近期A股科技板块经历剧烈波动，从3月初延续至5月中旬的强势上涨后，5月14日起市场突然转跌，5月21日超过4800只股票下跌，科创200、科创100等科技宽基指数跌幅较深。

目前来看，科技行情是否已经结束？估值处于什么水平？投资者该如何应对高位波动？

搜狐（SOHU）财经《基金佳问》栏目，对话各行业具有影响力的基金经理，结合目前经济形势，解读不同行业细分领域的投资策略，展望各行业板块中长期的投资机遇，为投资者讲解如何“避雷"挑选有潜力的基金产品。

做客本期《基金佳问》的嘉宾，是鹏华基金基金经理余展昌，本期栏目主要拆解近期科技股行情的内在逻辑、估值水平与后市风险。

对于本轮科技股上涨的驱动力，余展昌认为有三个层次：最底层是AI算力需求驱动，外围科技股上涨带动国内情绪；中间层是财报季验证了基本面逻辑；第三层是美伊冲突缓解带来的风险偏好回升，叠加公募和融资盘资金向科技赛道集中形成的赚钱效应。

对于近期市场大跌，余展昌认为外围美国CPI、PPI数据超预期引发加息担忧，科技股对利率高度敏感；内部机构资金集中兑现，ETF净流出超过1200亿元，个人资金虽在涌入但已出现分歧，估值高位叠加资金面变化导致回调。但他同时认为科技板块的产业趋势逻辑依然成立，回调后机构资金有望重新介入。

展望下半年，余展昌认为美联储利率走向是最大不确定性，历史来看，美债收益率每上升50个基点，纳斯达克（NDAQ）平均回调8%至12%，A股创业板跟跌幅度约为60%至70%。

“今年是结构性市场，有产业趋势、有基本面逻辑的资金会追。底仓买稳健类资产打底，拿一部分仓位做收益增强，定投要设止盈目标。”余展昌总结道。

以下为直播对话精编：

基金佳问： 从三月到五月，科技股走出了一波很强的行情，您怎么看待这一波上涨的驱动力？

余展昌： 今年行情分化非常极致。三月以来市场回到4200点，主要是科技板块行情驱动。

驱动力分三个层次：最底层是AI算力需求拉动，包括外围科技股上涨对国内情绪的传导。

中间层是财报验证，半导体（881121）一季度净利润增长近200%，某存储龙头提前披露的两个月盈利超去年全年两倍，让大家看到AI硬件不是炒故事而是有真实订单支撑的。光模块进入供不应求阶段，CPO交换机配合英伟达（NVDA）出货，订单大幅上修，又是基本面印证。

第三层是美伊冲突缓解，4月8日第一轮谈判后外围纳斯达克（NDAQ）开始修复，风险偏好回升。叠加公募一季报持仓向科技集中、融资盘涌入电子板块，赚钱效应也是重要因素。

基金佳问： 上周开始市场突然大跌，5月21日更是超过4800只股票下跌，您怎么看这轮回调？

余展昌： 首先外围出现边际变化。美国4月CPI、PPI超预期，市场从年初预期降息2到3次，到现在已不预期降息反而预期加息。科技企业是未来现金流折现，分母端对利率非常敏感。

内部看，五一之后出现了一个重要现象：个人资金在涌入，机构资金在退出。ETF净流出超过1200亿元，集中在科技赛道做集中兑现。保险资金不想再坐一轮过山车，有绝对收益考核压力。机构退、个人进，出现较大分歧，再加上估值本身已到高位，5月中旬出现回调是正常的资金面因素。但5月19日后市场又快速探底回升，因为还有大型IPO的预期在支撑情绪。

5月21日的下跌结构跟前几次不同，之前是权重股领跌、小票坚挺，这次是科创200（1B0699）、科创100（1B0698）都出现深度回调，说明个人或量化资金触发了集中兑现。

基金佳问： 科技行情要结束了吗？这轮回调您怎么看持续时间和幅度？

余展昌： 目前市场对科技板块的基本面和产业趋势还是比较认可的，这个逻辑依然成立。机构前期做了不少兑现，如果市场经历回调到了合适点位，他们也会愿意重新介入有产业趋势、弹性大的赛道做波段。关键看后续几个交易日的波动有多大，只要不触发止盈资金的集体回踩，波动还是相对可控的。

