根据披露的机构调研信息，4月19日，东吴基金对上市公司华明装备（002270）进行了调研。

从市场表现来看，华明装备近一周股价下跌1.27%，近一个月上涨10.84%。

基金市场数据显示，东吴基金成立于2004年9月2日，截至目前，其管理资产规模为245.03亿元，管理基金数65个，旗下基金经理共13位。旗下最近一年表现最佳的基金产品为东吴添利三个月定开债券A（016759），近一年收益录得5.3%。

东吴基金在管规模前十大产品业绩表现如下所示：

（数据来源：同花顺（300033）iFinD）

附调研内容：

问：公司一季度情况？

答：公司一季度实现营业收入4.51亿元，同比增长9.40%，其中电力设备业务实现收入3.92亿元，同比增长14.63%。

　　2023年电力设备业务贡献了约83%的收入，93%的毛利，是公司最主要的利润来源，理解公司盈利能力的角度主要是看电力设备业务的收入和盈利水平，从细分市场的角度，一季度收入增长水平还是处在快速增长状态的，本身去年同期的同比增速水平因为基数影响也不具备参考性。公司实现净利润1.27亿元，实现归母扣非净利润1.26亿元，分别同比增长7.59%和24.09%，主要在于2023年一季度有政府补助的非经性常损益。此外，一季度经营现金流较好，主要是由于公司收款特点，公司多为票据结算，票据到期及贴现的时间会影响季度的现金流，另外还有工程业务的预付款。

问：公司去年海外增长情况？

答：去年海外收入上下半年基本持平，这在一定程度上是超预期的，去年上半年因为过去两年累计的海外订单集中交付，加上2022年特殊情况所以本身已经呈现很高的增速，去年下半年主要是由于单一市场的爆发及海外需求确实出现了增长。但是整体看2023年，公司在海外的市场份额并没有出现明显变化，靠需求的增长是难以持续的，本身行业的全球增速又是一个比较低的水平，如果没有份额的提升，靠需求很难在今年实现比较快的增长。

问：公司未来海外趋势的展望？

答：公司在海外很多市场还处于一个前期布局的阶段，很难短期放量。另外去年收入体量比较大的国外市场今年也遇到一些金融制裁升级的影响，短期可能还没有太大影响，但是如果没有进一步改善，可能在订单选择上出于收款安全性的考虑，公司不得不去做一些取舍。

　　公司在海外市场的份额目前还很低，部分市场短期看起来增速虽快但对绝对值影响不大。公司未来发展主要在于逐步提升海外市场份额，考虑行业增速本身也较慢，未来公司海外市场的发展更多取决于是否有区域能明显提升份额。公司对产品性能有信心，但是海外市场的发展也需要时间。

问：公司在海外销售团队的布局计划？

答：今年开始公司已经明显的感受到公司目前的海外团队规模跟不上海外业务发展的速度，存在不匹配的情况，因此公司有计划分区域逐步扩大团队规模。目前初步计划是先在东南亚及欧洲布局本地销售及服务团队，新增团队规模不会很大，且会根据业务规模逐步增加，东南亚市场也会进行产能布局，同土耳其类似，主要是装配、试验工厂，同时美国市场也会同步进行前期论证和评估工作。

问：公司销售团队建立后放量的周期？

答：每个国家及市场都不同，销售团队的建立对营收和利润的影响取决于多个因素，包括各个市场和国家的具体情况。

问：如何看待目前海外市场的需求？

答：从各种途径公司可以感受到目前海外行业处于一个相对景气的状态，海外客户认为这一轮主要是由于设备更新换代、新能源驱动、欧洲电气化改造以及人工智能等新兴产业的发展。需求可能会持续一段时间，但对类似行业景气度的普遍理解可能也就是能够实现高个位数或低两位数的平均增速。公司希望能够抓住这次历史机遇，时间是公司在海外市场最大的敌人，公司的产品在海外市场需要一个长周期的时间验证，但现在的机会有可能有机会缩短公司在海外发展需要的时间，因此公司计划在海外部分区域进行超前布局。

问：海外各个区域的需求情况？

答：产品需求主要跟经济规模挂钩，美国、欧洲是目前海外最大的市场，剩下主要是东南亚、中东、中亚、非洲等地，基本相差不大，东南亚市场因为发展增速较快，因此公司进行超前布局。

