东方基金研究总监李骥：行业背景比估值更重要

　　今年以来，面临复杂的国际经济环境，在连续遭遇特大自然灾害的情况下，国民经济虽有小幅回落，但目前仍保持平稳较快发展，不过经济放缓迹象已经开始显现，主要体现在，一是通胀压力依然存在；二是工业企业生产和盈利增速均有回落。

　　在此背景之下，中国经济下半年将面临这样的困境：一方面是流动性过剩、劳动力成本上升和资源品价格保持高位带来的高通胀压力；另一方面是外需下降、实体投资下降和消费不足可能带来的经济硬着陆的风险。而政府的调控政策不得不在抑制高通胀和保持经济平稳增长两方面小心权衡，政策工具的运用也颇为谨慎。

　　在目前的经济预期下，当前的市场估值已经低于历史平均水平20%，下行的空间有限。原因在于即使政府以短期通胀压力和经济加速放缓为代价，上调能源价格以及未来可能采取的进一步理顺能源价格的措施，这样反而有利于能源使用效率的提高和长期通胀预期的下降，使得经济硬着陆的风险大大降低，对中国经济的长期增长潜力和市场稳定有利。如果通胀能够得以有效控制，政府宏观政策有望出现转向，经济将会见底，股市下跌就会受到抑制，投资机会就会显现。

　　尽管未来中国经济可能有所放缓，我们认为企业整体盈利仍有望保持较高增长。目前来看，前两年宏观调控对产能扩张抑制较强，不会出现产能过剩的情况，企业整体盈利不会出现负增长，由于金融行业盈利依然有增长，预计08年和09年整体企业盈利有望保持在14.9%和10.7%以上。历史告诉我们，股市大幅下跌，意味着未来经济有可能放缓，而经济真正放缓的时候往往意味着投资机会的到来。

　　在经济增长放缓的前提下，投资者对不同行业的增长前景预期决定我们的资产配置，只有行业的宏观经济背景好的股票才能获得额外收益，行业背景比估值更为重要。

　　对于下半年的市场走势，我们的判断是：经过大幅下跌，估值已经基本合理；由于A股市场投资者的散户化特征和大小非减持的压力，市场仍然存在超调的可能；不过下调空间有限，未来股市选股与行业配置格外重要，股市总是不给那些增长前景开始恶化的行业与上市公司溢价。基于此，我们认为积极防御和选择行业背景十分重要，优秀的股票与景气度依然存在的行业有望为投资人带来正回报，在此基础上发掘投资机会，是下半年的重点投资策略。