根据披露的机构调研信息，4月28日，Tairen Capital基金对上市公司华润三九（000999）进行了调研。

从市场表现来看，华润三九近一周股价下跌1.37%，近一个月上涨14.07%。

（数据来源：同花顺（300033）iFinD）

附调研内容：

问：24年1季度小儿感冒药有所下滑的原因？

答：今年1季度小儿感冒药较去年同期表现较弱，主要是由于：1、23年同期基数较高；2、儿童防护意识加强；3、儿童选择医院就诊倾向增加。

问：感冒药Q2会有补库存的需求吗？

答：感冒药受季节波动影响，通常春、冬季为感冒药销售旺季。感冒药一季度渠道库存1-2TairenCapital、平安资管、华夏基金、上海东方证券资产管理有限公司个月，相对健康，略紧。2-3季度补库存压力会相对小一些。产能方面，23年底华润三九(郴州)华南区生产制造中心已开始投产，产能目前处于爬坡过程中，预计24年感冒药产能紧张状况会有所缓解。公司也会持续关注渠道终端库存情况，并相应做好产销协同和备货准备。

问：24年全年感冒药展望？

答：目前，公司感冒品类已逐渐向更大的呼吸品类升级，希望通过999感冒灵的品牌力提升带动其他细分领域产品的增长。过去几年，公司陆续在品类中补充了一些细分领域的产品，如999抗病毒口服液，999藿香正气合剂等。今年1季度，公司加大对润生药业的投资，希望不断延伸、扩充至哮喘、慢阻肺等领域。公司和德国领先企业史达德开展业务合作后，进一步丰富华润三九呼吸管线，并在医疗市场做拓展和布局，满足消费者/患者更多层次的健康需求。

　　的防御性准备安排。感冒呼吸品类近几年增长快速，公司将持续把握机遇，24年品类在高基数情况下有望保持稳定。

　　公司一方面积极捕捉疫情后感冒呼吸疾病行情；另一方面，也在持续开展一些针对发病率变化

问：三九和昆药的融合预期，同业竞争业务的安排？

答：百日融合、一年融合的圆满完成推动了昆药集团（600422）在战略、组织及文化层面与公司深度融合，为三年融合工作奠定深厚基础。昆药目前在渠道方面，完成全国范围内的零售、医疗体系昆药销售渠道整合建设，实现从多级渠道到聚焦重点主流客户。在商道文化价值观层面，将三九商道“诚、信、礼、勤、智、识”为核心的工商合作文化价值体系融入昆药商道。在品牌及渠道建设方面，针对以三七为核心成分的产品群，昆药集团正式推出“777”全新品牌。

　　“777”品牌将以三七软胶囊等血塞通口服产品为基础，逐步拓展到健康管理、疾病预防、严肃治疗及病后康复等全系列产品线，并将三七应用延伸在口腔护理、美容护肤等大健康领域。未来，双方将持续推动全面融合工作，加深双方在资源整合、业务拓展及组织文化层面的深度融合。

　　丰富华润三九呼吸管线，并在医疗市场做拓展和布局，满足消费者/患者更多层次的健康需求。

　　的防御性准备安排。感冒呼吸品类近几年增长快速，公司将持续把握机遇，24年品类在高基数情况下有望保持稳定。

　　公司一方面积极捕捉疫情后感冒呼吸疾病行情；另一方面，也在持续开展一些针对发病率变化并购昆药涉及到的同业竞争主要是两部分，一个是商业流通业务，另一个是血塞通三七软胶囊，承诺在5年内解决。昆药的流通业务目前正在夯实业务基础。从产业整合的角度来看，公司希望尽快推动双方三七业务的整合，也是公司收购昆药实现整合价值的重要举措。由于业务牵涉的面较广，目前公司正在积极准备，希望尽早在合适的时间推动完成整合。

问：公司CHC业务中其他品类如儿科、骨科、胃肠的经营策略和未来增长趋势？

答：小儿感冒药在公司儿科品类中占比较高，未来会持续关注行业状况，巩固市场地位，致力于长期胜出。骨科业务领域同类公司竞争较为激烈，其中天和品牌处于行业中游，公司骨科天和系列在推进大品种向大品类的拓展工作，并高度关注用户体验提升以及市场策略规划安排，为业务增长提供长期动能。公司内部搭建了经皮给药制剂平台并开展相应的研究和投入，以期未来在产品体验和改良方面为业务持续赋能。胃药方面，目前公司三九胃泰品牌力优于市占率，公司也在陆续丰富品牌下产品，陆续补充了温胃舒、养胃舒等，未来具备一定的增长潜力。皮肤用药方面，在原有红色皮炎平的基础上，充分关注消费升级需求，上市了皮炎平绿色装和金色装等产品。24年“盐酸特比萘芬喷雾剂”获得国家药品监督管理局批准上市，视同通过仿制药质量与疗效一致性评价，进一步丰富公司皮肤用药领域产品管线。此外，公司也在向皮肤健康护理领域的布局延伸，推出顺峰宝宝系列产品。

