微雨润寒

　　2026年3月资产配置月报

　　核心观点

　　2026年2月，全球不确定性反反复复，风险偏好呈现分化。在特朗普关税被美国最高法院裁决无效、美方宣称特朗普3月底访华、俄乌谈判缓慢推进、月末最后一日中东局势转至军事冲突等事件接连发生下，全球风险偏好跌宕起伏，先转强后转弱。全月来看，全球权益市场呈现分化，亚洲、欧洲与新兴市场股市普遍上涨，而美股科技泡沫担忧仍存下整体呈现调整。商品等风险资产也整体分化，有色金属在流动性冲击后底部修复，形成震荡区间，原油在美伊冲突下持续上涨。全球避险资产则普遍走强，中债、美债与黄金等避险资产价格均震荡上涨，美元指数也呈现反弹。

　　当下地缘政治局势仍在发酵，全球处在极大的不确定性当中，中东冲突、俄乌谈判与特朗普关税走向难辨，海外避险情绪或时有反复，流动性挤压随时出现，致全球大类资产波动加剧。但美元实际流动性并不紧张，各类风险资产若受事件冲击大跌或出现更多的布局机会，而贵金属兼具避险与货币金融属性仍为相对最安全的资产。抛开短期内的全球不确定性，中期来看，海内外宏观基本面仍在修复的周期当中，叠加国内两会召开后，宏观政策预计逐步铺开，人民币资产依然具有韧性，国内权益市场仍在上涨趋势中，而中债也有交易机会。

　　境内市场方面，权益震荡不改上涨趋势，债市收益率或区间内波动加剧。股指仍有上行动力，但地缘冲突爆发显著影响市场板块中短期分化逻辑，结构性行情中，能化、贵金属概念、半导体、通信、商业航天等方向布局机会较多。货币市场流动性预计维持充裕，债券市场在多空因素共振下或呈现区间内波动加剧，静待长债交易与短债配置机会。信用债收益率下行至低位后，建议适当止盈，同时配置3年以内的中短久期品种，保持中性仓位，以获取票息收益。

　　海外市场方面，多重利空之下港股仍将震荡磨底，恒生指数表现相对较强，美股或阶段性企稳。美元指数或暂延续偏强震荡，但下行趋势中其进一步反弹空间有限。美债收益率在区间低位或暂易上难下，但长短债延续分化，可逢收益率走高配置。商品市场预计分化，贵金属与有色金属或延续高位偏强震荡，但波动将加剧；石油等能化品种先加速走强，后随着事件冲击缓和或回落；国内反内卷等产业政策托底下，部分化工商品或易涨难跌。

　　一、2月宏观回顾

　　国内经济数据整体分化，政策预期逐步乐观。2月，尽管PPI同比降幅由-1.9%进一步收窄至-1.4%，但受春节错位影响，CPI同比增速由0.8%大幅下降至0.2%；同时，经济先行指标也呈现下行，制造业PMI由50.1%大幅下行至49.3%，回落至荣枯线以下；而新增社会融资规模虽较去年同期有所增长，但主要得益于政府债发行靠前，而新增信贷规模依然不及去年同期。节前国内政策预期偏中性，多省份下调2026年GDP增长目标，市场一度对年内基本面增长转向悲观；节后随着两会召开时点临近，以及上海等地发布地产支持政策，宏观政策宽信用预期呈现好转，降准降息等货币政策宽松预期也增强，市场宏观预期整体改善。

　　全球不确定性加剧，地缘政治摩擦进一步发酵。月初，美国政府再陷停摆，但持续时间短暂；美国经济数据呈现分化，短期内美联储降息预期依然偏弱，美国国内科技泡沫担忧持续，风险偏好趋弱。春节期间，特朗普关税政策被美国最高法院判处无效，尽管其可通过其他途径继续加征关税，但暂时缓和了关税问题带来的全球避险情绪。至月底，美国与重要油气生产国的摩擦进一步发酵，美伊谈判缺乏进展，在月底冲突升级演变为热战，美以军事袭击伊朗，全球避险情绪再度升温。但另一方面，美方称特朗普将于3月底访华，中美关系短期内预计维持平衡，国内市场受负面影响相对有限。

　　二、2月市场回顾

　　货币市场

　　短期资金价格整体均衡，中期资金价格稳中有降。2月，央行继续积极呵护流动性，月初增量续作1000亿元买断式逆回购与3000亿元MLF，同时提前开启14天逆回购，配合7天期逆回购持续向市场投放流动性，应对春节现金需求高峰。此外，尽管2月债市供给依然不低，但大行积极买入短债，市场流动性维持充裕，税期与跨节资金面波动均可控，短期资金价格维持均衡。而实体融资需求整体变化不大之下，中期资金价格也呈震荡小幅下行。