但当前位置确实反映了很强的预期，对外围扰动比如月底谈判进展、外围财报的要求很高，一旦不达预期就可能回落。5月20日盘后英伟达（NVDA）财报超预期但股价仍下跌，说明估值太高时扰动就会被放大，需要谨慎。

基金佳问： 目前半导体、AI算力、光模块这些赛道的估值处于什么水平？

余展昌： 科技板块估值分化非常严重，最近已经出现缩圈现象。光模块相对合理，全球科技巨头2026年资本开支上调到超过5000亿美元，下游需求有确定性支撑，但跟海外龙头绑定较深，如果它们回调我们或也会跟跌。

半导体（881121）静态PE在158倍到196倍之间，一季报业绩给了非常乐观的预期，短期还有IPO预期在推动情绪。设备和材料板块有国产替代逻辑和战略稀缺性，设计板块情绪推动成分更多。

AI芯片争议较大，某龙头公司静态PE在270倍以上，但机构测算PEG中位数约0.89倍，远低于2015年的2.23倍和2021年的3.38倍。如果未来两年保持100%以上增速，高估值可以逐步消化。

总体来看，光模块相对合理，半导体（881121）存在情绪推动和结构性分化，AI芯片局部有泡沫但尚未到系统性泡沫阶段。

基金佳问： 回调之后，哪些方向基本面比较扎实，值得关注？哪些应该回避？

余展昌： 整体来看科技板块目前还在高位，不建议马上加仓。机构端一直是流出状态，还没有明显加仓动作。融资盘体量较大，如果连续出现大阴线，可能触发平仓或兑现行为。可以再观察一下，等调整到一定程度，再匹配估值和业绩确定性。现在五月已近尾声，下周还有谈判等重要节点，可能对外围市场产生扰动，不用急于上车。5月21日大跌后，5月22日就是考验，看4050点等重要位置能否守住，市场情绪和资金怎么选择，建议先观望。

基金佳问： 下半年驱动科技行情的变量中，哪些不确定性最大，对科技股影响最直接？

余展昌： 最根本的还是产业趋势本身，需求和景气度是估值的根本。

外部因素中，美联储利率走向不确定性最大。降息预期反复扰动，从年初预期降息到现在预期加息，来来回回才几个月。最近美国银行（BAC）预测美联储可能要2027年7月才再次降息。它对科技股有两重影响：一是分母效应，科技企业对贴现率高度敏感，利率下行利好科技；二是全球流动性收缩，美债利率走高会降低外资配置A股的意愿。

历史经验看，美国十年期美债收益率每上升50个基点，纳斯达克（NDAQ）平均回调8%到12%，A股创业板跟跌幅度约60%到70%。

国内政策确定性最强，今年明确支持人工智能（885728）和新质生产力，经济结构转型方向不会变。中美贸易摩擦短期扰动相对较小，特朗普还要处理美伊问题，部分关税也递延了。

基金佳问： 在当前波动较大的市场环境下，定投科技类ETF是否合理？还能发挥平均成本的效果吗？

余展昌： 定投是纪律，越跌越平摊成本，理论上有效。但实际操作中，很多人无法坚持：市场放量上涨时觉得定投太慢，就加大一次性跟投；市场长期下跌时忍受不了亏损，就暂停或调低额度。几点建议：第一，选宽基品种而非单一细分赛道。科创200（1B0699）、科创100（1B0698）覆盖商业航天（886078）、AI、算力、芯片、创新药（886015）等多个赛道，比单押半导体（881121）或AI体验好得多。第二，做估值定投而非时间定投。锚定一个估值中枢，高了少投、低了多投，避免在横盘或单边下行时越滚越多。第三，要有明确的止盈纪律。设10%到20%的收益目标，到位就赎回一半，先兑现部分收益，剩下的继续跟投。

基金佳问： 最后请给投资者一个2026年的操作建议。

余展昌： 从年初资金表现看，市场不缺钱，保险新增保费30%要投进来，长线资金在流入，政策对市场是呵护的。外围扰动逐步淡化，出现大波动和风险的概率不高，但像去年那样几十个点的涨幅难度也很大。

第一，底仓买稳健类资产，跌下来有基本面、位置又低、股息又高的品种，长期不动，很难精准做到低买高卖。

第二，拿一部分仓位做收益增强，今年结构性市场适合主动基金发挥。买主动基金不要只看今年以来谁涨得多，用智能定投方式，市场下跌仓位能跟上，市场上涨至少有一部分仓位，设定止盈目标，比如20%时做止盈，避免滚到很大时跟着坐过山车。