□本报记者魏昭宇
在A股市场快速轮动、变幻莫测的当下，博道基金研究总监、基金投资部总经理张迎军基于自身独到的“基于价值的趋势投资”框架，试图解释并捕捉市场剧烈变化中的投资机会。这位拥有26年从业经验、亲历多轮牛熊的投资老将，近期在接受中国证券报记者采访时直言，因为时代变迁与市场环境的变化，不少过去行之有效的方法论正在经历阶段性“不适应”，此时，可以用“叙事经济学”来解释A股发生的很多现象。
在张迎军看来，“叙事经济学”正在重塑市场定价逻辑，对投资而言，叙事最重要的意义在于，如果市场能够形成一致预期，相关公司就能“拔估值”。所以，要在能够有叙事的行业中去寻找投资机会。
张迎军认为，当前A股市场有两大重要叙事：技术创新与地缘冲突，可以沿着这两大叙事去寻找投资主线。在技术创新方面，以AI算力、半导体（881121）、商业航天（886078）为代表的技术创新正经历产业从0到1阶段的跨越；从地缘冲突的角度来看，目前最重要的可能是科技博弈和战略资源重估。
从“景气驱动”到“叙事驱动”
作为一名从业26年的投资老将，张迎军的投资框架也随国内资本市场发展，经历了三个阶段的明显变化。他的投资生涯最早始于保险资管，险资的管理经历塑造了其相对稳健的风格，不会极致押注赛道，持仓适度均衡，重视组合的回撤控制，投资上也带有一定宏观视角。从方法论的角度，一直到其后续管理公募产品，主要还是“行业景气+自下而上选股”的经典框架。
第二阶段框架的迭代始于2019年加入博道基金，张迎军提出了“基于价值的趋势投资”框架，这是当时市场上少有的将“趋势投资”写进理念框架的基金经理。在他看来，“趋势投资”并不是跟随市场热点进行追涨杀跌，而是要尊重市场的有效性，去识别并跟随由宏观趋势和产业叙事驱动的主流方向。“趋势，某种程度上是市场有效性的体现，顺势而为是尊重多数人的智慧。”他表示，具体到标的选择，则需要基于价值，去关注公司基本面，通过自下而上深度研究，尽量挖掘具备长期竞争力的优秀公司，并努力长线持有。
过去5年，市场内外部环境发生显著变化。其中，外部变化主要是“去全球化”，张迎军认为，这个趋势还在持续；内部变化则是房地产（881153）开始进入较长的下行周期（883436），以及政策和资源导向发生变化。在张迎军看来，这种变化造成了过去5年时间里，一些经典的投资方法论开始失效。
在该背景下，张迎军的投资框架再度迭代，引入了“叙事经济学”视角。他借用罗伯特.席勒的理论解释，流行叙事的传染性传播，突破了传统经济学里“理性人”的假设，叙事的感染力往往大于逻辑本身，它通过情感共鸣和身份认同驱动资金决策。
张迎军认为，过去一些经典的理论方法，可能因为投资时代背景和国别差异，用于理解当前的A股市场会存在局限性，“叙事经济学”提供了更好的解释框架，并且有助于把握处于0到1阶段的产业主题投资机会。在A股当前阶段，拥有新叙事空间的细分领域才能“拔估值”，而缺乏新叙事的部分传统板块可能只能赚取每股收益(EPS)增长的钱。
关注两大重要叙事
张迎军认为，当前A股市场有两大重要叙事：技术创新与地缘冲突，可以沿着叙事去寻找相应投资主线。
具体而言，在技术创新中，现阶段比较重要的包括人工智能（885728）、半导体（881121）及先进制造（883433）、商业航天（886078）及太空算力、可控核聚变（886065）等。在地缘冲突叙事下，目前最重要的可能是科技博弈和战略资源重估。
谈及宏观经济，在张迎军看来，目前市场有不少亮点值得关注。首先，PPI转正是一个积极信号，它通常领先于ROE拐点，标志着制造业供需再平衡进入早期阶段。他展示的数据显示，制造业产能利用率已开始回升。
其次，中国经济转型过程中，以高端制造、AI、新能源（850101）为代表的“新经济”动能维持高增速，GDP结构已发生重要改变。
第三，出海成为优秀公司增长的重要市场。张迎军引用中信证券（HK6030）的数据表示，过去20年，A股制造业龙头的境外业务收入占比大幅提升。当前，境外敞口较高的企业贡献了全A非金融板块39%的利润和35%的市值。“海外市场，尤其是发展中国家的竞争环境较好。成功出海是制造业公司打开市值空间的关键。”张迎军判断，2026年市场可能迎来“涨价”新主线，这将是经济修复的重要印证。
打造学习型投研团队
方法论的迭代，需要业绩来印证。以其代表作博道嘉元（008793）为例，截至2026年3月31日，该基金A类份额自成立以来的单位净值累计回报达96.25%，同期业绩比较基准收益率仅为10.73%；过去一年、三年、五年在银河证券同类排名中均位列前20%。
复盘持仓，能清晰地看到张迎军对“市场主线”的把握。2020年建仓新能源（850101）标的，把握住后续的新能源（850101）行情；2024年9月24日以来的本轮科技行情中，又能积极拥抱AI算力核心标的。2026年一季报显示，博道嘉元（008793）前五大重仓股自首次重仓以来涨幅惊人，如天孚通信（300394）涨384.03%、中际旭创（300308）涨328.36%、阳光电源（300274）涨221.66%。
在实际操作中，他特别强调组合持股的“长短结合”：既有符合长期叙事的标的，比如AI算力、战略资源等，也不回避短期主题投资的机会，如黄金、有色金属（1B0819）等。
要保持对于快速变化行业的紧密跟踪，离不开背后投研团队的支持。张迎军介绍，博道基金致力于打造学习型投研组织，由此建立了完善的投研交流机制，借助晨会、专题研讨、投资分享会等形式，对于各类观点信息能够做到实时互通。
值得一提的是，公司在基金经理层面的交流机制颇具特色。一是鼓励日常的随笔分享，基金经理不定期围绕投资思考、市场观察撰写短文，在投研团队内部交流，人均每年产出约七八篇；二是举办年度“静思会”，张迎军介绍，这是博道基金特色之一，邀请量化与主动基金经理齐聚一堂，展开深度对话，无论是从量化视角评议主动策略，还是以主动思维启发量化模型，这种跨视角的碰撞与交融，不断推动团队的认知迭代与能力提升。
