作者简介

　　周育红，女，管理学博士，华南理工大学经济与金融学院教授，研究方向：创业投资。

　　刘贤铤(通讯作者)，华南理工大学经济与金融学院博士生，研究方向：创业投资。

　　曾莹莹，女，经济学硕士，任职于厦门市同安区财政国库集中支付中心，研究方向：创业投资。

　　摘要：在创新型企业亟需融资而政府引导基金仍有资金沉积的背景下，容错机制能否平衡创新型企业高风险特征与财政资金安全性要求，提升政府引导基金对企业的支持质效？本文基于政府引导基金管理办法文本分析和政府引导基金投资事件研究，发现：(1)容错机制为企业创新提供了试错空间，能显著促进企业创新“量质齐升”，且在中小微、成长期、获得地方产业政策支持企业中，以及管理机构属国资、基金行政设立层级较高的情形下作用更显著。(2)容错机制影响了政府引导基金管理机构的投资决策，显著降低了创新型企业的资金约束，从而提高了企业创新水平。一方面，尽职免责条款能避免将不可控因素导致的项目失败归因于管理机构，激励管理机构敢于投资、企业敢于创新；另一方面，投资失败容忍程度规定了政府引导基金可接受的最大资金损失比例，能为企业创新提供相对宽容的资金使用环境。(3)相较单独实施尽职免责制度，同时设置投资失败容忍程度的成效更显著。(4)随着投资失败容忍程度提高，企业创新数量和质量均先上升后下降，呈现倒U型关系；失败容忍程度设置需平衡创新激励效应与道德风险问题。本文丰富了政府引导基金内部运行机制的相关研究，也为积极落实容错机制、促进企业创新提供了实证支持。

　　关键词：政府引导基金；容错机制；失败容忍；尽职免责；双重机器学习；企业创新

　　引用格式:周育红,刘贤铤,曾莹莹.政府引导基金容错机制促进了企业创新吗？[J].证券市场导报,2026,(2):3-15.

　　研究背景

　　企业作为我国创新活动的主要承担者和新质生产力培育的关键主体，其创新发展备受关注。政府引导基金作为支持企业创新的政策工具，投资具有高风险的初创企业与财政资金保值增值的要求存在矛盾。管理机构在投资决策中面临较大压力，一旦发生投资失败导致国有资产流失，相关管理人员将面临责任追究。政府引导基金这种问责机制，虽然能在一定程度上保证资金安全，但也不可避免地制约了管理机构的投资积极性，造成其资金闲置。

　　为解决资金沉积问题，包容失败、鼓励创新，2019年国务院发布《关于推广第二批支持创新相关改革举措的通知》，提出推动政府股权基金投向种子期、初创期企业的容错机制。我国逐步推动容错理念向制度化、机制化方向落实，政府引导基金容错机制能否提高企业创新水平值得关注。

　　研究内容与研究结论

　　促进企业创新是政府引导基金的政策目标之一，那么政府引导基金实行容错机制能否促进被投企业创新？不同的投资失败容忍程度对企业创新的激励效果是否存在差异？本文收集并整理了政府引导基金相关管理办法及其参与的企业投资事件，利用双重机器学习模型考察了政府引导基金实施容错机制对企业创新的影响。

　　研究结论如下：

　　第一，政府引导基金实施容错机制能显著提升被投企业创新数量和创新质量。相较于仅有尽职免责制度，同时设置投资失败容忍程度对企业创新的促进作用更明显。投资失败容忍程度与企业创新呈现倒U型关系，即政府引导基金适度容忍失败，将提高企业创新水平；而无限制过度容忍失败，将不利于企业创新。

　　第二，容错机制具有投资激励效应，能有效推动政府引导基金的“敢投”作为，通过提高企业获得的实际资金，推动企业创新“量质齐升”。

　　第三，从企业特征看，容错机制对企业创新的促进作用在小微型企业、中型企业、成长期企业以及获得地方产业政策支持的企业中更显著；从基金特征看，行政设立层级较高或管理机构属国资的情形下，容错机制对企业创新的促进作用更显。

