鹏华基金基金经理黄鑫:跌跌不休何处是底

　　嘉宾：鹏华基金基金经理黄鑫

　　主持人：王晶

　　从998点到6124点，A股市场走过了28个月的牛市征程，从6124点到2199点，熊市调整也已持续了11个月。如果说中国股市中牛短熊长是一种常态，那么跌幅已经超过60%的市场究竟还要调整多久？后市会否继续下跌呢？鹏华基金管理有限公司盛世创新拟任基金经理黄鑫日前作客本报《财经对话》，他认为：未来经济调整可能还将持续一段时间，但股市的调整是有可能先于经济调整结束的，在目前的估值水平下，对市场的中长期走势可谨慎乐观。

　　调整结束已可期

　　主持人：市场节节下跌，地量频现，您认为调整何时结束？操作上应如何应对？

　　黄鑫：市场从6124点展开的调整根本原因是由于美国的次贷危机和世界经济的放缓，而最近几个月的加速调整则是由于以下原因：一、外部环境有了新的变化，主要是起源于美国的次贷危机现在已经感染到欧洲、日本以及其他的发达国家，比如，欧盟二季度经济首次出现负增长；再比如，二季度日本的出口出现了多年来的首次下降。二、我们国内最近几个月的经济数据并不是非常好，特别是国内拉动经济的两大支柱（房地产和汽车产业）最近几个月出现了比较大的下滑，使得投资者对未来企业的盈利、成长有更差的预期。反映到最近公布的中报上，一些上市公司的盈利增速下滑，整体市场盈利增速相对于去年水平有较大的下滑，所以加剧了投资者对于未来上市公司盈利业绩的担忧。三、奥运行情未如期出现使投资者对市场更加失望。

　　对于未来，我认为经济调整还将持续一段时间，因为我们上一轮经济周期从2002年算起持续到2007年，这轮上升周期结束后按常理来说需要一到两年的调整期，所以从目前看，经济调整的时间可能还会持续。但同时我们也必须要注意到，股市是经济的先行指标，在去年股市出现调整时其实经济的基本面还是非常好的，所以现在并不意味着股市的调整一定要等到经济调整结束后才能结束。目前整个市场的平均估值水平在16倍左右，相对去年最高点40多倍的估值已经下降非常之多，这与成熟市场已经接轨甚至有所低估，所以说，长期困扰我们的估值过高的风险已经在这轮调整中得到非常好的释放。另外，随着经济数据的下滑，政府可能会出台很多经济政策，比如减税、推进产业调整与升级、放松信贷等等，一旦实现，这些都会改变投资者的预期。我们认为，预期发生改变了，股市就有可能停止调整。

　　综上，尽管市场短期内还会出现波动，但我对市场中长期的走势持谨慎乐观的态度。操作上应该把控制风险放在第一位，在资产配置上合理控制自己的股票仓位，保持较低的仓位，选股上尽量选一些受经济周期波动影响比较小的公司或者行业，从中长期的视野进行投资，尽量回避短期的投机。

　　主持人：与我们毗邻的越南市场的宏观调控卓有成效，河内股市从低点到现在已经反弹了50%，为什么这样的好事儿A股市场中不能出现呢？

　　黄鑫：越南经济今年确实遇到了比较大的危机，之后越南政府进行了力度比较大的货币紧缩政策，近期这些政策取得了一定的效果。比如，越南8月份的CPI跟7月份环比增长很小，7月份是27%，8月份是28.3%，这说明越南的通胀进一步恶化的势头已经控制下来了。此外越南8月份的贸易逆差已经连续第三个月在10亿美金以下，这是比较有利的因素，在越南政府比较强有力的货币紧缩政策出台之后，通胀和经济恶化的趋势得到遏制。

　　但我觉得越南股市对A股的参考意义不是非常大，越南是一个比我们更加不成熟的市场，越南股市成立于2002年，到目前为止历史时间非常短，而且上市公司只有一百多家，规模也非常小，在这种情况下的投机行为、不理性行为会远远大于A股市场。

