央企是国民经济的重要支柱，科技是最具潜力的投资板块。央企与科技双联动，是国家科技创新体系建设、实现科技强国战略的抓手。那么，如何把握央企+科技投资双机遇？捕捉国家高质量发展的投资机会？

　　8月5日，融通基金指数与量化投资部总经理何天翔、基金经理吕寒，深度解析央企科技创新领域的投资机会。

　　核心观点

　　何天翔：

　　央企的关键词可以概括为四个：经营稳健、高分红、科技创新投入和社会责任价值。

　　科技领域本身具有强烈的创新性、成长性和定价能力。因此，在央企估值提升的过程中，科技板块将发挥领头羊或重要推动器的作用。

　　央企科技与红利板块的主要区别在于，尽管两者都较为稳健，但央企科技受外部因素影响较小，受政策和市场催化剂的正面影响较大，而红利板块则可能更多受到外部市场波动的影响。

　　吕寒：

　　中证诚通央企科技创新指数编制时采用了研发投入视角、专利产出视角、人才激励视角等方面的三个指标进行综合评分，筛选出50只成份股。这些指标既符合科技特性，又符合央企特性。在选择成份股时，还考虑了权重的分散性，对个股权重设置了10%的上限，以减少波动性，使指数更加稳健。

　　当前时点“顺势而为”，投资央企科技主题是较好的选择，理由有三点：市场不确定性下的央企稳健性、当前估值的吸引力以及跟随国家政策方向的投资确定性。

　　直播实录

　　主持人：各位观众朋友好。非常感谢大家来到我们的直播间，在我的右手边是我们今天直播间的重磅嘉宾之一，他是我们融通基金指数与量化投资部总经理何天翔，我们还有另外一一位嘉宾，因为正在出差，所以线上参与直播，他是我们融通基金的新生代基金经理吕寒。

　　我们今天的直播主题是“央企+科技，捕捉双机遇”，何总，您猜我们为什么要关注这个主题？

　　何天翔：我觉得很重要的因素应该是央企和科技比较匹配。

　　主持人：我们的大屏幕上，可以看到融通中证诚通央企科技ETF，今天是我们这只产品的首发日。该产品包含两个核心元素：央企和科技，也是我们今天讨论的重点。

　　我们首先来讨论央企。央企对许多人来说可能比较陌生，或者存在一些刻板印象，认为它们属于不太具有吸引力的板块。我们选择这样一个板块进行投资的原因是什么？同时，我想请教天翔总，您是如何看待央企所代表的投资机会的？

　　何天翔：我们先来探讨央企的基本情况。央企通常给人一种距离感，可能是因为它们与我们日常生活相对遥远，同时关于央企的信息研究也不够充分。今天，我想从几个方面来介绍央企的情况。

　　央企主要集中在国计民生、国家安全和科技领域，以及一些传统周期性和制造业板块。目前，国资委下有97家央企集团，央企下属上市公司共有380家，总市值约达20万亿元。如果包括财政部等部委及中央政府控股的其他央企上市公司，总数将超过400家，市值约占全市场的1/3。尽管央企数量不多，仅占全市场上市公司数量的一小部分，但它们贡献了全市场约50%的利润和50%以上的分红。这些数据显示，央企是一个被低估的板块。

　　央企的第二个特点是高分红。央企在周期性基础设施、金融和地产领域的权重较大，而在消费和医药等板块的权重较小。然而，在科技板块中，央企的权重实际上相当大，这为我们今天讨论的央企科技创新指数提供了重要依据。

　　我们还注意到，最近新上市的央企主要集中在新经济和科技领域，不再局限于传统行业。

　　央企的关键词可以概括为四个：经营稳健、高分红、科技创新投入和社会责任价值。

　　一是经营稳健：央企多处于成熟产业，经营稳定、现金流和利润相对稳定，股价表现也相对稳定、波动率较小。

　　二是高分红：央企具备分红能力，国资委和其他部委对央企分红有明确的要求和考核，因此央企的股息率普遍较高。

　　三是科技创新投入：央企在研发支出、增速以及专利数量和质量方面，远超市场平均水平，尤其在科技领域。

　　四是社会责任价值：国资委较早提出对央企社会责任的要求，央企在ESG方面的披露率和评分水平都远高于市场。

　　最后说到央企的投资机会。因为央企本身被低估，国资委提出对央企进行新的考核，包括市值管理的考核，所以央企整体的估值提升空间很大。这些因素都为投资者提供了独特的投资机会。

