【导读】《新规透视 公募十观》之第三篇：指数基金迎来差异化监管，举牌（885587）、短线交易可适度豁免，提升指数运作效率
编者按：
公募基金行业基础性制度建设迎来重要一步。实施十余年的《公开募集证券投资基金运作管理办法》(以下简称《运作办法》)启动系统性修订，这是立足资本市场高质量发展要求、紧扣资管行业转型方向开展的一次制度完善，对推动行业由规模扩张向重视投资者回报转变具有深远意义。
从改革导向看，制度优化重在双向发力。一方面，完善权益类产品发行机制，优化指数基金、FOF、“固收+”等产品投资规则，创新基金运作形态，为长期资金入市、丰富工具化产品供给创造制度条件，引导行业树立逆周期（883436）产品布局理念，更好地服务资本市场稳定与实体经济发展。另一方面，持续筑牢监管底线，严格约束投资行为，遏制风格漂移、赌押赛道等乱象，压实基金管理人、基金经理履职责任，健全基金优胜劣汰机制，加大违法违规惩戒力度，推动信义义务落到实处。
制度的调整，贯穿基金募集、投资运作、存续退出全链条，既深刻重塑公募机构经营与投资逻辑，也与广大基金持有人切身利益紧密相关。为系统解读本次制度变革的核心要义、实践影响，本报推出《新规透视 公募十观》系列深度报道，逐篇解读十大修订要点，阐释政策初衷、剖析机遇挑战，全景展现公募行业制度改革带来的深刻变化。
此次修订充分考虑了被动指数基金的运作特点，对完全复制指数的被动指数基金触发收购举牌（885587）、短线交易、减持限制等规定作出适度豁免。同时，本次修订还适度优化增强型指数基金和抽样复制指数基金的交易限制，允许其在指数成份券比例范围内，豁免单一发行人集中度限制。
业内人士表示，近年来，交易型开放式指数基金快速发展，已成为越来越多投资者参与市场的重要工具。本次修订有助于降低指数基金运作中的合规摩擦，提升运作效率、扩大产品容量，更好满足投资者低成本、透明化、多样化的配置需求。
基金行业：新规精准适配基金业态变化助力被动指数基金高质量发展
此次修订基于被动指数基金“完全复制指数、力争跟踪误差最小化、不以控制上市公司为目的”的特点，对完全复制指数的被动指数基金触发举牌（885587）、短线交易、减持等规定作出适度豁免。同时，也适度优化了增强型指数基金和抽样复制指数基金的交易限制，在指数成分券比例范围内，其复制指数部分可不受单只股票持仓比例不超过10%的集中度限制。
易方达基金表示，上述差异化、精细化安排，契合指数产品本质，有助于提升指数产品运作效率、扩大产品容量，推动指数投资在规范基础上持续健康发展。
永赢基金表示，本次修订精准适配基金业态变化，助力被动指数基金高质量发展。2014年《运作办法》出台时，被动指数基金尚处于发展初期。如今基金行业经历了长足的发展，指数基金已成长为重要的底层工具，承载着丰富的策略生态和配置需求。旧规核心关注主动权益基金的运作管理，对被动产品的运作特点考虑不足。此次修订正是对这一结构性变化的制度回应，通过差异化安排进一步强化指数基金作为投资工具和资产配置载体的定位，为指数基金迈向高质量发展新阶段，助力中长期资本入市奠定坚实的制度基础。新规回应行业发展痛点有力解决规模增长与合规约束的矛盾
业内人士表示，本次修订直击行业痛点，助力解决ETF规模增长与合规约束等矛盾。
华泰柏瑞基金指数投资部总监谭弘翔表示，在举牌（885587）和短线交易方面，《证券法》对于举牌（885587）信披和短线交易的规定一度对部分ETF的规模扩张产生制约。当ETF规模达到较高水平后有可能触发举牌（885587），在接近举牌（885587）时，基金管理人可能需要对投资组合进行一定程度的主动调整，以避免真正触及举牌（885587）线，进而也可能影响ETF的跟踪效果。
今年3月，《关于短线交易监管的若干规定》出台，豁免指数基金因申赎导致的交易适用短线交易规定，但对于信披和减持是否视同传统意义上的大股东进行监管并未明确。
此次《运作办法》的修订充分考虑了行业诉求和痛点，通过对信披、短线交易、减持新规适用的明确规定，为基金管理人构建了一个更加清晰透明、更具确定性的监管框架，也为指数基金的发展创造了有利条件。
