40家券商基金大论战：股市暴跌何时终结

　　十四家权威券商：续跌空间有限 反弹仍依赖政策

　　围绕3500点波动可能性大

　　国海证券

　　从历史经验可知，大盘自跌破牛熊分水岭--年线之后，即预示着2006年以来的本轮牛市已经结束。价值决定价格，供求影响价格。从估值看，目前除中国石化(600028)以及中国石油(601857)(601857)等大盘蓝筹股与同股同权的H股仍有较大价差外，大部分大盘蓝筹股基本与H股接轨，因此大盘做空风险已得到较为有效的释放，大盘整体下行空间较为有限，但二三线股仍较H股有较高溢价；从供求关系看，IPO、巨额再融资以及大量大小非减持等使目前市场仍面临着较大的供求压力。对于供求的改善，目前市场对管理层寄以厚望。

　　综合分析，我们预计4月份上证指数围绕3500点中枢进行波动的可能性较大。

　　反弹仍有赖实质政策刺激

　　齐鲁证券

　　中长期来看，受经济增速减缓、限售股份解禁、扩容压力增大等多重因素影响，大盘将维持震荡调整趋势。短期能否产生力度较大的反弹行情，有赖于政策面的实质性利好刺激，但这存在较大的不确定性。

　　我国宏观经济形势从"高增长、低通胀"向"高增长、高通胀"发展，并有可能进一步向"低增长、高通胀"发展。宏观经济增速下降将导致上市公司业绩增速下降，使股市价值中枢进一步降低；股权分置改革完成后，管理层的政策取向已经明显转向拓展资本市场广度和深度，增强市场功能，更好地服务于经济社会发展。资本市场广度和深度的拓展必然增加资金需求，压低股市价值中枢；中国股市已变成大小非与流通股股东之间博弈的场所，创业板的推出成为社会财富再分配的又一次重大变革；2004年推出中小企业板时沪深股市持续单边下跌，预计创业板推出前后沪深股市仍以震荡调整为主。

　　根据投资策略对市场的判断，卖出中信证券(600030)、重庆啤酒(600132)、万利达，将股票仓位下调到30%。

　　3500点以下应为底部区域

　　中原证券

　　此次市场大幅下跌是多方面因素综合作用的结果，其中最主要的有三个方面：从紧的货币政策收缩了市场流动性；2008年以来国内外复杂的政治经济局势导致企业盈利增长面临较大的不确定性，引发市场担忧，从而导致估值重心整体下移；大小非解禁进入高峰期，套现压力大。三种因素相互作用，最终导致大盘系统性风险的集中释放。

　　本轮牛市自998点开始上涨到6124点见顶回落，如果调整一半，那么理论上的中枢位置应该在3560点附近。我们认为，大盘自6100点开始破位下跌以来，调整幅度已超过40%，跌幅已较大，3300点能否企稳反弹还要看政策面以及其它相关市场的影响而定。经过连续下跌之后，目前沪深300指数2008年动态市盈率为20倍左右，较去年最高峰时35倍已明显降低，安全边际大大提升。由于市场中大盘指标股的调整幅度非常可观，按照2008年动态估值水平来看，大盘蓝筹股继续大幅下跌空间已不大，我们预计3500点以下区域应该属于本轮调整行情的底部区域。

　　正接近合理估值区域下限

　　上海证券

　　从上周上证50ETF放量反弹以及港股逐步走强过程中A-H金融股溢价率创出近期新低看，市场的局部"价值底"已经若隐若现，这远比主观猜测政策利好更具积极意义。从整个A股市场2008年动态P/E看，其平均水平已经低于20倍，而沪深300指数对应P/E已经在16-18倍之间，PEG水平回落到1以下，这与10年期国债4.4%到期收益率相比也具有一定吸引力。此外，港股市场出现大规模回购，很大程度上预示港股和H股市场已经非常接近价值区域，由此其将对A股估值形成间接支持作用。

　　我们认为，一季度市场已经很大程度上消化了不利因素的冲击，并且在此作用下诱发市场非理性暴跌。近期关键点是政策导向，其对市场信心的修复具有举足轻重的影响。所以本周存在两种情况：一、如果政策方面预期有相应兑现，市场将维持略强的震荡弹升格局，波动区域将位于3500-3800点之间；若政策预期仍不明朗，波动区域将相应下降，位于3300点-3600点之间。

　　反弹强阻力在3700点附近

　　平安证券

　　我们认为：交通运输、仓储业可作为反弹主要配置行业；房地产业有超级主力资金大规模介入抄底，积极介入，不要犹豫；机械、设备、仪表业连续两周受到资金关注，反弹时重点建仓，该行业受惠于国家工业格局的调整。上述三个行业中，建议紧盯涨幅前3位的股票的动向，配置上述三个行业中上周涨幅偏低的股票，减持前两周日K线收阴时日换手率大于20%的股票。