　　如何提升央企的估值水平？具体来说，我们可以从科技视角来理解这一问题。央企板块中，科技类股票或科技创新板块的权重相对较高。同时，整个市场更倾向于给予科技类股票上市公司更高的估值，因为科技领域本身具有强烈的创新性、成长性和定价能力。因此，在央企估值提升的过程中，科技板块将发挥领头羊或重要推动器的作用。

　　这就是我关于央企基本情况的梳理。

　　主持人：其实近年来国家出台了一系列的政策，来促进央企上市公司质量的提升。那么究竟这个政策催化的效果怎么样？想请教一下吕寒总，给大家分享一下现在央企有什么样的变化。

　　吕寒：我将结合几个关键点来谈论央企的发展情况：

　　首先，从基本面来看，近年来央企的净利润增速表现出显著的变化。特别是在国务院国资委提出从“两个约束”到“一利五率”的指导方针转变后，央企的ROE（净资产收益率）和盈利增速在一定程度上已经超越了市场平均水平。

　　其次，从去年开始，融通基金联合股东诚通证券发起了“聚焦新质生产力·走进央国企”系列调研活动。截至目前，先后调研走访了近60家央国企上市公司，了解这些企业在可持续发展、科技创新、产业控制和安全支撑等方面的优秀实践。以我们最近访问的山东的一家公司为例，我有两点直观的感受：一是厂区生产过程高度自动化，我们几乎看不到工作人员；通过一个类似电视上看到的中控大屏幕，可以监控每个生产环节，及时提示风险并有流程化的处理机制。

　　二是在园区内我们没有闻到任何刺激性气味，这表明他们在防止环境污染和践行可持续发展方面，尤其是在ESG领域做出了大量实践。同时，他们在科技创新领域也做了大量的工作——改进生产工艺，使生产过程更加环保，并在产品中增加高新技术含量。

　　再次，回到我们的指数——中证融通央企科技创新指数。大家可能已经注意到了，我们的指数走势相对于同类指数年化收益高、波动小、估值低，具体可参考以下数据。

　　以上是我对央企科技创新指数的三点介绍。

　　主持人：谢谢吕寒总的分享。我们已经探讨了一些关于央企的内容，那么也想探讨一下科技。科技其实大家并不陌生，从早期的新能源、光伏、半导体到AI，都是市场上层出不穷的热点。但是跟央企相结合的话，请天翔总跟大家分享一下会有什么不一样的特点。

　　何天翔：举国体制下的新型科技创新与传统科技之间存在着根本的区别，这一点是我们经过深入研究后才发现的。

　　近年来，国家科技创新逐渐重回视野，特别是在“十四五”规划中提到的新型举国体制。这意味着国家科技创新以国家力量为主导，强调自主研发、安全可控，甚至开发出其他国家所没有的科技。这与购买、改良外国技术的方式有本质的不同，也是新型科技创新与传统科技的一个根本区别，这种区别在投资上也体现得很明显。

　　第二点，传统科技可能给大家的印象是赛道化，例如半导体、光伏、新能源等领域，民营企业在其中发挥了重要作用。相比之下，新型科技创新可能更综合、更具战略性，不急于追求短期利润，其定位与传统科技不同。

　　第三点，国家科技创新除了具有重要的战略意义外，还得到了明显的政策支持。国家发布了大量关于科技创新的政策，并在科技领域投入巨大。公开数据显示，在“十三五”期间，中央企业的研发投入年均增长14.5%，2022年和2023年两年的研发投入都超过了1万亿元。此外，2024年国有资本用于支持科技创新的比例将达到83%，表明国有资本的主要投资方向是科技创新。