永赢基金指出，在新规则下，曾出现单只基金因规模较大，持有的权重股接近举牌（885587）线，导致ETF被迫控制申购限额或低配接近举牌（885587）的股票，进而影响指数复制效果。此次针对性的修订，对完全复制型被动指数基金而言，适度豁免举牌（885587）、短线交易等限制，有效降低了指数基金运作过程中的合规成本，进一步提升对指数的跟踪与表征效果。有力拓（RIO）展增强型基金的策略空间和抽样复制基金的布局广度
业内人士表示，对增强型指数基金和抽样复制指数基金，此次制度优化同样具有积极意义，拓展了增强型基金的策略空间和抽样复制基金的布局广度。
永赢基金表示，对增强型基金而言，放宽集中度限制可提升策略灵活度，允许其复制指数部分在指数成份券比例范围内豁免“单只股票持仓不超过基金资产净值10%”的集中度限制，有效缓解了以往权重股被迫欠配，进而产生跟踪偏离、侵蚀超额收益的问题，使基金得以更好地兼顾跟踪效果与业绩超额。对抽样复制基金而言，使基金公司能够更多从市场需求而非运营压力出发规划产品布局，有利于市场涌现更多优质投资工具。
“指数增强和抽样复制基金方面，原来的《运作办法》中能够豁免‘双十’限制的基金仅限于采用完全复制策略的指数基金。随着指数基金相关监管规则确定单只指数成份股权重上限为15%，可能出现部分抽样复制的指数基金或者指数增强基金无法将单只成份股的投资比例提高到10%以上，天然就低配某些成份股，无论是对指数跟踪效果，还是对量化增强策略的设计和执行来说都构成了明显压力。”谭弘翔指出，因此，新版《运作办法》进一步豁免抽样复制指数基金和指数增强基金投资单只股票不得超过基金资产净值10%的限制，这一调整与近年来指数基金的监管框架发展有机衔接，有利于抽样复制指数基金和指数增强基金在更好地控制跟踪误差的同时，为投资者提供有效的跟踪和增强策略。
产品端：利好宽基、行业、主题基金扩容进一步夯实指数基金“压舱石”地位
业内人士表示，从产品端来看，差异化监管直接利好宽基和行业指数基金的扩容，但二者受益维度各有侧重。
永赢基金认为，宽基ETF主要打开规模扩容限制，作为市场“压舱石”，其规模扩张更易触及原有合规边界，豁免规则解除隐性上限后，便于承接社保、保险、养老金等中长期资金配置需求；行业主题ETF则更多打开布局广度，部分前沿行业主题处于发展初期、标的容量有限，基金公司即便看好其配置价值也可能难以布局，制度调整后能够更多地从市场需求而非运营压力出发进行产品布局，为市场提供更丰富的投资工具。更重要的是，监管认可指数基金作为“底层资产”和“工具化产品”的独立定位，愿意量身定制监管框架，这将带来产品供给丰富、投资者体验改善、中长期资金入市渠道拓宽等多重效应，为指数基金迈向更大规模市场奠定制度基础。
南方基金表示，完全复制型指数基金在举牌（885587）、短线交易、减持限制上获适度豁免，增强型、抽样复制型在成份券比例内豁免单一发行人集中度限制。约束放松后跟踪误差与合规成本同步下降，扫清了宽基、行业、主题指数产品扩容的制度障碍，将进一步夯实指数化投资这一权益市场“压舱石”地位。
优化指数产品运作，破除工具产品发展桎梏。对完全复制指数的被动指数基金，在收购举牌（885587）、短线交易、持股减持等环节作出差异化豁免安排，并适度放宽增强型、抽样复制型指数基金的交易限制，扫除指数类权益产品规模扩容的制度障碍，为ETF等工具型产品做大规模打开空间。
国联安基金也指出，该安排契合指数基金跟踪标的指数、不以获取上市公司控制权为目标的运作特征，有助于降低ETF被动跟踪过程中的合规成本，提升被动投资整体运作效率，进一步扩大被动指数产品的运行容量。
基金公司：差异化合规风控落地策略研发与组合构建更贴合多元配置需求
业内人士表示，新规之下，基金公司可依据产品类型搭建差异化的合规与风控体系，并围绕不同风险收益特征与配置需求开展策略研发和组合构建。
