富国基金/供图 |
“安全资产变贵了，资产配置的难度正在增加。”谈到当下的投资环境和大类资产配置，富国基金固定收益投资部副总经理武磊用这样一句话概括。
这句话背后，是“固收+”投资正在发生的一场深刻变化。随着利率中枢不断下行，过去一些资产配置策略的效果不如以往，债券端能提供的安全垫逐渐变薄，同时股债之间传统的对冲关系也有所减弱。对“固收+”基金经理而言，资产配置的难度明显提升，过去相对粗线条的管理方式，需要转向更加精细化的组合管理。
“固收+”精细化管理升级
进入低利率环境后，武磊对“固收+”管理的一个明显感受是，过去一些资产配置策略的效果有所减弱，对组合管理精细度的要求也随之提高。
首先是债券端。武磊从宏观利率研究入行，他强调，即使债券收益率整体处于偏低位置，纯债投资对“固收+”组合绩效依然重要，仍可关注信用债、超长债等结构性机会；同时，具体券种的选择也会显著影响最终投资绩效。
更明显的变化则出现在权益端。武磊坦言，过去债券能够提供较高收益时，权益部分更多承担适度增厚的功能；随着债券收益率下降，对权益操作的要求也在不断提高，虽然权益资产在其管理组合中的占比并不高，但他近年来投入权益研究的精力明显增加。
在武磊看来，精细化并不意味着简单增加某一类资产的仓位，而是要不断比较不同资产之间的风险收益比，把自上而下与自下而上结合起来：债券端需要更加重视不同券种的选择，并进行更精细的久期管理，权益端需要更深入地研究行业与个股，组合层面还需要在仓位、风格和资产之间进行平衡。
理顺三层权益投资框架
武磊的框架大体分为三个层次：最上层是对市场大势和风格的判断，其次是行业配置，最后再落实到个股选择。
第一层决定“往哪里走”。A股历史上波动较大，市场处于上行还是下行阶段，会直接影响组合的仓位中枢；与此同时，不同阶段占优的风格也并不相同，比如市场相对偏弱时，他会更关注价值、红利等方向，但也不会完全放弃成长；当流动性充裕、产业趋势明确时，则会提高对成长风格的关注。
第二层解决的是“买什么行业”。在武磊的框架中，不同行业对应的研究方法并不相同，成长行业更看重景气趋势，同时结合估值、交易拥挤度等因素判断性价比；周期（883436）行业则更加关注产品价格趋势，因为周期（883436）股股价与产品价格往往高度相关；到了价值板块，他可以接受低增长甚至小幅负增长，但盈利底线至少需相对清晰。
最后一层才落实到公司。武磊一方面强调“周期（883436）思维”，认为公司很难完全摆脱产业趋势；另一方面也相信企业层面的阿尔法，同一个赛道中，不同企业家和企业的能力禀赋，最终可能走出完全不同的发展路径。因此，在多数情况下，他更偏好基本面扎实、长期经营品质经过验证的公司，尤其在中大型市值公司中寻找确定性；对于成长领域部分产品稀缺、产业卡位较好的小市值公司，也会在研究充分的情况下参与，但仓位会与研究深度和判断信心相匹配。
对于一只“固收+”产品而言，这套框架还需要再加上一层“组合约束”。武磊并不追求在单一风格或单一行业上做到极致，即便非常看好某一方向，也会适度保留其他配置；个股层面同样控制集中度，以降低单一判断失误对整个组合的影响。
对今年AI产业链的参与，武磊从去年开始逐步关注国产算力，今年初又在海外算力经历调整后增加关注；随着产业研究进一步深入，他将关注范围扩展至半导体设备（884229）、半导体材料（884091），以及受益于服务器功率提升的电源、液冷等环节。同时，他也保留了对电力设备、机械、有色等板块的关注。
风格再平衡渐近尾声
武磊认为，今年以来市场风格变化，并非简单的热点轮动，而是受到宏观基本面和流动性环境等多重因素影响。当前银行间市场流动性整体较为充裕，广义流动性传导效果仍需观察。成长和顺周期（883436）方向或继续分化，但阶段性走势仍会受到交易拥挤度、海外流动性等因素影响。
这一逻辑在二季度曾得到较为充分的演绎，科技成长板块持续走强，进入下半年，受交易拥挤度和海外流动性等因素影响，市场表现出现再平衡，科技成长有所回落，红利、价值等此前相对落后的方向迎来修复。
武磊认为，这一轮阶段性的风格再平衡或逐步进入尾声。该观点主要基于：基本面分化与产业趋势未出现明显变化，海外流动性环境的边际变化已经充分演绎。对于下一阶段市场，风格或再次出现一定程度的“回摆”，广义成长有望重新获得相对优势。不过，这并不意味市场会重演二季度高度集中的行情。
对于近期表现较强的红利和价值方向，武磊的态度趋于谨慎。他认为随着市场回暖，部分纯防御板块的超额收益恐难持续。相较而言，他更关注受国内因素影响相对较小、定价逻辑更加全球化的品种，包括有色、装备制造、船舶航运，以及部分受出口驱动的化工（850102）行业。
当前市场主线不清晰，武磊倾向于适度控制仓位，提高行业配置的均衡度，关注科技成长板块调整后的机会，同时保持对其他方向的跟踪。即使判断某一风格可能阶段性占优，他也不会将组合过度集中于单一风格或行业。
