编前语：指数化投资正成为资本市场深化改革的关键枢纽，在《促进资本市场指数化投资高质量发展行动方案》指引下，我国指数化投资进入“质效双升”新阶段。为把脉ETF高质量发展，央广网推出ETF对话录栏目，锚定高质量发展使命，追踪投资新动向，共筑指数投资新生态。本期ETF对话录（总第八期）关注港股科技板块。
央广网北京9月28日消息（记者 宓迪）数据显示，截至9月28日收盘，恒生指数报24642.51点，上涨0.54%，今年以来下跌3.85%；恒生科技指数报4296.00点，下跌0.37%，今年以来下跌22.12%。对比来看，2025年全年，恒生指数、恒生科技指数分别上涨27.77%、23.45%。
近期全球资本市场迎来美联储时隔三年多的首次加息，港股又将何去何从？下阶段港股科技板块哪些细分赛道值得关注？带着一系列问题，央广财经记者近日专访了工银瑞信基金经理刘伟琳。
美联储加息对港股有何影响？
公开资料显示，当地时间9月16日，美联储宣布将联邦基金利率目标区间上调25个基点，使基准基金利率从3.50%至3.75%上调到3.75%至4%。这是美联储自2023年7月以来时隔三年多的首次加息。
香港金融管理局17日亦发布声明，宣布将基准利率上调25个基点至4.25%。
“金管局跟加是制度动作”，刘伟琳对记者表示，决议落地不等于新一轮“开放式紧缩战役”。联储时隔三年多首次加息25bp、全票通过，声明偏强、点阵偏鹰，是事实。但会前加息已高度计价，港股次日低开后回补、随后反弹，说明冲击主要是情绪与仓位再平衡，不是基本面拐点。
“9月17日，高盛（GS）策略师发表观点认为市场目前定价的约四次累计加息明显偏多，本轮加息周期（883436）实际落地次数更可能为两次。我基本同意高盛（GS）的观点。”刘伟琳表示，真正过满的是“路径”，不是“一次加息”。高盛（GS）策略侧的关键逻辑是：股指在加息周期（883436）起点附近常有承压，但历史上一两年维度多数仍能修复；更重要的是，利率市场已把未来多个季度的进一步收紧打进价格，鹰派惊喜的门槛被抬高——后续若只是“再加一次或数据依赖”，资产对利率的敏感度会下降，而非线性恶化。
刘伟琳表示，高盛（GS）利率视角亦显示：市场累计加息预期普遍高于其自身路径判断（美欧等多地“市场在虚线上方”），这与“定价过满”一致。高盛（GS）中国交易台在会前亦强调：短期因市场定价不得不跟上9月加息，但从经济基本面看上调联邦基金利率的理由并不充分，中期仍倾向2027年重回降息节奏——这与“四次加息预期过头”同向。
“地缘是通胀与加息曲线的共同外生变量，而不是永久常数。” 刘伟琳判断，本轮加息叙事高度绑定能源（850101）与中东风险溢价。由于中选的压力，美伊冲突与胡塞扰动或在中选前出现阶段性缓和、重新组织，将同时削弱：油价→核心通胀粘性→联储“再鹰”的理由，以及风险资产的地缘折价。反过来，若冲突长期化，才是“连续加息+估值压制延长”的主风险。
“联储是分母扰动，内地盈利是分子主锚。”刘伟琳认为，对港股而言，联系汇率下金管局跟加基本利率，港美息差与折现率会阶段性收紧流动性溢价；但本地最优惠利率未必同步上调，信贷成本传导是分层的。历史经验也提示：鹰派维持后港股短期承压、中期仍看大陆盈利修复。
国证港股通科技指数有何特点？
与恒生科技指数一样聚焦港股科技板块，国证港股通科技指数亦是受到市场关注的指数之一。从定位来看，国证港股通科技指数选取30只市值较大、研发投入较高且营收增速较好的科技龙头上市公司证券作为指数样本，以反映港股通科技领域上市公司证券的整体表现。
“国证港股通科技指数与恒生指数相比的区别主要有三点”，刘伟琳表示，一是投资范围方面，相比于恒生科技，港股通科技还加入了生物科技，主要包括创新药（886015）及CXO产业链。
谈及主要原因，刘伟琳表示，中国的创新药（886015）产业链经过十年左右发展，已经进入了成果爆发期，最近几年BD交易频发，在研管线已经开始加速追赶美国。更加关键的一点是，创新药（886015）行业的需求方面是刚需，随着人均GDP增长以及老龄化加深，人们对医药健康的需求逐年增加，因此，创新药（886015）行业是一个长坡厚雪的赛道。
“第二点是个股上限，相比于恒生科技8%的个股上限，国证港股通科技的个股上限达到15%。”刘伟琳表示，“对于这一点，我们的考虑是，在整个AI发展进程中，头部互联网平台虽然在不同阶段收到的影响有所差别，但由于其资金、人才的优势以及经营壁垒的确定性依然较高，终局的获利概率较大，因此个股上限高有利于投资者在整个过程中获取更高的收益。”
