1季度，宏观经济延续了弱复苏的格局，但力度较2012年4季度进一步减弱，通胀水平略超预期。A股在春节前创出高点，春节后震荡向下并反复回落。行业方面，医药、电子等成长型行业表现出色，而煤炭、有色等强周期行业和房地产等行业则由于复苏弱于预期和负面的政策前景出现调整。 　　报告期内，本基金大部分时间保持了中性的股票仓位，回避了房地产及其相关产业链，以及与固定资产投资密切相关的强周期行业，继续集中持有低估值且成长性良好的股份制银行，并精选食品、电子、医药等成长型行业的股票集中投资，取得了较好的效果。但对于市场从2月初开始的由蓝筹股向中小盘成长股的风格转换，组合的预先调整力度有限，这制约了基金净值获得更好表现。

　　2012年，国内经济无论从短期还是中期视角，都开始显现诸多问题。短期来看，由于欧美经济仍未强劲复苏，外需乏力，而以往粗放的、主要靠基建和房地产拉动的内需增长也面临多方掣肘，经济增长短期动力明显不足。中期来看，中国经济从较低水平起步，强劲增长多年之后，能否找到未来的竞争力、增长点，能否克服已经日益凸显的资源、人才、市场的制约，能否化解成长中的各种矛盾，也成为各方激烈争论的焦点。对于宏观政策，我们也并未看到以往一减速就大力刺激模式的简单重复，货币政策和财政政策都较为稳健。A股市场在疲弱的经济和中性偏紧的货币政策下，于年初经历了一波反弹，之后持续下跌，并在12月初创下3年来的低点，此后，由于货币环境逐渐趋于宽松，且多数权重板块的估值水平已经具备很强吸引力，市场在年底开始强劲反弹。 　　报告期内，本基金大部分时间保持了中性偏低的股票仓位，并始终避开了与固定资产投资密切相关的强周期行业，坚持持有低估值的银行股，并精选食品、电子、医药等行业的股票集中投资，取得了较好的效果。但由于对政策冲击估计不足，未能在第4季度更为坚决地减持组合中的白酒类个股，也未能在银行股股价的低点及时加大增持力度，这些都是今年投资中较为遗憾的地方。

4季度，国内经济出现阶段性企稳迹象，一方面是因为上半年积极的财政政策带动的基建投资对经济的拉动作用逐步显现，另一方面是因为房地产销售好于预期，地产投资略有回升。A股市场出现了大幅波动的走势，股指11月单边下跌，12月4日创出3年来的新低，期间后周期属性的白酒行业因“塑化剂事件”出现了大幅下跌，之后股指和市场越发便宜的估值水平吸引了部分境内外抄底资金，市场在指标股的带动下出现了大幅反弹。 报告期内，本基金在股票仓位和持仓结构上未做出明显调整，适当减持了前期超额收益较大的白酒行业，增持了家电、汽车等早周期行业。由于组合的行业配置较为均衡，有效避免了基金净值的大幅波动。

3季度，国际方面，海外主要经济体复苏乏力，各国央行纷纷出手向经济注入流动性，但此类措施对实体经济和金融市场的刺激效果都在衰减。国内方面，宏观经济仍未转暖，整体流动性也没有明显改善。市场方面，投资者开始由2季度初的偏乐观走向过度悲观，股指逐级下跌，有限的场内资金集中追捧为数不多的弱周期行业，此类行业的估值相对市场整体的溢价进一步提升。 报告期内，本基金进一步降低了仓位，适当减持了地产、证券等周期品和部分后周期的消费品，行业配置较为均衡。但由于减仓力度有限，基金净值受到损失。

　　2012年上半年，美国经济复苏乏力，欧洲经济风雨飘摇。国内方面，前期大力度货币政策刺激效用减退，经济不可避免地走向疲弱。市场方面，在投资者对经济前景的担忧中，上证指数在1月初创出新低；随后，投资者认为政府会像之前一样迅速出手，市场展开反弹，但由于后续出台的货币和财政政策被证明是理性和克制的，市场在3月初到达阶段性高点后不断震荡走低。行业方面，固定资产投资相关的周期性行业走势持续低迷，而食品、医药及一些成长前景相对确定的细分行业则受到追捧。 　　报告期内，本基金保持了中性的仓位，相对集中地投资于消费品和金融地产行业，回避了固定资产投资链条行业，取得了较好的投资效果。较为遗憾的是，本基金认为银行股已经具有绝对价值，因此配置较多，但市场却因行业中短期基本面趋势向下而反复抛售，短期基金净值遭受损失。

　　2季度，国内货币政策进一步趋向宽松，财政政策也更为积极，但本轮政策力度远比2008-2009年温和，无法改变需求不足的局面，国内经济增速继续回落。基于上述背景，市场信心明显不足，指数走势乏力，在4月至5月初的短暂反弹后便持续震荡回落，行业方面，券商、地产和食品饮料超额收益明显。 　　报告期内，本基金保持了相对中性的仓位和均衡的行业配置，坚持持有的消费品板块优质成长股表现较好，使组合在市场下跌阶段体现出了较好的防御性。

1季度，上证指数在1月初创下阶段性低点后，在金融、地产等低估值行业的带动下逐步企稳；之后，由于宏观经济数据阶段性回暖，以及对货币政策放松的预期，投资者情绪较为乐观，指数展开反弹，周期性行业个股和以创业板个股为代表的中小市值股票在反弹中表现较好；3月末，由于经济下滑的趋势并未转变，短期的良好数据也被证明仅为季节性扰动，市场再次回落。 报告期内，本基金保持了较高的股票仓位，重点持有金融等低估值蓝筹股，并低位增持了部分超跌的中小市值个股，取得了较好的投资效果。但由于对固定资产投资链条的行业前景较为悲观，认为该类行业的估值水平较为缺乏吸引力，因此对该类行业的投资较少，未能更好地把握住本轮由预期驱动的波段行情。