　　A股市场

　　指数触底回升，热点板块分化显著，防御性板块涨幅居前。春节前，资金止盈及避险需求增加，市场呈现震荡整固走势，防御性板块阶段性占优；且AI泡沫讨论持续引发资金对于美股科技龙头未来业绩增长前景的担忧，美股科技股表现不佳亦对A股科技股投资风险偏好产生负面影响，市场整体成交额缩减。春节期间，外盘市场表现良好，节后A股指数高开高走修复节前跌幅，全A指数再创新高；沪深两市成交额中枢回升至2.5万亿左右，市场整体交易活跃度显著回升。节后热点板块仍呈现较强结构性：涨价题材持续强势，AI算力方向反弹， AI应用、影视、旅游等节前关注度较高的方向遭资金抛售，表现弱势。

　　债券市场

　　2月，利率债收益率在区间内先下后上，信用债配置资金进一步拉久期下沉。上半月，受到海外地缘政治摩擦反复影响，全球风险偏好趋弱，国内避险情绪走强；同时，国内基本面数据表现不强，部分省份下调全年GDP增长目标，而央行货币政策宽松预期提升，央行节前积极投放流动性，配置与交易资金买入意愿持续增强，节前债市空头积极平仓，致收益率在节前呈现显著下行。节后，随着两会临近，市场政策预期走强，风险偏好修复叠加配置资金增配意愿边际减弱，债市收益率呈现回升。2月信用债市场在摊余债基等配置力量进一步进场的情况下，5年以内AA及以上的信用债收益率均小幅下行，3-5年AA+和AA品种整体下行幅度为3-4bp，3年以内AA信用债收益率均下行约4bp，投资者进一步通过拉久期下沉获取票息收益。

　　境外市场

　　美股指数分化，大型科技股震荡调整带动纳斯达克指数调整，传统行业占比更高的道琼斯指数冲高回落仍收涨。受汇率、大模型竞争格局变化等因素影响，2月港股互联网巨头震荡下行，带动恒生科技指数创年内新低，恒生指数小幅收跌。2月，美国经济数据分化，PMI、通胀等经济数据表现强于预期，降息预期维持偏弱，叠加部分美元资产需求修复，致美元指数呈现区间内反弹，但在流动性整体转松之下，美元指数反弹幅度有限。而美债收益率随着全球流动性担忧消退，需求呈现修复，尽管降息预期仍然偏弱，但美国国内科技泡沫担忧仍存致风险偏好持续走弱，带动美债收益率显著下行。贵金属与有色在全球流动性恐慌的急跌之后前期堆积筹码得到置换，尽管2月降息预期不强，但地缘政治局势依然反复之下，贵金属与有色呈现震荡修复，而原油在美伊冲突持续下延续反弹走势。

　　基金市场

　　基金业绩方面，股票指数型基金平均回报0.84%，偏股混合型基金平均回报1.04%；纯债产品中，中长债基月度回报0.17%，优于短债基金（0.13%），优于货基（0.09%）；“固收+”产品中，可转债基金平均回报1.17%，混合债券型二级基金平均回报0.33%。2月公募基金新发规模906亿元，远高于2022-2025年间的历年同期水平，其中混合型基金发行规模超预期，远高于22年以来的历史同期值，指向中期市场情绪乐观。

　　三、3月市场展望

　　01

　　货币市场

　　短期资金价格或均衡偏松，中期资金价格预计维持宽松。3月，全国人民代表大会召开，有望提高全年政府债发行额度，若3月政府债发行节奏加快，或给资金面带来一定程度扰动；但央行呵护态度依然积极，届时流动性投放或加力，甚至可能配合货币政策进一步宽松，从而维持资金价格的均衡宽松态势。此外，尽管宏观政策持续出台中，但实体融资需求仍在底部修复过程中，中期资金价格也有望维持宽松。

　　02

　　A股市场

　　指数震荡不改温和上行趋势，冲突概念及AI算力等方向将持续活跃。春节后市场整体回暖，增量资金持续入场，市场韧性增强，股指仍有上行动力；但地缘冲突爆发显著影响市场板块中短期逻辑：石油、天然气等资源品价格短期大幅上涨，将刺激油气资源公司及开采设备公司股价上涨；避险情绪将刺激贵金属价格波动，引发概念板块股价异动；冲突导致部分航线中断，将对航空机场、旅游等板块产生阶段冲击，等等。另外，业绩披露季临近，叠加国产AI大模型表现亮眼、商业航天产业加速发展等产业利好刺激，半导体、通信、商业航天等方向仍将持续活跃，有望形成趋势性热点。