　　关于市场调整的时间是任何人都没有办法预测准确的，对于投资者来说，这段时间能做的就是挑选股票、调整行业，耐心等待。巴菲特说过“我不会挣快钱，我只会挣时间的钱”，财富的积累都是靠等待得来的。我们国家的市场与越南股市一样都是新兴市场，相信这轮调整之后很多投资者都会成长，都会更多的体会到时间的价值。

　　解禁压力或将减弱

　　主持人：大小非也是困扰A股投资者的核心问题，投资者担心供需问题会引发市场失衡乃至崩盘，这样的担心过虑了吗？

　　黄鑫：我认为还不至于崩盘这么严重。今年大小非解禁的量接近1/3，还有2/3没有解禁，从数量上来看确实相当可怕。但我们要注意到大小非抛售的压力主要来自于小非，小非解禁的大部分压力今年已经释放了，所以明后年的压力比较小，明后年的压力主要来自于大非。而大非主要是国家股和国有法人股，他们的减持是受到很多限制的。这段时间证监会出台了一些鼓励大股东增持的政策，如果市场进一步下跌，可能很多上市公司不会再减持而是增持。最近一段时间大股东增持的情况是逐渐增多的，所以目前情况下对大小非问题不必过度恐慌。

　　主持人：假如货币政策持续从紧，而企业经营又需要大量资金，会不会加速大小非的减持套现？

　　黄鑫：我认为明年的信贷会有实质性放松，企业的资金面会更宽裕。另外今年之所以很多企业感到资金紧张是因为它有很多在建项目和未投产项目，明年这些项目建完以后，投资的资金需求压力就会减少很多。一方面是银行的信贷更为宽松，另一方面企业本身的资金需求也不像今年这么急迫，所以我认为明年减持的动力不会象今年这么强。

　　经济转型选股转向

　　主持人：您认为什么样的配置是合理有效的配置？那些值得关注的个股又主要存在于哪些行业？

　　黄鑫：我认为目前风险资产的投资占30%-40%的比例比较合适，然后可以配置10%-20%的债券，除此之外的资金可配置在现金上，存进银行，做比较主动的配置，这个比例分配目前来讲是比较合适的。

　　如果说想弄清楚值得关注的行业有哪些，那就得站在更高的角度上去考虑经济基本面到底发生了什么事情使得股票市场出现了如此大的调整。我认为，从6000多点调整到2000多点，根源就是支撑上一轮经济周期的原有经济增长模式在未来几年会发生比较大的变化。上一轮经济增长周期繁荣的原因简单来说一个是美国的过度消费、透支消费，另外一个是中国的过度生产、过度投资。在这种模式下也产生了两个问题，一是美国的信用过度膨胀，造成了今天的次贷危机，造成了美国房地产的一蹶不振；另外中国面临的问题主要是资源消耗、能源消耗和环境的破坏，这种透支的增长模式实际上是不可持续的，我们在未来一定要找到新的可持续发展模式。要想解决这两个问题首先美国要节俭消费，适度抑制自己的消费能力，同时中国除了投资和生产外，还要充分调动内需、进行产业升级。

　　想清楚这一点，未来在选股和行业配置方面就比较明确了。第一，寻找内需导向型的行业，比如医药、衣食住行等。第二，寻找产业升级导向型的行业，主要出现在中游制造业中的先进制造业以及下游的消费服务产业中。新兴制造业主要是靠技术升级进行产品档次的提高和成本的节约，主要出现在装备制造业、IT企业、生物制药等行业中。下游消费品中更多的可能是做业务模式、商业模式的再造，节省原来的交易成本，比如早先出现的商业连锁企业能够把原来沉淀在商业渠道中的利润，一部分反馈给消费者，一部分体现为企业的利润，这其实是一种新的生产模式，会创造出更多的利润。此外还有品牌服装企业，通过重新塑造供应链流程，缩短品牌服装的生产周期，更快的响应市场消费者的需求，这样整个企业的周转能力和利润都能得到较大提升。