　　我们的核心结论：上证指数反弹强阻力位在3700点，若突破将在4040点遇阻二次探底。

　　量能不济将继续弱势震荡

　　国盛证券

　　在当前市场存在一季度业绩增速放缓预期、再融资以及限售股解禁多重压力没有改变情况下，我们推测本周A股市场仍将冲高回落，继续弱势震荡。不过短线来看，上周五市场在向下考验3404点并创出3357点新低后，技术上出现较强反抽行情，但遗憾的是在反弹过程中量能迟迟难以放大，显示谨慎氛围仍占上风。投资者应密切关注量能变化，若量能始终难以放大，大盘筑底时间将延长。

　　从短期来看，金融、保险、房地产等超跌蓝筹股有技术反弹要求，可逢低关注。此外，一季度业绩有大幅增长预期的个股以及农业、环保、医药、化工、新能源、并购重组、央企整合等投资主题仍值得继续逢低关注。

　　阶段反弹行情将渐次展开

　　招商证券

　　目前2008年动态估值已下降到20倍；A-H股价差急剧下降到50%，中国平安(601318)(601318)几乎出现A-H股价格倒挂局面；而中国石油触及发行价失去全球市值第一地位，这些都意味着一个神话时代的终结，也意味着估值恐慌已达阶段性极致。也只有在这些中字头股票陆续破位引发市场悲观甚至是绝望情绪倒逼下，政策利好才有可能出台。我们判断"阶段性反弹将渐次展开"，认为3500-4100点将是未来阶段性的平衡区域，反弹过程可能仍将非常动荡，且4000点之上压力巨大。

　　我们继续强调，大盘蓝筹股将是参与反弹的最佳品种，金融、地产、钢铁、化工四大板块有望主导反弹。在估值风险充分释放之后，金融、地产的景气变动看起来并不如预期中那么悲观，有迹象表明各大银行正在寻求途径放松对第二套房贷政策的放松。近期各大城市在房价大致稳定时的交易量回暖则表明真实需求的强劲，这在缓解房地产价格回落的忧虑同时也缓解了银行业坏账上升的忧虑。

　　对企业盈利不必过于悲观

　　广发证券

　　对企业盈利的担忧仍然是股市调整的核心原因。虽然没有证据表明最困难的时候已经过去，但我们仍然建议投资者不必过于悲观。投资者普遍担忧目前的紧缩政策会对实体经济产生较大的影响甚至损害，我们的分析显示，除非通胀转为恶性甚至失控，或者调控政策出现重大失误，否则这种情况不太可能出现。因此，本次通胀上行与经济放缓对企业盈利的负面影响可能显著小于历史。

　　前期陆续公布的经济数据已经令投资者对实体经济的放缓出现较大担忧，上周公布的工业企业效益数据更是加大了这种忧虑。但即使如此，目前仍然没有迹象表明实体经济会出现大幅放缓。首先，相比过去两次高通胀，目前货币与信贷增速的回落是温和的。其次，1-2月份工业企业利润总额增速出现大幅下滑的重要原因是价格管制和雪灾等的影响。最后，我们预期全年出口增速会回落至19%，这有助于通胀压力的缓解。另一方面，在投资继续保持旺盛情况下，我们认为今年工业企业利润增速仍然可能超过20%。

　　市场信心转换已到临界点

　　银河证券

　　本轮调整困扰A股市场的几乎所有因素都已暴露，基本面最坏时期已经过去，股市或许已经见底。虽然次贷危机对实体经济层面的影响还在继续显现，但对国际股市的影响已经阶段性结束，外围市场对A股市场的估值压力减轻；1-2月份或许是今年宏观经济最坏的时期，从3月份开始可能趋于好转，宏观调控政策措施对股市的压力减轻；对大小非解禁和再融资的反应仅限于心理层面，市场反应已过度。

　　从政策面和投资者信心看，政策暖风频吹有助于投资者信心的恢复。股市应该先于基本面见底，之所以股市还处于底部，主要原因在于信心未恢复。事实上，目前空方信心是比较脆弱的，投资者信心转换已到临界点。因此，中级反弹或即将展开，投资者可积极把握第二季度的投资机会。而反弹中投资风格可能会发生明显转换，前期表现强势的股票可能滞涨甚至补跌，大盘蓝筹股因机构投资者的买入整体机会好于中小盘股。行业选择上，银行、地产、证券、航空、石油石化等都面临较好的投资机会。