　　03

　　港股市场

　　多重利空之下指数仍将震荡磨底，恒生指数表现相对较强。港股估值仍低，据数据，恒生指数的市盈率约11.8倍，市净率约1.2倍，恒生科技指数的市盈率约20.6倍，市净率约2.7倍，在中美股市指数中估值较低，且当前估值水平仍处于其历史低位，未来潜在空间大。但地缘冲突、汇率及AI产业竞争格局变化等因素影响之下，港股在情绪面和资金面上仍承压，3月港股指数仍将处于震荡磨底状态；另外，传统顺周期方向表现预计较强，使得恒生指数相对抗跌，恒生科技指数仍未出现见底信号，建议继续观望等待市场企稳。

　　04

　　债券市场

　　利率债收益率或区间内波动加剧，信用债低位震荡，可适当止盈。月初海外风险事件的发酵，使债市收益率呈现低开，但区间底部收益率进一步下行空间或已有限。全国两会召开，全年赤字预算与政策节奏预计维持积极，叠加月末特朗普即将访华，有助于国内风险偏好的修复，而节后债市配置资金增配意愿有所放缓。同时，随着政府债发行节奏的加快，市场对供给担忧或也有定价，收益率或先呈现回升。另一方面，部分基本面数据或仍偏弱，货币政策宽松预期有望再起，而中东等地区的局部热战或仍会发生，债市收益率上行后也不乏交易机会的出现。当前信用债各期限等级的收益率和利差均下行至近1年低位，性价比偏低，同时3月伴随地方债发行量环比回升，信用债发行明显修复，以及银行理财面临季末回表压力，由此信用债在三月份出现调整的概率较大，因此建议可适当止盈，保持中短久期和中性仓位，待收益率上行后再择机配置。

　　05

　　美元指数

　　美元指数或震荡偏强，人民币汇率或暂呈稳定。近期美国公布的部分经济数据偏强，其中通胀数据回升迹象加剧市场担忧，短期内就业数据若不大幅走弱，美联储降息预期难有提振，市场中性预期最近一次降息将在7月，而美元指数的下行空间也会因此暂时受限。同时，中东冲突仍在发酵，美国对油气地区的控制意图若成功，则美元指数或迎来进一步的反弹；且3月若美股情绪有所修复，美元资产需求或呈回升，也有助于美元指数延续偏强走势。另一方面考虑，当前美元流动性十分宽松，或限制美元指数的涨幅，尤其是美伊冲突若有其他大国加入干涉，则不排除美国再现冲击美元信用的情况，而致美元指数转下行。综合来看，美元指数或暂在区间内偏强震荡，而人民币资产在国内宏观预期整体偏强与央行外汇政策干预之下，或暂维持稳定。

　　06

　　美债市场

　　美债收益率或在区间底部震荡回升，但收益率下行趋势中仍可逢高配置。部分经济数据偏强叠加对通胀的担忧，美国3月降息的概率较低，美债收益率在月初位置接近前低，或暂难进一步向下突破。同时，若3月科技担忧缓解、就业数据不弱，叠加特朗普关税政策延期方案暂被最高法院驳回，美股有望回升，也会推动美债收益率回升。但当前美元流动性较为宽松，或会限制美债收益率的上行幅度；而年内美联储仍有降息空间，美债收益率震荡下行的趋势不变，短债收益率逢高配置的确定性依然较高。此外，3月若地缘政治局势再有发酵，不排除美债收益率盘中急转下行，带来较好的交易机会。

　　07

　　商品市场

　　大宗商品在分化中波动加剧。尽管黄金仍在上涨趋势当中，但在美元指数短期反弹之下，黄金涨幅或暂受压制；同时，3月地缘政治局势或仍有反复，海内外不确定性事件较多之下，黄金高位波动或将加剧。有色金属在美伊战争影响到部分品种供应之下，或先呈上涨，但美元反弹也一定程度会暂时制约有色涨势，尤其是当前贵金属与有色市场资金集中度仍然较高，若事件冲击带来的影响消退，或致其高位显著调整，波动加剧。此外，石油与部分化工品种受美伊局势的影响，供给端受冲击也暂呈显著反弹，但若后续局势缓解这些品种或出现调整，但部分化工品种在国内反内卷等宏观政策支撑下预计调整有限，整体仍在上涨趋势中。

　　08

　　基金市场

　　逢低布局权益多头产品及含权“固收+”品种，风格上或仍以科技占优；私募策略中，建议关注量化选股和CTA策略。

　　注意事项

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