　　具体到投资上，传统科技波动性更大，央企科技相对稳健，其中2019~2023年ROE分别为10.85%、8.68%、11.04%、10.79%、10.36%。

　　主持人：咱们从刚刚天翔总的分享中也能听出来，确实最近央企在科技这条赛道上是下了很多功夫的。但是我也想问一个比较直白的问题，央企真的能做到科技创新吗？所以想请教一下吕寒总，对此您是怎么看的？

　　吕寒：央企在科技创新领域应该扮演领头羊和先行者的角色。国资委等强调了科技创新在支撑国企三大作用中的重要性。从消费者的角度来看，央企和民企产品的科技感受是不同的。例如，消费者可能会感受到扫地机器人的高科技，但可能不会意识到家中稳定供电背后的科技创新——电网公司在智能电网上的创新和突破，是院士团队和高学历人才努力的结果，这是央企科技创新的具体体现。

　　民营企业可能更多地在产品端进行创新，如手机和扫地机器人等，这些创新容易被消费者感知。而央企的许多创新行为，尤其是涉及国家战略的部分，普通消费者可能难以直接感受到。这可能导致人们对央企科技创新存在一定的理解偏差。

　　央企科技创新其实就在我们身边，但由于习惯了它的存在，人们可能会忽视其投资价值和机遇。中国诚通集团等发布了一系列央企指数，包括中证诚通央企科技创新指数。该指数的编制旨在服务国资央企，同时发掘央企板块中优秀上市公司的长期投资价值，填补了市场空白。

　　在协助编制中证诚通央企科技创新指数时，我们遵循了一些基本原则，如结合国家战略和央企特征，采用创新的编制方式。科技创新不局限于科创板或创业板，而是存在于整个市场，包括成熟板块中的企业。在编制方法上，我们首先界定了科技创新的范围，不仅包括TMT，还有高端制造、通信技术、国家安全、人工智能、半导体等九个行业。

　　我们采用了研发投入、专利产出和股权激励三个指标进行综合评分，筛选出50只成份股。这些指标既符合科技特性，又符合央企特性。在选择成份股时，我们还考虑了权重的分散性，对个股权重设置了10%的上限，以减少波动性，使指数更加稳健。这些就是我们编制央企科技创新指数的核心方法。

　　主持人：咱们指数在编制过程中，也遇到了很多困难，也提出了很多创新点。那么关于编制的三个指标，你刚提到的研发支出、专利指标以及股权激励，为什么会想到要选取这三个指标？也想请教一下。

　　吕寒：我将从衡量专利的角度，结合我的企业创新研究经验，来谈谈对创新的衡量问题。我的研究领域，包括学位学术论文以及博士学位论文都是围绕这一主题。

　　在现有研究中，衡量企业创新能力主要有两个维度：一是投入端，即研发投入；二是产出端，即专利产出，包括发明专利、实用新型和外观设计。

　　在编制指数时，我们选择了专利而非研发投入作为衡量标准，原因有两点：首先，研发投入不是财务报表的标准指标，其披露过程存在一定的调整空间；其次，研发投入虽然是创新的必要条件，但并非充分条件。从研发投入到产出成果，再到创造企业利益的过程不仅链条长，而且是串联的，其成功概率是逐步降低的。

　　具体来说，如果每个环节的成功概率都是90%，那么整个链条的成功概率将大大降低。因此，如果仅使用研发投入作为衡量标准，可能会导致投资组合的波动性较大。

　　这也解释了为什么一些科技创新指数在采用研发指标时，会加入市值质量因子以平滑波动。但这种平滑实际上降低了指数的创新性，因为加入其他变量之后，就形成了一个综合因子，而非直接按照研发投入排序。

　　我们的中证诚通央企科技创新指数则更为纯粹和明确。我们从央企科技股票池中，选择了创新能力最强的前50家上市公司，仅使用了专利数量和专利质量这两个指标。这两个指标能够科学有效地衡量企业的创新行为，并且在央企科技股票池中，它们具有明显的区分度。