问：公司海外市场份额提升的驱动力有哪些？

答：首先用户希望通过引入新的供应商来改善现有的供应格局和提升议价能力，因此愿意尝试新供应商的产品并给予机会。公司对自身产品的质量和技术水准有信心，相信只要有机会，即使初始采购量有限，随着时间推移和产品质量的不断印证，公司有信心能够逐步扩大市场份额，长远来看，公司产品的价格也会具备相对优势；其次公司凭借快速响应和定制化服务，依托全产业链生产模式和80%零部件自制率，实现自主设计、研发和制造，能够在保证质量和效率的同时灵活满足客户的特殊需求和定制化要求，从而增强市场竞争力；最后，公司通过当地化布局，招聘当地的员工、在当地缴税等方式深入融入当地，用时间来逐渐缩小同竞争对手的差距。

问：如何看待海外扩产和发展窗口期的关系？

答：公司在海外扩产的建设周期基本上需要一年左右时间，主要涉及到装配和实验环节，投资相对较少，规模不大。此外因为全球变压器厂扩产基本上要明后年才会陆续落地，变压器产能释放之后对产品的交付周期也会有一定要求，因此公司目前的规划基本上同市场需求是匹配的。产能布局更多是公司通过当地化的布局，再加上公司的产业链效率优势以及尽可能通过某些市场或客户的突破提高公司在某些市场的市场份额，逐渐缩小同竞争对手的差距，但公司在海外的发展仍然是需要时间去实现慢慢量变积累到质变的过程。

问：海外产能规划的目的？

答：需求是考量的因素之一，但更主要是为了稳固当地市场的份额，并尽可能缩短与竞争对手之间的差距。竞争对手是一家百年老店，公司在海外发展的时间还很短，公司通过当地化布局的方式，招聘当地员工、在当地缴税等方式在当地深耕，逐渐提升公司品牌在当地的认可度，从而缩短同竞争对手的差距。

问：如何考量海外扩产可能引起的人力短缺？

答：分接开关作为一个组装的产品，公司自己匹配的零件种类有近万种，每一台分接开关可能有不同的要求，所以很难完全标准化，基于这种情况，公司组装环节较依赖人工和熟练工。但从公司来看，我们认为公司目前保证生产和产品交付的管理模式较为成熟，公司会匹配各种工装及模具来保证产品装配的一致性，从而缩短员工培训时间，降低装配难度，提高组装效率，这也是产品生产环节很重要的壁垒。

问：美国的市场空间及目前订单情况？

答：美国是海外最大的单一市场，也是公司非常重要的市场。过去两三年公司在美国市场没有主变的分接开关的订单，主要是配网设备的配套订单,但今年开始公司已经开始接到美国市场主变的分接开关产品的订单，这对公司来说有些惊喜，但目前规模很小，仅从一两个月对全年的判断难度也较大，考虑目前的国际形势，这是一种偏脆弱的关系，暂时来看对全年收入影响有限。

问：公司在美国市场的布局进展？

答：目前公司正在进行许多合规层面和法律层面的评估和分析，仍在与律师团队进行持续性的沟通，研究相关政策、法律法规以及税务等问题，以降低进入风险并寻找相对可控的合作模式，各方面达到预期以及条件成熟情况下，公司会推进下一步的工作。这一工作的复杂程度是超乎想象的，前期还需要有很长的准备工作，包括公司也会关注美国选举的走向。现阶段公司会同步进行美国市场的业务对接。

问：东南亚市场的情况及公司布局进展？

答：虽然东南亚市场整体经济体量相对较小，但可能是未来经济增速最快的区域，并且东南亚相比海外其他区域具有距离优势，一带一路政策在东南亚落地也会更快，去年公司间接出口到东南亚的收入占比也较高，因此东南亚市场增量空间潜力较大，公司进行超前布局，计划今年确定建厂方案并推进。

问：公司不考虑在墨西哥建厂的原因？

答：公司在美国市场的难度并不在于距离和成本，本身就是美国政府对产品的特殊的限制所影响，因此除在美国本土以外，墨西哥和中国其实差别并不大，公司是希望真正能够在海外站稳脚跟，因此希望更正大光明的进入当地市场。

问：南美市场情况？

答：南美市场基本保持稳定。与北美相比，南美市场容量有差距，公司在巴西的市场份额已经相对可观。阿根廷市场的发展取决于公司未来的策略。从市场需求及基数来看，目前欧美和东南亚市场是公司更关注的区域。

问：非洲市场的发展潜力？

答：产品需要主要取决于经济总量和人口，因为非洲经济体量有限，所以需求也相对有限，但公司也会持续关注各国的具体情况，实时跟进及评估各个市场的发展潜力。

问：海外市场拓展可能遇到的阻碍？

答：首先在于品牌积累和认可度不足，公司海外发展时间较短，用户使用产品的量和时间都有限；其次可能是政治层面的不确定性，如国际局势变化和个别市场的政策风险，海外市场较为不可控，但如果希望在海外市场有所突破，有些风险是需要去承担的。