永赢基金认为，此前，被动指数基金在合规约束上与主动权益基金适用近乎同一套规则。修订落地后，基金公司可以依据产品类型建立差异化的合规与风控体系，被动产品专注跟踪与表征，主动产品专注选股与超额，后续管理的便利性和质量都有望得到提升。风险与合规控制得以按主动、被动区分对待，有利于夯实不同层级产品的定位。
永赢基金进一步分析指出，此次修订对主动与被动实行差异化的举牌（885587）与合规管理，有效区分了两者的分工边界。对主动选股基金来说，不再因为被动指数基金规模过大而被动卷入举牌（885587）、短线交易等约束。这一分类管理使主动与被动各归其位：被动工具专注跟踪表征，主动投资专注选股与超额，两者在各自规则下独立运作。
在此基础上，指数基金作为底层资产的供给质量进一步提升，投研端也能在更清晰的分工框架下进行策略开发与研究——底层工具越可靠，上层策略探索的空间就越大。制度优化后，基金公司可以围绕不同风险收益特征和配置需求进行策略研发与组合构建，推动指数投资与主动管理之间形成更高效的协作关系。这种分工的清晰化，将提升整个投研体系的服务能力与产品竞争力。
谭弘翔指出，待具体细则落地和基金管理人对新规完全理解、适应之后，其影响有望逐步显现。例如，在举牌（885587）方面，新规的落地，对于部分完全按照指数权重比例配置已经触及举牌（885587）线的指数基金而言是一次“松绑”，但基金管理人可能还不会很快进行组合调整，而是要观察在交易过程中可能产生的一些问题是否有更具体的细则来加以规定，以及将来在实际举牌（885587）和减持过程中是否能够做到全程“无感”，即与正常交易流程完全一致，无须履行额外程序。
“在抽样复制和指数增强基金方面，现在采取上述两类策略的主流产品所跟踪的指数中涉及单个成份股权重超过10%的情况还比较少见，因此新规对存量产品的影响有限。不过，一方面后续有一些大市值新股陆续进入主流指数当中，可能会出现其指数权重超过10%的情形；另一方面，基金管理人也可能开始尝试开发一些原本因为投资比例限制而难以开发的指数增强基金，以丰富此类产品的供给创设，因此此次修订是非常具有前瞻性的。”谭弘翔谈道。
指数基金发展仍有多方面待完善
此次修订为指数基金的高质量发展打开了制度空间，但从行业长期健康发展的角度看，仍有几个方面值得持续完善。
多家大中型基金公司表示，一是加强优质供给，放宽策略指数审批限制，鼓励开发落地特色化的定制指数基金，将特色定制指数、策略指数基金的需求和策略有效性交给市场进行检验。制度约束松绑后，产品供给增加是必然趋势，但“量”不等于“质”，行业可以借此契机，引导基金公司从市场需求出发，加大对策略指数、多资产指数等具备坚实场景和产品力方向的布局，而非扎堆于同质化赛道。优质供给的丰富，才能真正提升指数基金作为配置工具的价值。
二是同步优化退出机制，提升市场迭代与选择效率。产品供给的活力不仅体现在“进”，也体现在“出”。建议进一步降低基金公司自主完成产品迭代的门槛，更加灵活地选择关闭不具备竞争力或潜在增长场景的产品，将资源从低效产品中释放出来，重新投入到市场贝塔机会的发掘和需求服务上。退出机制的顺畅，有助于加速市场优胜劣汰，让真正有生命力的产品获得更多资源。
三是加强长期资金入市的配套制度衔接。指数基金是承接中长期资金的重要载体，但资金入市不仅依赖产品端的供给质量，还涉及考核机制、税收安排、投资比例等多方面制度。例如，放开Y份额纳入、优化保险投资基金的考核与风险资本比例等，都是值得推进的方向。只有产品端与资金端的制度形成合力，“长钱长投”的良性循环才能真正建立。
四是紧跟前沿指数基金创新趋势，开发A股+海外60:40结构的指数产品。香港市场在跨境指数产品创新方面已积累了一定经验并验证了客户需求，沪深交易所可借鉴其产品设计思路与运作机制，结合内地市场特点进行本土化落地。此类产品不仅为投资者提供了全球资产配置的便捷途径，而且可以将国内国外前沿科技核心资产(如人工智能（885728）、智能驾驶、机器人、创新药（886015）等)打包成一键配置的特色投资工具，有助于引导更多海外资金关注并配置A股资产，形成双向开放的良性互动，丰富中国资本市场投资者结构，助力中国核心资产国际化，推动资本市场实现高质量良性发展。