　　具体来说，选择专利数量和质量较高的公司，与专利表现较差的公司相比，未来收益明显更高。因此，我们总结如下：

　　使用专利来衡量企业创新，一是可以更稳定、客观地评价企业的创新行为。

　　二是这两个指标直接关联到超额收益，即阿尔法收益。通过这种方式，我们能够更准确地捕捉到具有创新能力的公司，为投资者提供具有超额收益潜力的投资标的；

　　第三，我认为更为重要的原因是，国资委一直倡导企业要实践和体现价值观。专利产品从研发到为企业带来利润的链条相对较短，且具有较高的确定性。我们手中的专利，只要能够转化为产品，便能直接促进企业的盈利，这非常有利于企业价值的创造。这是我对专利重要性的补充看法。

　　接下来，我想重点解释股权激励，它实际上是公司治理的一种安排。股权激励能够显著提升公司的治理水平和员工的激励效果。它能带来什么好处呢？它能确保企业能够稳定地进行长期创新。股权激励实质上是一种业绩绑定机制，它使管理层更加专注于长期价值的创造。

　　我们通过测算发现，实施了股权激励的公司样本在未来一年、两年或三年的专利数量上，相较于未实施股权激励的公司样本，呈现出更高的增长。同时，这些公司在未来的研发投入也更多。因此，我们综合这些指标，一方面选择了历史上专利数量和质量较好的公司；另一方面，通过股权激励事件的加成，包括该事件的影响，我们的投资组合在未来也能展现出较强的长期创新能力。

　　综上所述，股权激励作为一种有效的公司治理机制，能够促进企业长期稳定地进行创新活动，从而为企业带来持续的价值增长。通过这种机制，我们的投资组合能够确保长期稳健成长。

　　我想再补充一些内容。我经常听到有人质疑，央企能否实施股权激励？大家普遍认为，由于涉及国有资产，央企实施股权激励可能存在难度。这种说法既对也不对。

　　确实，对于央企集团或一些传统的央企上市公司来说，实施股权激励可能较为困难。然而，在科技类的央企控制上市公司中，国资委是非常鼓励实施股权激励的。自2016年以来，国资委已经颁布了多项政策文件，鼓励中央企业控制上市公司，尤其是科技类企业实施股权激励。这实际上是为了解决科技类企业业绩与创新之间的关系问题。

　　众所周知，股权激励的实施对考核对象有强制性的要求。例如，在未来若干年内，公司的利润增长、收入增长或企业的市场价值需要达到一定的提升标准。因此，在实施股权激励的上市公司中，通常有较好的业绩和企业增长保障。这很好地解决了从研发到专利，再到业绩增长之间的正向关系。

　　我们也进行了大量的检验。实施股权激励的公司，其研发投入和专利数量都会有所增加和改善。同时，这些公司的净利润增长和股价表现也更为出色。因此，无论是从理论上还是实践上，股权激励都为我们解决了为何要使用这一指标进行指数编制的问题。股权激励与央企中的科技企业非常匹配，而与其他类型企业则不那么匹配。这为我们的指数编制提供了一个很好的工具。

　　主持人：我了解到，这三个简单的指标其实并不简单，它们背后蕴含了指数编制团队的深思熟虑和辛勤努力。我看到评论区有朋友询问能否介绍一下两位基金经理。在这里，我向大家介绍一下，坐在我右手边的是融通基金指数与量化投资部的总经理，他拥有厦门大学经济学硕士学位，从业经历超过16年，投资管理经验超过9年。他管理的产品，如融通深证100等，都是非常有代表性的指数产品。

　　与我们连线的吕寒总是经济学博士，拥有超过6年的从业经历，0.8年基金管理经验，是我们指数与量化投资部非常优秀的新生代基金经理。非常感谢大家对两位基金经理的关注，并希望大家能够继续支持他们。

　　回到正题，我们听到了两位基金经理对指数编制过程的介绍，确实体现了创新性和科学性。具体到实践中，也是如此。

　　请教一下天翔总，具体的投资机会体现在哪些方面？

　　何天翔：我最重要的观点是，央企科技与传统科技存在显著差异，特别是在科技创新领域。从近两年开始，我们认为科技投资领域已经迎来了国家科技和央企投资的新时代。

　　央企科技创新被视为科技创新的国家队，这是我们今天最想强调的投资价值所在。为了支持这一观点，我提供一些数据进行解释。央企科技与传统科技在实践上存在显著区别，央企科技的成长更为稳健，与传统科技相比，后者的成长波动性更大。