　　超跌反弹概率进一步增加

　　德邦证券

　　在外围市场短期企稳情况下A股仍以它独有的走势持续恐慌性下跌，在这个过程中我们认为市场担忧的主要可能有两个方面：一是再融资和大小非解禁造成的资金面紧张，另一方面可能是短期次新大盘蓝筹的屡破发行价。但我们认为资金短缺可能会因为基金不断获批而逐渐缓解，同时再融资可能也将得到规范，而大盘蓝筹屡屡破发也将引起管理层对IPO进行反思。总体上我们认为市场有过度恐慌之嫌，原因是中国实体经济并没有想象的那么糟糕，中国经济增长并由此导致的中国企业业绩上升将持续。所以即使全球资本市场步入熊途，但A股机会依然存在，特别是经过近期风险释放之后更是如此。

　　连续七周下跌一方面严重打击了投资者的信心，另一方面也使市场处于超跌的钝化状态，因此技术上看只有一个结论：超跌后未来随时有可能出现短期反弹。从沪指看，3516点低点破位，同时"5•30"调整低点3404点的跌破并不能成为市场还将继续下跌的征兆，原因是其它所有指数基本没有创出本轮调整新低。不管是深圳成指、还是沪深300、甚至是较强的中小板指数全都没有创出本轮调整新低。

　　市场已处于中期底部区域

　　方正证券

　　虽然没有重大政策利好出台，但政策面转暖已经十分明确，在目前位置不宜盲目看空。上周四部委联合下发《关于金融支持服务业加快发展的若干意见》，文中提到各部委将着力进一步提升证券业的综合竞争力，适当放松管制措施。前期出台的政策例如恢复新基金发行与QFII资格审批，只是集中在证监会这一层面，而此次四部委联合发文说明政府对金融业面临的潜在风险已经开始有所反应。其次，新股纷纷破发是上周市场的一个重要特征。从以往历史经验看，新股跌破发行价是市场阶段性底部的一个典型特征。此外，近期浦发银行(600000)(600000)、中国平安没有随大盘再度创出新低，万科开始止跌回升，显示前期市场的主要做空动能已经得到充分释放。

　　随着股指下跌，市场整体市盈率水平大幅回落，估值优势再度显现，我们认为市场目前已经处于中期底部区域。在政策面回暖背景下，4月份市场有望逐步走出恢复性上升行情，对于市场中期趋势可以开始乐观看待。

　　流动性紧张局面将有缓和

　　申银万国

　　超出1万亿的新增流通市值、次债危机导致的海外资金流动性持续收缩、财富效应消失带来的存款"逆向"搬家等，突然偏紧的流动性是导致一季度市场暴跌的主要原因之一。

　　但我们看到，从二季度开始流动性紧张局面将有所缓和。原因之一：一季度是年内股票供应最集中的时候，接下来几个月市场会感觉压力小很多。按当前市值计算，二季度新增流通市值不到一季度一半，过于紧张的流动性供求格局无疑会得到暂时的缓解。原因之二：2-3月以来海外资金流出已开始放缓。从历史来看，相比于营业部客户保证金存量、新增开户数等指标，海外资金流入/流出对A股有更强的先行作用。在利差倒挂和升值预期不变条件下，人民币仍旧是非常具有吸引力的资产。而随着A股调整带来的估值吸引力的上升，我们相信海外热钱仍将会以各种形式流入A股市场。原因之三：管理层对市场的呵护心态十分明显。一季度新批基金29只，数量达到了2007年来的高点，其中股票类基金14只。我们估计4月份开始将有近7-9只股票类基金结束认购，逐渐开始进入建仓期。

　　中长期建仓机会已经显现

　　光大证券

　　短期内仍然坚持谨慎策略。上周五的大幅反弹主要由于市场对管理层救市政策的期待，但是救市政策至今为止仍然停留在传闻层面。而近期走势表明，抄底资金多次被套牢，因此，短期内仍然坚持谨慎策略。但是也不必过分悲观，只要我们对中国经济有信心，中长期建仓机会已经显现。事实上市场并不缺乏资金，只是缺少足够的吸引力和恰当的契机，目前已经有资金涌入迹象。

　　维持主动性资金净入局面

　　中金公司

　　对上市公司业绩增长预期的下调使股市进入调整期，而上周五市场在政府救市等传闻下绝地反击，但周末消息面的落空有可能再挫投资者信心，因此，我们建议谨慎控制仓位，资产配置上寻求股价具有相对防御性的板块，例如房地产、零售、高档白酒、通讯设备及软件外包服务等。进入4月份以后，A股一季报进入披露期，预计利润增速仍然较快，短期内对股市有一定支持；非流通股解禁的近期高峰已过，新基金建仓逐渐开始，市场资金面的供求关系正在逐步改善。如果二季度国内宏观经济变化与市场预期接近(GDP增速在10.0%-10.5%区间，CPI维持在2月份的高位附近并小幅回落而不是继续冲高)，股市可能在这个市场氛围下出现反弹。但除非通胀和经济增长表现好于预期，否则其力度将会有限。