问：海外市场主要有哪些领域的客户？

答：变压器使用有载调压开关的需求国内外基本一致，海外的客户结构也与国内相似，终端用户主要是电网公司、工业企业等，但目前的客户结构不代表以后的客户结构。

问：公司同欧洲客户洽谈的情况？

答：公司产品已经覆盖全球上百个国家及地区，同欧洲客户也一直有联系和对接，但目前大部分客户只是小批量采购公司产品，公司在海外市场的发展还需要长时间去验证产品的可靠性及稳定性。

问：公司提出业绩目标是基于怎么样的想法？

答：对公司未来的管理和经营实际都有非常高的要求，这是非常难的目标，可能大家通常理解就是每年固定20%的增长。但从公司制定的业绩目标的时间上也可以看到，这可能不会是一个线性发展能实现的目标，公司的布局等需要时间落地、释放，线性增长是一个过于理想的状态。

　　国内收入每年贡献可能不快但是持续的平稳增长，特高压能够实现市场份额进一步提升；海外市场的收入占比能够明显提升，公司数控业务能够平稳发展以及电力工程业务也能够贡献一些利润，此外还存在一些类似投资等非经常性损益的影响，公司才有机会完成这样的业绩目标，但如果海外进展相对来讲没有那么顺利或者说在关键几年碰到不可控的因素，公司可能完成业绩目标就会比较困难，但公司管理层及员工会尽一切努力朝着这个目标前进。

问：公司的业绩驱动因素主要有哪些？

答：短期主要看国内经济发展、电网投资规模和产业周期，中期将依赖于产品结构的优化以及高附加值产品能否打开市场，长期则看海外市场及检修业务的发展。

问：公司去年国内市场情况及未来展望？

答：去年公司国内收入中网内收入占比约为1/3，剩下的为网外收入，此外间接出口被归类为网外收入，导致网内占比偏低，但实际影响不大。

　　很多去年的网内招标会在今年陆续落地，但具体情况可能下半年才会有比较清晰的认知，但从过往来看，网内两位数的增速已经是一个很高的水平。

　　网外需求是看社会整体投资情况，跟经济发展和社会用电需求相关性较强，这些指标的增长意味着电力需求会增加,近两年来新能源及新能源汽车产业链对投资驱动尤为显著。

　　此外由于公司所在的行业位于产业链上游并且非常细分，需求相当分散，很难准确预见下游需求的具体变化。

问：公司增速同经济形态的关系？

答：公司产品需求主要同宏观经济密切相关，很难预测。同时，除了经济宏观增长，还有驱动这一时期经济增长的产业发展情况，去年行业的快速增长部分是由于前年经济节奏被打乱，导致许多前两年的项目和工程集中在去年开工，包括还有海外的订单，从而带来了需求的集中释放。长期来看，行业的增长一般不会出现很高的增速，更偏平稳和持续的长期增长。

问：公司间接出口国内还是外资变压器厂出口多一些？

答：目前是外资变压器厂略多一些。从技术和制造水平来看国内变压器已经达到全球领先水平，但品牌影响力相对一些全球化的海外公司可能还是会偏弱一些。中国在供应链效率方面具有优势。中国企业正在积极布局海外市场，将出海作为关键的发展战略，未来国内变压器的占比有机会持续提高。

问：如何理解电网招标跟公司网内收入增长不一致？

答：电网招标转化为订单确实存在滞后性，这种滞后性首先是由于电网分批次进行招标，有些下半年的项目往往无法在当年立即转化为订单；其次是从招标到变压器厂去投标、中标，再到排产及最终下订单需要时间，而且会根据项目进展的不同，时间也会有所波动，因此订单的转化会比较滞后。

　　长期看电网会贡献稳定但是不快的平均增速，但与招标水平不一定同步。

问：公司全年情况？

答：现在的时点难以观察和判断全年的情况，考虑到通常行业下半年都是优于上半年的，所以可能等到半年度情况确定后会有更清楚的认识。

问：公司一季度感受到的海外情况？

答：今年以来有一些到公司来洽谈的外国公司，美国市场也开始有订单，但公司去年收入体量较大的海外市场可能由于银行收款问题存在不确定性，需要二季度或者之后去判断影响大小。但公司目前海外市场的份额并没有改变，去年海外收入增长较快更多的还是因为基数、单一市场的爆发以及需求的改变，不能线性外推。

