的政策调整的可能还是存在的。目前政策调控、流动性紧张、CPI压力等应该已经度过了最为困难的阶段，未来需要确定的是企业盈利最终下滑的程度。从年内来看，市场大的反弹机会可能性较小，可能是一个反复筑底的过程。

近期，美国国债评级下调、欧债危机进一步蔓延和升级使得国内对经济放缓的担忧上升，但同时对通胀回落预期也更为确定，当然由于食品价格、劳动力成本上升等内生性因素的影响，在未来的几个月内即使CPI回落，但预计回落的速度仍较为缓慢，紧缩的货币政策难以有实质性放松。而持续的紧缩对实体经济的影响将逐步显现，地方政府投资支出较大而土地财政下滑显著，由于对地方政府的偿付能力的担忧，地方债发行不畅，地方投资将遭遇资金瓶颈；而在信贷总体规模受限的情况下，即使中央投资在下半年有显著的加大，也会挤占其它民间投资的资金来源。因此从下半年来看，如果通胀没有显著回落，政策放松的预期就不会实现，市场就没有大机会，仍以震荡盘整为主，受宏观经济波动较小的消费、医药等行业会有持续的超额收益；如果CPI出现了显著回落，则房地产等周期先导行业会带来估值修复的巨大机会。3季度之后，随着年内业绩确定性的增大，中小市值中估值合理、未来1～２年内确定性增速较高的股票会有不错的机会。本基金在行业配臵上仍将维持一定的均衡，成长股、周期股保持均衡的配臵，周期股主要做行业轮动为主，成长股以精选个股为主，消费、医药作为基金的底仓，中长期投资。

在未来的几个月内，CPI 可能会从6、7 月份的高点有所回落，但回落速度预计较为缓慢，紧缩的货币政策难以有实质性放松；而持续的紧缩对实体经济的影响将逐步显现，地方政府投资支出较大而土地财政下滑显著，由于对地方政府的偿付能力的担忧，地方债发行不畅，地方投资将遭遇资金瓶颈；而在信贷总体规模受限的情况下，即使中央投资在下半年有显著的加大，也会挤占其它民间投资的资金来源。因此从下半年来看，如果通胀没有显著回落，政策放松的预期就不会实现，市场就没有大机会，仍以震荡盘整为主，受宏观经济波动较小的消费、医药等行业会有持续的超额收益；如果CPI 出现了显著回落，则房地产等周期性行业会带来估值修复的巨大机会。3 季度之后，随着年内业绩确定性的增大，中小市值中估值合理、未来1～２年内确定性增速较高的股票会有不错的机会。本基金在行业配置上仍将维持一定的均衡，成长股、周期股保持均衡的配置，周期股主要做行业轮动为主，成长股以精选个股为主，消费、医药作为基金的底仓，中长期投资。

未来一个季度，CPI 预计仍在高位运行，而年初以来的紧缩政策对经济的负面累积影响也将逐步显现出来，需警惕低估值板块的估值修复行情在某个阶段以较为剧烈的方式来反映这种经济的下滑，尤其是水泥、工程机械等涨幅较大并且行业盈利能力达到历史最高水平的板块，对其盈利预测的调整也将较为剧烈。就目前阶段来看，需要逐步转向一部分股价有较大幅度调整且估值已调整到位的消费、医药、成长股。

2011 年在通胀的扰动因素下，对货币政策紧缩的预期始终存在，市场很难出现单边上涨的大牛市，更多的还是表现为震荡格局，除非在持续紧缩的货币政策影响下，经济过热势头得到了遏制，物价出现了明显回落。对于物价，2010 年CPI 上涨，更多的是国内农产品、劳动力成本上升所推动的内生性通胀，而2011 可能面临的是油价上涨所推动的输入性通胀。近期埃及、利比亚、中东等地出现的动荡局势，凸显了国内对物价稳定、社会稳定的关注将提升到前所未有的高度，“关注民生”有可能成为今年的主旋律。从资金层面来看，预计2011 年新增信贷规模在7 万亿左右，而且随着国家对房地产市场的日益严厉的调控政策的实施，从中也能分流一部分投资资金，市场流动性在2011 年仍不是很大问题，加上银行、地产等权重板块的估值已相对较低，指数出现较大幅度的下跌也不现实，但不排除在某一时点中小市值股票的估值回归所引发的结构性的调整风险。2011 年新兴产业相关股票的走势出现分化是大概率事件，其中业绩最终超预期的个股仍会受到市场追捧；估值较低的周期股会有脉冲式的估值修复行情。总体而言，基于“松财政、紧货币”政策背景下，围绕财政投资、民生等相关板块可能会有较好的主题性机会，但节奏把握、防守能力、精选个股的能力可能决定2011 年投资成败的关键。