(2005中国基金业金牛奖巡礼之十八)高阳 基金经理中的“历史主义者”

　　“一个过去５年考试成绩始终不及格的学生在下一次考试中很可能还是不及格，同理，在评判公司价值的时候，公司的历史同样甚至更为重要。所以，证券市场不但要向前看，还要向后看。”在采访时，博时基金管理公司的高阳这样阐述他颇具历史观的投资理念，这与广为流传的“证券市场向前看”说法并不完全一致，显得有些剑走偏锋。
　　就是这样一位“历史主义者”，其管理的基金裕泽２００４年年度净值增长９．２％，蝉联由本报举办，银河证券、中信证券、天相投资顾问有限公司协办的第二届中国基金业金牛评选活动的封闭式基金金牛奖。
　　高阳的“历史主义”
　　２００４年基金年报中，记者就已经注意到了高阳，其基金经理工作报告中别具一格的思想回顾让人眼睛一亮。高阳对市场的思考最吸引人的当属“历史主义”。他表示，证券市场中广为流传的说法是向前看，即证券市场向前看，股票的升跌要看对未来的预期，这个说法符合股票定价的基本原理，公司的价值等于公司未来产生的现金流贴现的现值，即传统的ＤＣＦ定价理论，但在评判公司价值的时候，“公司的历史同样甚至更加重要，因为历史的营业纪录可以反映未来的现金流创造能力，历史的盈利波动直接影响到ＤＣＦ定价模型中的风险因子”，高阳强调说。
　　高阳的论点得到了博时基金公司研究成果的支持。据这项研究显示，根据对历史盈利纪录和盈利波动的分析，公司的历史盈利增长率越高，股价回报越高，盈利增长率越稳定持续，股价回报率越高。“我相信，证券市场不但要向前看，还要向后看，那些过去５年或１０年中持续创造稳定盈利增长的股票更加安全，回报更高。”
　　打开基金裕泽的年报，可以发现基金裕泽２００４年的重仓股如中集集团、中兴通讯等均可以在历史中找到买入的根据。“我非常注意它们的经营纪录，在过去相当长的时间，他们都是赚钱的，虽然股价、业绩有过波动，但这种波动的趋势都是向上的”，高阳解释说。
　　债券人做投资
　　分析中国基金经理的行为特征，可以发现与他们过去的职业有着密切关系。比如，做过投资银行业务的基金经理，当其从卖方转到买方之后，明显表现出善于挖掘上市公司基本面的特质。高阳则代表了债券投资出身的另一种类型的基金经理。
　　高阳１９９８年７月在对外经济贸易大学获得经济学硕士学位以后，来到中国国际金融有限公司销售交易部从事国债投资工作，此后于２０００年加入博时基金公司，历任债券组合投资基金经理、价值增长基金经理、固定收益部总经理，２００４年７月任裕泽基金经理。长时间的债券投资经历，给予了高阳什么帮助呢？
　　高阳总结说，做债券重视从基本面出发，重视宏观经济的数据变化对实体经济的影响，这样的经验与习惯帮助了高阳在大的行业配置中不会偏离太多，而且，“做债券的人在投资上会比较稳，追求稳定收益，力求不亏钱。”
　　此外，做债券的人不会过于偏执，“有过债券投资经历的人不会热爱上一只股票，因为１０年久期的债券，今年是１０年期，明年只有９年期，后年只有８年期了，必须随着时间的推移将其处理掉。而且做债券投资的人转做股票，其换手率一般也会高一些。”
　　债券投资出身的高阳，转行到做股票，又产生了一些新的变化，这就是酷爱实地调研。２００４年，高阳跑了５０多家上市公司，对于基金裕泽的前十大重仓股，高阳一定会登门实地调研。“我相信眼见为实，到现场去看看，能够有效发现上市公司经营管理水平的高低。”高阳对记者讲了一个小故事，有一次他去两家互为竞争对手的制造业公司调研，发现Ａ公司的厂区有两个门，分别为进厂和出厂车辆所设，因此运输调度井井有条，Ｂ公司开了四个门，所有车辆均可自由进出，显得有些混乱。“通过这次调研，我就发现Ａ公司的经营管理水平比Ｂ公司要高，制造业拼的就是成本控制能力和质量控制能力，而这均取决于经营管理水平的高低”，高阳笑着说。
　　坚决斩仓与坚决持有
　　反思几乎是所有基金经理的习惯，高阳也不例外。高阳反思的重点在于如何战胜自己的情绪，做到果断斩仓与坚决持有。
　　“对基本面变坏的股票不要试着去做它的反弹，如果持有基本面变坏的股票，也一定不要等着反弹再卖，基本面变差的股票，很难把握反弹的机会，一定要坚决ＣＵＴ”，高阳说。
　　“但是，对基本面良好的股票，一定要坚决持有。”谈起这一点感悟时，高阳很有些感慨。中集集团是基金裕泽２００４年的第一大重仓股，市值占基金资产净值比例达到８．３５％。高阳买入中集的时间比较早，成本比较低，当中集集团后来一路走高，比成本价涨了５０％时，高阳很想卖掉。但他当时转念一想，“中集的基本面变差了吗？在其经营业绩等各方面还向好的情况下，我为什么要出掉它呢？”于是，他克制住自己有些焦灼的情绪，继续坚定持有中集，而其结果是高阳继续享受中集集团股价上扬为其基金净值所作的贡献，这显然是痛并快乐着的过程。
　　高阳表示，在基金操作上一定要克服不良情绪的影响，执行操作铁律，当断则断，心态平和，“我相信在这方面只要不断努力，一定会达到优秀基金经理的标准。”
　　机会在外延性增长及消费升级
　　针对目前的市场，高阳表示，市场可能还会往下再走一段，但没有必要太恐慌。市场跌到现在，对于一些股票来说，其估值仍然较高，但对于另一部分股票来说，其估值已相当低，投资机会已具备。
　　高阳同时表示，股权分置试点方案推出后，市场预计对股票供给有影响，所以也导致股价的下跌。但预计试点推行一段时间后，大家会逐渐认识到这种改革有利于改善公司治理结构，吸引优秀公司来上市，信心将得以修复。同时，由于相关政策着眼于夯实市场发展的制度与法律基础，对长远发展是重大利好，如果操作得当，将迎来牛市。所以从长远来看，对于市场不用担心，从短期来看，政府也会考虑到市场的承受能力。
　　对于今年的投资机会，高阳认为目前处在经济周期的一个高点，从微观层面而言，上市公司内生的增长机会可能较少，大的投资机会还是会出在行业整合及资本的兼并收购等外延性增长方面，如高速公路、港口等行业的优秀上市公司，未来将通过收购优良资产，给投资者带来新的估值机会。此外，高阳表示比较看好消费类股票，认为随着消费结构变化及消费品中品牌的树立，会给投资者带来在消费类公司中掘金的机会。
　　(专家点评)　操作稳健业绩表现不俗
　　２００４年，基金裕泽净值上涨９．２０％，在封闭式基金中排名第二。与其它封闭式基金的净值波动水平相比，基金裕泽的净值波动水平处于中等水平，说明基金经理控制风险能力比较强。
　　基金裕泽偏好大市值的成长股，持仓股票的派息率较高于市场。基金裕泽的组合换手率较低，显示该基金操作较为稳健。该基金在２００３年的业绩也表现不俗，在业绩上表现出一定的持续性。
　　（点评：第二届中国基金业金牛奖评选专家工作小组　执笔：杜书明）