备战四季度，公私募的共识与分歧
临近四季度，如何在盈利修复的确定性与估值波动的不确定性之间，找到合适的资产配置“解法”？
对此，公私募机构的路径分化愈发清晰：公募秉持“科技+红利”再平衡策略，致力于修复净值；私募则更强调结构分化与自下而上选股，以攻代守。
“四季度结构性行情有望延续，机会或将大于风险”渐成机构共识，但在宏观预期、海外流动性博弈与AI商业化验证的三重变量下，市场的容错率正在降低。“当预期定价让位于盈利兑现，真正的超额收益或许不再取决于对风口的追逐，而是来自对产业趋势与估值匹配度的耐心甄别。”一位基金经理对上海证券报记者说。
共识凝聚变量犹存
经过三季度以来的调整，对于四季度，多家机构在谨慎中多了些期待，“结构性行情有望延续”成为公私募的共识。
“过去几个月，股票市场延续结构性分化。科技成长板块经历调整与修复，传统产业和消费（883434）相关资产的表现则受到需求与盈利预期的制约。市场对产业趋势的关注仍然较高，但产业发展空间并不直接等同于投资回报，买入价格、竞争格局和盈利兑现同样重要。对于长期资金而言，既要理解技术进步带来的变化，也要审慎评估当前估值所隐含的乐观假设。”对于后市，易方达基金权益投资管理部副总经理、基金经理郭杰的态度相对谨慎，他预计四季度市场运行仍将呈现结构性特征，政策传导、企业盈利和外部环境等因素都将影响预期变化。
基金经理依然高度重视宏观、海外等因素。“我比较关注四季度的美联储政策和国际油价，这些预期的变化会影响北美和亚洲主要资本市场的流动性，进而影响A股和港股的风险偏好。但机会也来源于此，一旦宏观扰动的不确定性消除，特别是油价出现见顶回落的迹象时，可能是一次不错的做多机会。”南方基金旗下南方人工智能主题混合（005729）基金经理罗安安说。
好买基金研究中心统计19家私募的最新市场观点发现，多数认为A股大概率延续结构性行情，行业与个股层面或进一步呈现再平衡趋势。
“四季度A股上市公司的业绩有望持续修复，尤其是持续兑现盈利的科技股或将出现反弹。但也要看到，四季度市场面临两大宏观因素的考验：一方面，若美联储连续加息，且单次加息幅度超过25个基点，那么要警惕流动性风险；另一方面，若国际油价持续处于高位或进一步冲高，全球需求将受到压制。”畅力资产董事长宝晓辉坦言，四季度市场可能会迎来不错的反弹窗口，结构性机会丰富，但要紧密跟踪宏观情况。
星石投资认为，8月以来市场风格已有所平衡，做多非AI板块的机会成本明显下降。展望后市，四季度市场整体或将保持震荡上行，结构性机会表现会优于整体指数，市场风格有望保持均衡。
科技分化订单为王
无论是从仓位还是从产业趋势来看，科技投资依然是机构关注的重中之重，但板块内部分化或将在所难免。
“参考历史情况，进入四季度，一些高预期高估值板块往往会显著调整，这既是资金获利了结也是低位布局明年的机会。因此，四季度科技投资要优中选优，对于已充分反映2027年预期的标的，可适当降低仓位。同时，一些已充分调整且2027年景气度有望拐点向上的板块值得重视。总体而言，科技主题产品可在板块内部进行再平衡。”罗安安表示，其看好的方向包括AI Agent爆发带动应用创新的产业趋势，以及国产半导体（881121）加速扩产带来的机会。
易方达科技创新（007346）基金经理蔡荣成表示，科技板块在经历上半年的大幅上涨和三季度的回调后，正经历从“预期驱动”到“兑现驱动”切换后的全面检验。市场对AI的认知正在有规律地收敛——从关注“产业有没有”，到关注“公司赚不赚钱”，再到关注“能不能持续赚钱”。认知的收敛最终会带来定价的收敛，业绩验证的过程本身就是定价重新排序的过程。“我们仍然会沿着供需格局寻找机会，关注景气度持续、供给紧缺的环节，以及竞争格局清晰、具备持续盈利能力的公司。此外，AI驱动的量价齐升正在向更多行业扩散，带来的再定价机会可能尚未被市场充分认知。”蔡荣成说。
浑瑾资本创始人李岳表示，在下一个应用场景尚未打开的前提下，明年头部科技公司1.5万亿美元至2万亿美元的资本开支，需要的ARR(年度经常性收入)可能会达到6000亿美元至7000亿美元。如果仅靠单个应用场景支撑，挑战相当艰巨。
对此，域秀资本董事长冯刚并不担心。他认为，AI的发展依然会持续，产业增长斜率向上，只是陡峭程度不会一直延续，“股价调整反映的是AI向上斜率的波动，而非结束”，由拥挤交易或杠杆交易导致的调整或已接近尾声。
板块轮动多元配置
当前，机构正在深度挖掘科技之外的市场机会。
三季度以来表现亮眼的创新药（886015）板块，其长期逻辑进一步得到机构认可。嘉实基金大健康研究总监郝淼预计，四季度乃至明年，创新药（886015）产业链景气度仍将持续向上。创新药（886015）“出海”态势有望延续，将带动上游研发生产外包企业和科研服务企业的需求持续转暖。此外，随着技术加速突破，AI制药的重要性也在提升。
“AI是CXO(医药外包服务)项目发展质量与速度的催化剂。AI在设计与学习环节具有颠覆性优势，但构建与测试环节无法被算法替代：分子须经过湿实验验证后才能推进至临床阶段，由此形成‘管线爆发—安评需求增加—临床CRO(医药研发外包组织)受益—CDMO(医药合同研发生产机构)订单扩张’的传导链条。”郝淼表示，医药尤其是创新药（886015）研发周期（883436）长，具有不确定性，从管线推进到业绩兑现需要时间，板块也难免出于临床数据等因素出现短期波动。但短期波动并不改变产业中长期向好的趋势，创新药（886015）产业的“质变”才刚刚开始。
重阳投资合伙人寇志伟表示，科技板块依然值得关注，“一些尚未汇聚共识的细分赛道或存在机会”。
星石投资称，两大方向值得关注：一是AI产业链、半导体（881121）等具有产业驱动的科技成长板块；二是传统核心资产，即供需格局持续向好的行业、深度调整的传统龙头企业，以及具有全球竞争力的制造业企业。
星石投资还关注大内需板块的机会：一方面，随着支持政策稳步落地，内需板块盈利改善的基础不断夯实；另一方面，部分内需龙头公司的股价已经过充分调整，从中长期视角来看，这些公司存在估值修复的空间，头部优秀公司有望率先受益。