　　我们观察到一些数据，例如据统计，2024年中证诚通央企科技创新指数一致预期净利润增速约为13%，这与其历史年度利润增速相匹配，年均增长率大约为10%，显示出其稳定性。此外，一个有趣的现象是，该指数的年度收益与其年度利润增速高度正相关，这在许多板块或指数中并不常见，甚至可能是不同步的。两者之间的正相关系数非常高，达到了0.8。这表明该指数在科技投资领域适合长期投资，是耐心资本的理想选择。

　　关于科技估值，大家普遍认为科技板块的估值都很高，例如TMT行业目前的估值水平可能达50倍甚至更高。然而，我们这个指数目前的市盈率（PE）仅为22倍，这在所有科技板块中算是估值水平非常低的位置。

　　以上是我对央企科技创新指数的几点补充。

　　主持人：谢谢天翔总的分享。也想请教一下吕寒总，这只产品是科技主题的，跟别的科技指数相比，它有什么样的特点和区别？

　　吕寒：感谢主持人。在指数编制过程中，我们参考了中证指数公司已有的50多份科技创新指数的编制方案，归纳了这只科技主题产品的几个特点如下：

　　首先，正如刚才所提到的，我们投资的是央企科技，即科技创新的国家队，我们选择的是具有较高稳健成长能力的标的。

　　第二，我认为，重要的是我们的科技创新“纯度”较高。与其他指数相比，我们没有加入成长市值因子，而是仅使用了专利数量和专利质量作为指标，这符合我们部门提出的指数编制的十六字方针，即“特征鲜明、方案创新、收益良好、监管合规”，为投资者提供了标签清晰、所见即所得的主动指数投资工具。

　　第三，我想谈谈收益。毕竟，大家在选择产品时，往往关注历史收益水平。我们也进行了汇总：数据显示，截至今年6月30日，诚通央企科技创新指数自基日（2019/12/31）以来上涨28.64%，大幅优于科创50（-28.79%）、创业板指（-6.28%）等科创类指数同期表现。也就是说，在过去4年半的时间里，我们相对于科创50指数取得了近60%的超额涨幅。这是更为重要的一点。

　　如果拉长视角，可以看到在不同年份，我们的指数收益情况与市场表现基本同步。在市场上涨时，我们能够跟上；在市场下跌时，由于我们的估值较低和央企的经营稳健性，我们的指数波动或回撤率显著低于竞品。例如，在过去的4年半中，我们指数的最大回撤率为36.37%，显著低于科创50指数的60.89%。

　　主持人：了解。过往走势确实令人心动，当然咱们也要说过去业绩不代表未来表现。但是确实也很好奇，为什么这一指数能表现如此优秀？也想请天翔总给我们分享一下业绩归因，当然咱们也是按照惯例不提个股，就提一些细分板块的情况。

　　何天翔：首先，我们关注业绩表现。吕博士已经介绍了风格暴露方面的情况。我们计算了指数的因子暴露度，发现该指数在成长和市值因子上有较高的正向暴露。这符合预期，因为科技类板块的市值暴露通常较高，与传统科技板块相比，央企科技的整体市值相对较大，尽管并非大很多。

　　此外，该指数在估值和波动率两个指标上表现出有趣的特点。估值和波动率的暴露度较低，表明指数具有低波动性。与通常波动较大的科技类指数不同，本指数呈现出负向的波动率暴露。在估值方面，尽管科技板块通常被认为估值较高，但本指数的估值暴露水平却是负向的，这与许多其他指数存在显著差异。

　　具体到行业归因分解，即指数收益的主要贡献者和拖累者，我们进行了计算。正向贡献较大的行业包括电力设备和新能源、通信、有色、汽车和基础化工。这些板块对指数的正向贡献较为显著。

　　相反，负向贡献较大的行业是计算机和电子，这两个板块的相对负贡献更为突出。这与传统的科技板块主要集中在TMT（科技、媒体、通信）领域有显著的不同。这些数据为我们提供了指数收益贡献的详细情况。