问：公司产品的交付周期？

答：国内基本上是两周到一个月，海外基本上是两到三个月，部分海外订单受定制化或项目进度影响，交付周期接近甚至超过半年。

问：特高压业务进展及展望？

答：公司去年10月底签订了特高压产品批量化销售的订单，目前产品的技术考核已通过，但还没有交付完毕也没有现场投运，后续需要运行一定时间后才能慢慢提升份额。不排除特高压这两年会获得一些很小批量的订单，但对收入可能影响极小。

问：高附加值产品市场及产品突破带来的增量空间？

答：高附加值产品市场规模有限，但公司只要有机会进入，就有信心能够逐渐提升该领域市场占比，但这个过程还需要时间。

问：公司真空开关的情况？

答：真空开关的安全性更高，全生命周期的运维和检修成本要低于油浸式开关，也是公司目前的销售重点。海外竞争对手目前只销售真空开关，长期看这是一个趋势。目前真空开关销量占比约超过四成，收入占比远远更高。

问：真空泡情况？

答：公司目前主要以进口为主，但也有国产替代品牌。真空泡是真空开关中较为核心的部件，但真空开关出货量在公司整体出货量占比较低，价格也比较稳定，对公司整体成本影响较小。现在国内产品性能也不弱于进口产品。

问：公司海外销售模式？

答：公司一般采用直销为主，在一些市场前期发展过程中也会考虑经销商或合作的模式，经销商更多类似于服务中介，提供信息给公司，由公司来直接对接客户，公司未来主要还是通过本地化的部署来实现海外业务的拓展。

问：公司产能利用率情况？

答：近几年公司的整体产能利用率有明显提升，目前组装产线处于相对饱和状态，零部件配套还有余量，随着公司销售规模的扩大以及工艺和程序上的改进，产能利用率有望进一步提升，目前的产能布局已足以应对未来一段时间的市场需求，未来公司随着在建产能、海外扩产以及产能利用率的提升，产能也会逐步提升。实际上过去几年公司员工人数几乎没有增加，但产值增加明显。

问：为什么一些变压器厂会指定使用竞争对手的产品？

答：公司认为从技术参数和整体稳定性的角度公司同竞争对手并没有明显差距，但竞争对手已经在海外分接开关市场发展七八十年，积累了大量的客户和信赖度。公司的产品在国内市场发展几十年，但在国外市场发展时间仍然还短，在当地市场还没有长时间的大批量使用的经历，并且每个市场的行业标准都不一样，也不能直接将国内的成绩来套用到国外市场，而客户极为看重产品的可靠性及安全性，因此要获得海外客户的认可，需要在当地市场有足够的信赖度和大规模运行的经验验证，至少需要5到10年的时间。

问：从电压等级来看公司产品的出货情况？

答：公司产品的需求本身呈现金字塔结构，从台数占比来看，绝大部分都是220kV以下，220kV以上的占比相对偏低。国内国外都是差不多的分布。

问：检修业务情况以及未来的判断？

答：去年公司的检修业务主要是由于受到季节性和人员规模瓶颈的影响。今年公司希望先恢复增长，但具体增速还需结合三季度的情况。

　　未来公司会加大对在线监测产品的研发力度，推进技术手段以实现长期运维和检修，减少对人力的依赖，此外近几年公司也在不断进行产能升级和调整，随着这部分效率的释放，人员调配也会更加灵活，并且随着海外收入及保有量持续提升，检修业务海外会更为稳定。

问：公司配网产品情况进展？

答：上个月公司第一台配网用的电力电子产品已正式挂网试验，目前尚不确定是否能成为批量化产品及固定需求，但公司也看到这为解决目前或者未来配网压力提供了新的思路，但未来是否会继续朝着这个方向发展取决于多方面因素，首先公司要持续优化产品体积和成本，其次电网的设计、改造以及采购等综合情况也将影响发展的方向。目前无法给出确切结论，但已有产品挂网试验是一个积极的信号。

问：如何看公司电力工程及数控设备业务？

答：国内的工程业务，公司会优先考虑在回款效率的情况下适当开展相关业务。海外工程方面，公司需要在海外有一些标志性的工程项目，通过提升公司在当地市场中的品牌知名度和影响力，建立品牌效应以更好地打开当地的分接开关市场，如果有机会可以在海外开展工程业务，其利润率水平也会远远超过国内。

　　数控业务方面，公司会通过尝试走一些差异化竞争的道路，引入一些新的团队和技术，整合现有产品的功能做出定制化程度更高的复合式产品，以此来提升竞争力。公司希望通过5年左右的努力，可以将数控业务恢复到原来上市时的竞争力，但是短期内可能对公司整体营收和利润都不会构成重大影响。