刘伟琳介绍，第三点是，恒生科技包含部分没有入通的股票，用的是基金公司的QDII额度，在某些时间段投资者的申购有可能会受到基金公司QDII额度的限制。国证港股通科技指数包含的只有入港股通的股票，不会受到基金公司QDII额度的限制。
对于希望通过ETF布局港股科技市场的投资者，刘伟琳建议，在AI高波动的市场上，用ETF布局港股科技相对更适合：指数化底仓+分批+波动预算的模式，而不是一把梭、也不是天天做波段。工具上优先选宽基科技ETF（515000），慎重考虑主题过窄、流动性差的小品种。
另一方面，对于需要关注的风险，刘伟琳认为主要包括AI产业发展节奏不及预期、美伊冲突等黑天鹅事件引发的美元流动性风险，以及AI产业链中部分环节估值过高风险等因素。
“AI产业链将进入新一轮价值重构”
近年来人工智能（885728）产业快速发展，而国证港股通科技指数兼具AI硬件和AI应用方向，怎么看下阶段走势？港股科技板块又有哪些细分赛道值得关注？
刘伟琳表示，安迪比尔定律揭示IT产业重要的增长机制：硬件持续提升性能，软件持续膨胀功能，两者交替升级，推动生态链滚动扩张。传统PC时代是“芯片性能提升—软件吃掉性能—用户被迫升级—再推动下一轮硬件迭代”的闭环；AI时代，这一逻辑并未消失，而是从Wintel演化为GPU—大模型—AI基建—AI应用的多层螺旋。
“映射到股票行情内部，自2023年以来AI产业同样围绕‘业绩确定性’主线，在产业链不同环节之间完成了几轮清晰的接力：从上游确定性先行，到中游平台承接，再到下游有业绩应用扩散，同时又反向拉动新一轮上游需求，形成螺旋式接力。近期硬件趋势放缓，看好应用路径扩张后业绩兑现带来新一轮的‘云+大模型’的中下游应用链表现。”刘伟琳说。
刘伟琳认为，当前AI产业更像站在移动互联网时代的2010年—应用希望破土而出，硬件兑现高成长性。目前虽然还未到AI算力全面跑输应用的时间，但AI渗透率不断提升和OpenClaw等产品的出现，已经展现出些许互联网时代2011-2012年爆款点状的特征，AI应用有望进入从主题投资向成长投资的过渡期。而参照互联网（2013-2015年）传媒和计算机爆发，AI基础设施完善和渗透率提升充分，将会促进应用需求突破和用户规模高速扩张，成为超额收益的核心来源。
“我们预计AI产业链将进入新一轮价值重构。模型层因同质化竞争与Token价格下跌而难以维持稳定的护城河壁垒，价值预计将向掌握算力调度权、客户关系与场景入口的云和应用迁移。”刘伟琳对记者表示。
对云厂，刘伟琳认为，此前仅少数几家头部闭源大模型掌握着用户入口和定价权，云厂商叙事是作为基础设施提供商，既要承担重资产投入，又需要面临增量利润向模型厂转移的双重压制。但随着能力快速趋同、开源逼近闭源、Token价格“坍塌”，闭源模型在80-90%的工作场景必要性被迅速侵蚀，AI调用面临着重要转变。即选择一个高智能模型解决所有问题，变为80%低成本模型做执行+20%高智能模型做决策。因此，模型之间替代越容易，云厂商预计将越能获得企业客户的模型入口调用权和定价权。
刘伟琳表示，过去二十多年，云计算（885362）的主导逻辑是非常清晰的：规模扩张—单位成本下降—价格持续下移—再以低价获取更多客户。但随着Token消耗量的爆发式增长，叠加上游硬件缺口催化，26H1云从过去20多年“以价换量、持续降价”的通缩范式，正式切换到“AI需求驱动、资源稀缺定价、能力溢价定价”的结构性涨价周期（883436），并有望在2026-2027年保持。而国内头部云厂拥有较强的定价权、资源储备和客户黏性，将会是本轮涨价周期（883436）的直接受益者，同时涨价带来的利润提升有望在H2逐步体现。
“我们测算以头部云厂标的为代表的云计算（885362）+大模型板块当前动态市盈率分位数为55%，AI应用市盈率分位数10%左右，相较于高拥挤度的芯片/光模块/服务器/液冷（市盈率TTM分位数分别为91%/93%/95%/95%）更具有性价比。”刘伟琳表示，往后看，随着AI Agent时代催化云计算（885362）和大模型量价齐升的商业化兑现，行业基本面逻辑或将不断强化，但目前云厂商的盈利能力和弹性尚未充分反应。而若AI商业化、平台盈利修复和流动性共振，则有机会进入更强的趋势反弹。
刘伟琳对记者说，AI的发展进程来看，AI模型、AI硬件、AI云、AI应用是螺旋上升的，在投资过程中都有机会。但从安迪比尔定律来看，这一轮由AI coding引发的AI投资热潮中，AI模型与AI硬件增速更快，但高增速的预期已经体现在股票估值中，一旦兑现不及预期可能会引发估值进一步下探；云与应用仍然估值不高，未来相对更加看好，但估值修复仍然需要密切关注应用落地的节奏。