问：展望未来3-5年，三九和赛诺菲合作预期？肝病未来市场比较大，市占率上有什么目标吗？

答：三九和赛诺菲已建立非常稳固的合作关系，代理的产品易善复也有非常亮眼的表现。

　　未来业务合作依旧值得期待。消化肝胆是公司重点关注领域之一，未来也将持续发力，并希望通过研发和产品引进等方式，不断补充细分领域产品。

问：公司对于配方颗粒和饮片业务未来规划？

答：配方颗粒和饮片业务是规划在公司国药事业部管理，配方颗粒作为国药事业部核心发过仿制药质量与疗效一致性评价，进一步丰富公司皮肤用药领域产品管线。此外，公司也在向皮肤健康护理领域的布局延伸，推出顺峰宝宝系列产品。

　　展业务，考虑到饮片和配方颗粒业务的协同性，从规模和品种方面可以为配方颗粒业务赋能，因此近年进一步补充饮片业务。配方颗粒近年来受到新旧国标切换，15省联采等政策影响，业务表现受到一定影响，未来公司也将积极应对配方颗粒业务多地区带量联采的采购工作推进。

　　一季度，配方颗粒业务在去年较低基数的基础上，表现较好，预期全年有一定的机会。24年希望业务能实现恢复性增长。

问：24年会出台第二期股权激励计划吗？

答：股权激励是国企改革重要举措之一，三九未来也将根据科改要求，争取适时推出二期激励计划。第一期的股权激励解锁期是3年，22年、23年对标的结果初步梳理表现较好，实施股权激励对于公司价值和股东回报提升等方面起到良好的推动作用。

问：公司现金分红预期？

答：过去几年公司现金分红比率稳步提升，21、22年提升到40%左右，23年进一步提升

问：24年一季度公司具体业务表现？

答：一季度来看，CHC业务表现总体较好，其中感冒药持续旺销，品类表现突出，其他业务包括胃药、皮肤用药、骨科用药等整体表现较好。处方药主要受到外部环境影响，虽然医院端正在逐渐恢复，但仍存在一定压力。配方颗粒业务在去年较低基数的基础上，表现较好。但总体处方药业务表现相对较弱。

问：过往四季度会有减值，今年是否会有预期减值事项？

答：公司过往年度计提减值准备主要分为两类，一类是由于政策变化导致收购假设预期有变化；二是配方颗粒业务国标推行后，企标和国标转换期间存在产品到期情况。公司每年都会依照会计政策进行商誉减值测试，目前阶段来看，没有明显的减值压力。

　　回报。

　　到50%以上。后续随着公司业绩的不断提升，将在现有的分红比例基础上努力给股东带来更好

问：公司是否有新的并购方向考量？

答：公司围绕公司战略持续开展并购整合相关工作。CHC领域重点关注新品牌、新技术、新产品，处方药领域围绕“3+N“领域推动并购工作。未来几年也是投资并购的窗口期，公司将沿着战略方向继续寻找标的，希望不断有成果呈现。

问：一季度公司合同负债中是否主要还是感冒药需求订单？

答：合同负债跟去年底相比水平相当，与23年Q1相比情况也相差不大，主要原因是感冒品类持续供销两旺，公司仍有未发货订单以及未签收的在途商品。总体来看，感冒品类每年Q1、Q4是销售旺季。

问：处方药整体板块，去年3季度行业整顿需求上有一定扰动，现在有缓解恢复吗？

答：23年一季度由于疫情放开恢复期，处方药业务表现比较好，基数较高。23年3、4季度受到行业整顿影响，对业务带来了一定的影响，并延续至今年一季度。公司将持续观察医院端的恢复情况，并会谨慎应对。

问：展望二季度毛利率趋势？

答：公司毛利率受到业务结构以及产品季节性变化以及费用投放节奏等因素的综合影响。

　　长期来看，预期未来公司毛利率水平趋于稳定并有一定提升空间，在于昆药商业流通板块长期会做剥离，同时集采对于处方药业务影响趋于稳定;

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