　　根据中金计算的"主买净金额"指标，上周市场仍维持主动性资金净流入局面，呈"买入背离"，但日均资金净流入仅34亿元，与前一周28亿元相比基本持平，显示投资者买入意愿仍非常有限。(上海证券报)

　　二十六家基金多空观后市

　　联合证券基金研究员冶小梅日前整理了26家基金公司对于后市的观点，多空迥异，显示出机构投资者对市场走势仍然未有明朗意见。

　　乐观论

　　工银瑞信：欧美大部分金融机构陆续公布年报和一季报，这样因次债危机造成的负面盈利得以明确。欧美央行也纷纷采取政策增加金融系统流动性，此举将为市场回暖带来持续的利好作用与预期。针对再融资，管理层也明确了严审再融资的办法，这也有利于增强投资者后市的入市信心。港股公司方面不断出现内部人回购举动，此举预示着股票价格的低估，这也将对A 股市场有一定的提振作用。

　　东吴基金：现实的利空已在一些机构的预期之中。在美国降息和国内企业融资情况恶化的情况下，信贷的从紧可能有放松的苗头。股票市场已经牵连了更多的利益相关群体，在股市下跌的过程中，将暴露出很多的金融风险和金融问题，在金融市场化未健全的格局下，政府未必会完全让市场来品味缩水的苦果。

　　国泰基金：随着市场的低迷，政府救市的可能性正在加大。

　　富国基金：政府稳定股市的手段有很多，有关降低印花税的政策可能随时会出台，证监会也可对再融资问题进行规定，甚至对"大小非"解禁的国有股部分也会进行规定。

　　银河基金：尽管从股市当前的点位来看，可能创业板的推出似乎不大合理，但从当前经济发展方式的转变和经济增长途径的突破角度来看，或许是寻求对当前困局突破的重要战略举措。

　　易方达：下半年，国内、国际政治经济的不确定性将逐步降低，CPI 由于基数原因和需求面的放缓有望走低。通胀得到有效控制后，中国经济将可能在适度通胀和适度高增长的环境下实现经济发展方式的转变。届时，市场投资的信心应该会逐渐重新聚积。

　　悲观及谨慎论

　　广发基金：过去五年，中国对能源需求的增长占全球能源需求增长的30%以上，劳动生产率提升是有限的，对资源需求却看不到尽头，这是现在全球增长的主要约束，通胀是表现形式。通货膨胀在2008 年出现前高后低的话，当通货膨胀下来的时候，企业会受到比较大的压力。考虑到大小非的减持和再融资的需求，中国高估值时代至少近两年应该是结束了。

　　博时基金：食品价格的高涨是一轮经济景气周期行将终结的标志，也表明经济的结构性失衡问题非常严重。总需求的过度膨胀是表面现象和原因，供给以及供给政策的结构性失衡才是真正的驱动力。宏观政策可否有效发现和处理这样的问题需要观察。宏观调控和股票供给的增加都存在不确定性。限售股的流通短期构成市场流动性压力，长期来看全流通将构成未来两年的主题，影响到市场估值水平的重构。在全流通条件下，产业资本和金融资本基本打通，历史上中国A 股高估值的基本原因将不再存在。

　　中海基金：无论是继续采取"三率"(利率、汇率、存款准备金率)措施，或是新增采取热钱治理措施，对股市都不利。控制好仓位比重是首要的生存法则。

　　易方达：在宏观形势没有明朗之前，市场估值水平很难上升。

　　南方基金：股票估值应该走向以实体经济为依托的价值中枢，现在市场上巨额的再融资正是实业资本套利的表现。可能只有市场下跌到实业资本也认为股票没有被高估的时候，市场才到了真正的底部。

　　华夏基金：政府过去限制新股的发行和禁止非流通股的流通等，首先就将发行价格扭曲抬高；而现在"大小非"解禁，又扭曲拉低了交易价格。中国没有太多理性的"大小非"持有者，大家都不计成本地抛售。而创业板的批量发行将进一步稀释A 股主板市场的流动性。

　　中银基金：非流通股解禁改变了资金供求格局，等待"小非"减持趋弱和内外部经济形势的进一步明朗。市场风险尚未到充分释放，估值趋向于合理但未显低估。

　　大成基金：在宏观形势存在很大不确定性而"大小非"解禁压力巨大的预期下，市场只好选择了放弃。

　　东方基金：石油期货、黄金期货均在本周见顶大幅回落，全球资金有收缩的趋势。

　　招商基金：由于资金层面紧张的状况可能会继续维持一段时间，市场的弱势运行特征很难根本扭转。

　　巨田基金：A 股市场供求关系发生了改变，目前没有确切证据说明情况有所好转。我们认为真正的大底还有待观察。

　　中邮创业：A股市场能否形成中期底部可能要到4 月初公布一季度宏观经济数据后才能确定。后市操作应控制在较低仓位，抢反弹也应快进快出。