2011年，A股市场在经历了2009年的全面牛市、2010年的平衡市后，进入了货币政策被动收紧、经济基本面虚火退去后的熊市。全年上证指数跌幅为21.68%，沪深300指数跌幅为25.01%。其中，前期炒作过度且又无基本面支撑的小市值股票，以及房地产产业链中预期偏乐观、股价不够安全的细分行业，个股跌幅较大；而股价已充分反映了悲观预期的银行等行业，以及成长股中企业经营周期波动相对较小、且估值较为安全的食品饮料等行业，表现相对较好。 由于对国内经济前景并不那么悲观，本基金全年保持了相对较高的股票仓位，没能在下跌中更好地规避系统性风险，基金净值受到损失。

2011年4季度，国内经济迅速降温，通胀持续回落。市场在对宏观政策的乐观预期中经历了短暂反弹，之后由于乐观预期并未兑现，市场持续下跌，指数也创出新低，其中基本面下滑明显且前期市场预期不充分的投资品以及股价虚高的小市值个股跌幅较大，而低估值的金融、公用事业等行业则相对抗跌。 报告期内，本基金在市场反弹中减持了水泥等行业股票，持仓进一步集中在金融和消费品行业。但由于整体仓位偏高，基金净值在市场系统性下跌中受到损失。

3季度，国内实体经济增速回落的趋势开始逐渐明显，企业盈利预测下调，CPI在7月创出年内高点后逐月走低，但回落幅度低于预期。国际方面，欧洲债务危机等导致外围股市大幅下跌。基于上述背景，A股市场在短暂反弹后再次踏上寻底的路程，与宏观经济相关度高的周期性行业个股成为投资者抛售的主要对象，而长期前景更为可靠的消费品超额收益较为明显。 报告期内，本基金仍然保持了相对较高的股票仓位，由于对低估值的周期品存在一定风险暴露，在本轮下跌中对基金业绩造成较大拖累。

2011年上半年，CPI不断走高，货币政策持续紧缩，A股市场呈震荡走势，具体而言：年初，市场在对通胀超预期的担忧中低开，但1月份通胀数据好于预期，暂时缓解了市场的悲观情绪，在4月中旬市场一度创出阶段性高点；随后，市场开始一路下探，至6月底，上证指数较年初下跌1.6%。在结构上，由于上半年缺乏整体的行情，资金的博弈主导了阶段性的行业和风格轮动，具体而言：年初，机构持仓集中的高估值成长股经历了调整，而大盘价值股获取了超额收益；随着场内资金进一步减少，2季度末市场热点重新转向中小盘成长股和主题投资类个股。 报告期内，本基金对低估值周期性行业保持了较高仓位，并在市场下跌中增持了部分前景看好但被市场错杀的成长股，取得了较好的投资效果，但由于组合整体仓位较高，本轮系统性下跌依然对基金业绩造成一定的负面影响。

2季度，通胀压力不断增加，货币政策进一步收紧，紧缩压力逐步向实体经济传导，制造类企业的下游需求有所降低。A股市场受增量资金不足、股票供给持续增加、经济前景仍不明朗等因素影响持续下跌。其中，估值较高但成长预期没能兑现的“伪成长股”跌幅明显大于市场平均水平，而低估值的大盘股则表现出相对较好的抗跌性。 报告期内，本基金对低估值周期性行业保持了较高仓位，并在市场下跌中逐步增持一些错杀的成长股。但由于整体仓位较高，在本轮系统性下跌中对基金业绩造成一定拖累。

1季度，国内经济仍然处于上升通道中。为了应对强劲的总需求带来的通胀压力，货币政策和信贷政策明显收紧，针对高房价的调控也进一步升级。由于投资者对通胀前景过分忧虑，年初，A股延续调整格局，其中，部分没有基本面支撑的高估值个股以及机构持仓过于集中、基本面预期充分的消费品和医药类个股下跌明显，而低估值的周期性行业表现良好，水利和高铁等受益于政府投资的板块也取得了阶段性的超额收益；2月初，由于公布的1月份通胀数据低于市场预期，悲观情绪得以缓解，市场展开了一波反弹行情。 本基金在2010年末前瞻性地增持了机械和水泥等周期性行业，减持了部分估值较高的消费、医药类个股，并在本报告期保持了较高的股票仓位，取得了较好的投资效果。

2010年，历经多年粗放式发展的中国经济，开始在资源、环境、劳动力成本等诸多方面遭遇瓶颈，转型压力不断加大。与此同时，过去两年经济刺激政策的负面效应开始显现：房价居高不下，物价上涨压力增加，投资者对政策退出的担忧和对传统产业前景的疑虑加大。A股市场在上半年大幅下挫，虽下半年有所反弹，但上证指数全年仍下跌14.3%，在全球主要股指中跌幅第三。其中，地产、金融、钢铁等传统周期性行业指数下跌超过20%；而新兴行业、中小板和创业板中代表未来经济转型方向的个股则受到投资者青睐，电子元器件行业指数涨幅超过30%，中小板综指上涨28.4%。 基于对国内经济复苏的信心，本基金在年初保持了较高的股票仓位，且结构上相对偏重于金融等与宏观经济相关度较高的行业，因此在市场下跌中遭受了一定的损失。但在4月中旬地产调控政策出台后，我们及时修正了前期的判断，降低了股票仓位并大幅减少对周期品的配置，一定程度上避免了后期下跌带来的损失。与此同时，加大了对信息技术、新能源应用等行业和个股的配置，有效地改善了投资效果。