　　研究建议

　　第一，鼓励用于创业投资的政府引导基金在管理办法中设立容错机制，以平衡监管要求和市场化运作。在制度推行上，主管部门应对秉持长期主义的合规投资给予正面评价，自上而下营造“敢于容错、善于容错”的制度环境，加快推动容错机制的建设与落实。在容错体系上，落实容错的同时应避免容错标准“一刀切”，可依据基金发展阶段、行业特性与项目周期等建立分级分类管理体系。在容错程度上，不宜盲目设置过高的阈值，应因地制宜寻找并维持“激励创新”与“风险约束”平衡的最优区间。一方面，在政策上明确免责边界，如规定投资决策流程合规、投后管理尽责等前提条件，对合规“失败”依规豁免，对违规损失也应依规问责，保证将容错资源集中于具有高外部性的战略创新领域。另一方面，容错机制应与清晰的事前约定、事中监控及事后评估程序绑定，避免过度容错引发道德风险问题。可推动建立信息公示与追溯制度，将免责理由、失败成本等定期向社会公开，接受公众、同行与审计多维监督，从而防止“容错”变“纵容”。

　　第二，进一步完善政府引导基金对管理人员的考核办法。当前政府引导基金管理人员考核侧重于短期财务绩效与国有资产保值增值的硬性指标，限制了管理人员在投资决策中的灵活性与创新性。在保障国有资产安全性的基础上，应注重评估政府引导基金投资的政策支持性、产业发展导向性的情况。应以鼓励政府引导基金“有作为”为导向，结合尽职免责与明确容错程度来完善相关管理办法，推动政府引导基金制定阶段性的投资计划，明确产业投资方向，通过有序开展政府引导基金投资项目，有效避免资金闲置。此外，可按需合理设置投资“不作为”“乱作为”的负面评价指标和监管目标，进一步激发管理人员的创新活力与长期投资思维。

　　第三，因地制宜地实施“靶向”松紧的容错试点。在强化程序合法性监管的基础上，基金管理的重心应放在建机制和激活力，应注重评估政府引导基金投资的政策支持性、产业发展导向性的情况。一方面，由上及下加快推动各级政府引导基金试点免责边界明确的容错细则，适当放开投资失败容忍范围。另一方面，优先推进投早投小、深度承担地方产业发展的引导基金建立健全容错机制，因地制宜地设置容亏率，加快形成基金能容错、企业敢创新的良性循环。

　　研究创新

　　第一，丰富和拓展了政府引导基金内部运行机制激励企业创新的相关文献。在现有研究中，尚无文献从被投企业层面明确探讨容错机制的创新效应。本文深入研究了政府引导基金容错机制对企业创新的影响，并揭示了基金容错机制中实行尽职免责和不同投资失败容忍程度对微观企业创新的作用差异，为建立健全政府引导基金容错机制提供了重要启示。

　　第二，不同于已有研究主要基于上市企业数据研究政府引导基金与企业创新的关系，本文以政府引导基金扶持对象中更具代表性的非上市企业为主要样本，为容错机制政策效能评估提供更贴近实践的依据。

　　第三，本文进一步拓展了容错机制政策效能的研究边界，考察了容错程度与企业创新之间的非线性关系，并从政府引导基金投早投小、管理机构产权性质、政策重点支持产业和基金设立层级方面检验了容错机制对企业创新的作用差异，为优化管理机制、提升创新激励效能的政策制定提供了针对性经验依据。

　　写作体会

　　在经历数量与规模的快速增长后，当前政府引导基金正处于由规模扩张转向提质增效阶段。探究如何规范引导基金运作，提升其对创新发展的支持质效，具有重要现实价值。本研究以非上市企业为主要实证样本，数据获取与处理难度较大，从选题确定到最终成稿历时弥久，我们也更深刻地认识到容错机制的设立及规范对基金运作与企业创新的意义，期望本文能为后续相关议题的探索提供有益的线索与启示。

　　伏案耕耘终有回响。文章得以刊发于《证券市场导报》，特别感谢编辑部老师及匿名审稿专家以严谨的治学态度和深厚的专业学识，对本文的论证与实证设计提出的宝贵意见。正是在此过程中，文章的逻辑缜密性与论证深度有了实质性提升。编辑部在审稿和编校中展现的严谨作风与专业高效令人钦佩。谨此祝愿《导报》学术长青，办刊品质日臻卓越。

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