　　主持人：谢谢天翔总的数据分享。想请教吕寒总，因为投资不光看投资空间，也要看投资时机。您觉得现在是一个好的投资科技创新的时机吗？

　　吕寒：在权益投资中我们也强调“顺势而为”，即遵循国家鼓励的方向。国家政策的扶持不仅能促进企业经营表现的提升，也能使投资行为更为稳健。

　　针对主持人的问题，我认为在当前时点投资蓝筹科技成长股是较好的选择，原因如下：

　　首先，当前环境的不确定性较高。央企稳健的经营和利润的确定性正在得到市场重新评估。例如，今年初红利产品的上涨就反映了市场对确定性资产的追捧。尽管随后由于拥挤度提高而有所回落，但这正体现了市场对确定性定价资产的追求。

　　其次，从估值角度来看，目前估值水平相较于我们指数的历史分位处于较低分位区间。在这一时间点投资这些指数，相对于高位时点，可以以更舒适的位置进入市场。即使资产质量上乘，过高的估值也可能影响投资体验。而目前，市场估值处于近期的相对低位，这可能是一个良好的投资时机。

　　第三，跟随国家鼓励的方向进行投资，可以增强内心的确定性。从我们指数的历史表现来看，也证实了这一点。

　　综上所述，我主要强调了三点：市场不确定性下的央企稳健性、当前估值的吸引力以及跟随国家政策方向的投资确定性。

　　主持人：了解，我觉得您的顺势而为，说得特别好。有这样一个指导方针，可能更容易做好投资抉择。那么我也是想请教一下天翔总，因为现在市场整体风格还是偏红利的，从去年一直演绎到现在，也没有结束的趋势。那么站在当下时点，您怎么看待科技板块未来的演绎方向？

　　何天翔：我很高兴你愿意将红利和科技两个板块进行比较。这可能反映了目前大家关注的焦点是红利和科技这两个看似不太相关的板块。但实际上，红利和央企科技之间确实存在相关性。

　　为什么这样说呢？因为两者都是相对稳健的资产。红利板块本身具有防御性，提供股息保障，而央企科技板块则具有稳定增长的特点，并且受政策和事件驱动的影响较大。然而，红利板块可能受外部因素影响较大，尤其是在公用事业和银行之外，煤炭、石油、钢铁、有色、化工等行业在红利板块中占有较大权重。这些板块的走势往往受大宗商品价格或全球因素影响。

　　近期，由于这些板块的回调，红利指数也出现了较大幅度的调整。相较之下，央企科技板块的特点则有所不同。央企本身属于较为稳定的板块，向下的空间相对有限，波动性较小。如前所述，政策支持、资金流向以及各种催化剂在央企科技板块中较为丰富，使得该板块在当前时点既不拥挤，又具有较大的盈利潜力。

　　所以，央企科技与红利板块的主要区别在于：尽管两者都较为稳健，但央企科技受外部因素影响较小，受政策和市场催化剂的正面影响较大；而红利板块则可能更多受到外部市场变动的影响。

　　主持人：请问天翔总您还有什么补充？

　　何天翔：我补充一下未来的发展方向。首先，在现有基础上，我们将继续丰富产品线。我们的基本依据和原则一定是与国家战略和重大政策保持一致，这是一个自上而下的方法。其次，我们必须确保这些产品符合央企的自身特点。即使某项战略是国家的重点，如果央企与之不是特别匹配，我们在编制指数和开发产品时也会面临一些客观因素。

　　同时，我们开发的指数应成为投资者的良好工具，帮助他们进行有效的资产配置。具体方向上，一方面，我们已经编制了一些央企板块的指数，并计划继续这一工作；另一方面，我们可能会将视野扩展到整个国企板块，考虑央企与国企结合的更大范畴，开发新的指数产品。

　　此外，我们也可以考虑在境外市场，如在港股或港股通范围内，开发一些符合国家战略和央企特性的指数，为投资者提供更丰富的有效投资工具和标的。这大致是我们未来的发展思路。

　　主持人：感谢两位嘉宾的精彩分享，谢谢关注。

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