问：利润增速快于收入增速的原因？

答：公司产品结构的优化、全产业链带来的规模效应及收购长征电气以后协同效应的释放等。

问：公司收购长征电气后的情况？

答：公司收购前长征电气的零部件大部分外采，公司收购后后主要对遵义基地进行产业链的配套和完善，可享有零部件成本的附加值，近几年毛利率、销售规模逐步提升，体现了较好的协同效果。未来上海基地主要以高附加值新产品、特高压、海外市场拓展等为主，遵义基地主要以通用型产品制造和销售为主。

问：公司去年第四季度收入和毛利率变化的原因？

答：第四季度收入同比变化不大，环比略微下降，主要是受到下游提货节奏的影响，由于下游项目施工节奏在年底和春节前放缓，客户提货意愿降低，但订单水平同比是增长的。

　　毛利率变化一方面是由于固定开支，去年公司新增很多设备以及进行产线改造，因此收入环比略微减少以及成本不变的情况下对公司毛利率产生影响；另一方面由于第四季度电力工程收入占比明显高于上一年同期及第三季度，电力工程毛利率只有个位数，因此对毛利率会有较大影响。单看电力设备业务毛利率即使受到固定支出增加的影响但下降幅度并不大。

问：公司技术改造和降本增效的空间？

答：公司的自动化率仍有较大的提升空间。公司的零部件、原材料、材料构成和配方等方面都可以通过技术改进来优化，从而提高生产流程和工艺效率。

问：公司原材料构成及对公司的影响？

答：公司使用的是基础原材料，如铜粉、钢锭、铝锭、钨粉、锡粉，环氧树脂等等多种原材料，单项的原料在原材料成本中占比都不大，实际采购额有限。因此，只要不是很长期的整体原材料的价格的持续上涨，对公司整体盈利的影响有限，此外由于加工环节的附加值都在自己公司内部，收入持续增长的过程中成本的波动对公司的影响相对较小，但是如果目前的原材料价格持续增长，成为一个长期因素，就会对公司毛利率产生不利影响。

问：公司今年费用率趋势？

答：从费用率的角度来看，管理费用率相对稳定，销售费用率可能会因海外增长较快而出现相对波动，因为海外销售费用通常高于国内。财务费用在过去几年受汇率影响而有所变动，目前公司没有太大的有息负债，未来会根据业务需要合理负债。

问：公司小额快速再融资公告的目的？

答：公司去年也有发布相关公告。公司本次制定未来业绩增长目标，考虑到为了完成目标会涉及到海外团队建设、建厂和改造升级等支出，以及投资者回报及公司发展等情况，准备快速额度在公司未来发展需要资金行为的时候效率更高。

问：公司是否考虑拓展新业务？

答：公司每年尽调的项目会很多，但在实际投资决策的阶段，会更加的谨慎，我们看项目所关注的重点，第一必须是我们行业相关的，需要能看得懂、看得透；第二，项目本身必须是盈利的；第三项目要有现金流。在这样的情况下，又要有合理的估值可能就会比较少，但是我们不会放弃。未来如果有合适的并购项目，会按要求履行相关披露义务。

问：公司应收账款情况？

答：公司长账龄应收账款主要是之前工程类项目的账期较长，但其实大部分分接开关产品的款项都能在当年收取。目前账期已经逐年改善。

问：公司在海外的资本开支情况？

答：公司在海外主要以装配工厂和销售及服务团队为主，资本开支并不大，并且公司在海外的资本开支是一个持续且循序渐进的过程，不会一次性完成，会根据具体规模、产能需求和人员配置等因素分阶段投入，因此不会出现某一年资金压力特别大的情况。

问：公司对分红的考量？

答：出于从存量现金、融资能力以及公司现有业务发展的考量，目前的分红不会影响到公司发展，也可以使投资者共享公司发展收益，并且即使出现短期业务风险加大，公司对维持现有利润水平也有足够信心，这是公司能够进行更高比例分红的原因。

　　公司未来也会根据2023-2025股东回报规划的指引，每年的现金分红不少于当年实现可分配利润的60%，但具体情况还是要根据当时所处的经营情况和资金需求来安排。

问：如何看待公司的毛利率水平？

答：毛利率的稳定取决于收入的增长和成本的控制。如果一些扩产计划提前并快速进行，新增的折旧和制造费用可能会对毛利率产生影响，并且近几年人工成本、原材料成本等也在持续增加。但总体来说，在收入增长的前提下，通过高附加值产品占比提升以及海外收入占比增加，收入保持稳定和增长，公司有信心维持现有的毛利率水平，但是否增长就要取决于更多的因素;

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